20131111-招商证券-森源电气-002358.SZ-高盈利与高成长兼备的优秀民营企业_15页_1mb_1mb

报告摘要

森源电气（002358.SZ）投资分析总结

核心内容

森源电气（002358.SZ）是一家高盈利与高成长兼备的优秀民营企业，因其全产业链制造模式、采购地缘优势以及集团规模效应，公司毛利率显著高于行业平均水平。公司坚持直销模式，强化生产管理，费用控制效果显著。2013年11月11日，公司当前股价为17.27元，目标估值为25.00元，上调投资评级为“强烈推荐-A”。

主要观点

全产业链制造模式：森源电气从元器件企业起家，发展为成套设备制造商，并逐步完善配套元器件的生产，获取更高的毛利率和产品质量优势。
采购地缘优势：公司位于河南长葛市，该地区是长江以北最大的有色金属集散地，便于获取低成本原材料。
集团规模效应：森源集团在多个领域拥有产业优势，公司借助集团采购优势，降低成本，提升盈利水平。
高效生产管理：公司人均销售收入达100万元，高于行业优秀上市公司，接近外资企业水平，通过先进的自动化设备和管理手段实现高效生产。
直销模式优势：公司坚持直销模式，减少分销环节，提高利润空间，适应客户日益规范的采购流程。
产品创新与市场拓展：公司加快新产品研发，特别是电能质量产品，满足客户需求。同时积极拓展空白区域，从区域龙头向全国性企业转型。
管理层激励目标：公司设定的2013~2015年利润增长目标（38%、44%、35%）远超市场预期，显示公司对未来增长的明确规划。

关键信息

财务表现：
- 2013年预计净利润为273百万元，同比增长42%。
- 2014年预计净利润为398百万元，同比增长46%。
- 2015年预计净利润为531百万元，同比增长33%。
- 2013年每股收益为0.69元，2014年为1.00元，2015年为1.33元。
- 2013年PE为25.2倍，2014年PE为17.3倍，2015年PE为12.9倍。
- 2013年PB为3.4倍，2014年PB为2.9倍，2015年PB为2.5倍。
投资建议：基于2014年25倍PE的估值，目标价为25.0元，较当前价格有43%的上涨空间，上调投资评级为“强烈推荐-A”。
风险提示：新产品进入市场速度缓慢可能影响业绩增长。

财务数据与估值

项目	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入(百万元)	710	990	1326	1856	2428
营业利润(百万元)	136	217	311	460	617
净利润(百万元)	131	192	273	398	531
每股收益(元)	0.76	0.56	0.69	1.00	1.33
PE	22.8	30.9	25.2	17.3	12.9
PB	3.0	5.2	3.4	2.9	2.5

投资建议与风险提示

投资建议：公司订单增长较快，管理层考核目标明确，2014年业绩增长确定性较强，净利润增速预计为46%。按2014年25倍PE计算，目标价为25.0元，较当前价格有43%的上涨空间。
风险提示：新产品市场进入速度缓慢可能影响公司业绩增长。

财务比率分析

指标	2011	2012	2013E	2014E	2015E
营业收入年成长率	45%	39%	34%	40%	31%
营业利润年成长率	71%	59%	44%	48%	34%
净利润年成长率	85%	47%	42%	46%	33%
毛利率	33.1%	36.1%	37.2%	37.8%	38.0%
净利率	18.4%	19.4%	20.6%	21.5%	21.9%
ROE	13.4%	16.9%	13.4%	16.9%	19.2%
ROIC	9.7%	13.6%	11.4%	14.6%	16.9%
资产负债率	33.5%	34.1%	25.8%	25.4%	24.7%
净负债比率	22.5%	19.4%	14.5%	12.6%	10.8%
流动比率	2.4	2.0	3.1	2.9	3.2
速动比率	2.2	1.5	2.7	2.4	2.6
资产周转率	0.5	0.6	0.5	0.6	0.7
存货周转率	4.5	3.0	2.8	3.3	3.2
应收账款周转率	3.1	2.5	2.7	3.1	3.1
应付账款周转率	7.4	5.8	5.1	5.2	5.1
每股收益	0.76	0.56	0.69	1.00	1.33
每股经营现金	0.36	-0.24	1.07	0.53	0.83
每股净资产	5.67	3.30	5.12	5.91	6.95
每股股利	0.30	0.15	0.13	0.13	0.13
EV/EBITDA	40.2	24.9	17.7	12.4	9.4

投资评级定义

短期评级：
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
- 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
- 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
长期评级：
- A：公司长期竞争力高于行业平均水平
- B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
- C：公司长期竞争力低于行业平均水平