20181112-长城证券-涪陵榨菜-002507.SZ-公司深度报告_定价权+拓品类_乌江_月涌大江流_32页_2mb

涪陵榨菜（002507）公司深度报告总结

核心内容

涪陵榨菜作为榨菜行业的龙头企业，凭借品牌、渠道和原料三大护城河，持续享受行业红利。公司通过提价、品类扩张和渠道下沉等手段，实现了收入和利润的稳步增长，未来业绩有望持续提升。

主要观点

• 行业趋势：榨菜行业处于快速发展阶段，集中度持续提升，预计未来收入增速将保持在7%左右。
• 公司策略：公司以“提价+拓品类+扩渠道”为核心，通过品牌建设、产品结构优化、渠道下沉，增强市场竞争力。
• 盈利能力：公司毛利率稳步提升，费用率持续走低，盈利能力增强，ROE处于行业前列。
• 成本控制：通过“公司+基地+农户”模式、扩建窖池、提价转嫁成本等方式，有效降低原料价格波动对公司的影响。
• 未来展望：公司预计在2018-2020年实现营收增速32%/23%/21%，净利润增速54.8%/24.7%/36.3%，维持“推荐”评级。

关键信息

市场数据

• 当前股价：22.25元
• 总市值：175.63亿元
• 流通市值：171.71亿元
• 总股本：78,936万股
• 流通股本：77,172万股
• 12个月最高/最低：30.78/15.91元

盈利预测

营收与利润增长

• 2007-2017年公司年复合增长率：13.3%（收入）；30.9%（净利润）
• 2017年公司毛利率达48%，净利率达27%，ROE达24%

行业背景

• 榨菜行业受原料产地影响，地域性明显，但集中度持续提升
• 包装榨菜收入CAGR为6.9%，未来销量有望保持5%左右增速，均价有望提升4%

品牌建设

• 品牌力行业第一，成功引领行业走向高端化
• 品牌宣传策略随行业变化调整，强化消费者认知

渠道策略

• 公司完成全国化布局，覆盖34个省市自治区
• 渠道下沉策略显著，17年东北、华中、中原、西北区收入增速分别为19%、35%、42%、44%
• 渠道毛利率从15%提升至60%，成为提价成功的重要推手

产品策略

• 主力产品为80g榨菜，收入占比超70%
• 脆口系列和泡菜业务逐步放量，成为新的增长点
• 产品结构持续升级，满足不同消费层次需求

原料与成本控制

• 青菜头成本占比约45%，影响毛利率
• 公司通过“公司+基地+农户”模式和扩建窖池等方式加强原料控制
• 青菜头种植面积和产量稳步增长，未来价格有望趋稳

费用管理

• 16年起大幅缩减央视广告投入，销售费用率从22.6%降至15.9%
• 费用投放更加精准，未来费用率有望维持低位运行

并购策略

• 已完成榨菜企业并购，2015年收购惠通，拓展泡菜业务
• 未来并购重点放在酱类、调味料等具有全国化潜力的品类

风险提示

• 产品提价可能导致销量下滑
• 渠道库存增加可能影响销售
• 新品放量不及预期
• 原料及包材价格上涨
• 费用支出增加
• 食品安全问题

结论

涪陵榨菜凭借强大的品牌力、渠道力和原料控制能力，在榨菜行业持续引领增长。未来随着提价、品类扩张和渠道下沉的持续发力，公司业绩有望实现量价齐升，盈利能力进一步增强，维持“推荐”投资评级。