20141126-东兴证券-森源电气-002358.SZ-光伏扶贫抓机遇_以货易货高增长_24页_1mb

森源电气（002358）深度报告总结

核心内容概览

森源电气（002358）作为河南地区最早实践光伏电站建设的企业之一，正通过“光伏扶贫”和“以货易货”模式实现业绩的大幅增长。公司从传统电气设备制造商向光伏电站总包、运营商转型，同时布局电动车及电能质量控制业务，全面迈向“大电气”时代。

主要观点

• 光伏扶贫推动业绩增长：森源电气在焦裕禄故乡兰考县建设200MW光伏扶贫电站项目，获得政府认可，预计2014-2015年交割200MW和400MW电站，贡献利润1.6亿元和3亿元。
• “以货易货”模式带动传统电气设备销售：公司采用“以货易货”模式，与EPC施工方签订总额50%的电气设备采购合同，预计带动2014-2015年电气设备销售7亿元和14亿元，同时自有配套产品带动3亿元和6亿元。
• 河南光伏产业迎来发展机遇：河南光伏装机容量从2013年底的3MW大幅增长，预计未来三年进入光伏大发展期，公司作为省内最大受益者，有望持续受益。
• 多元化业务布局：公司积极布局电动车、LED照明、风光互补储能系统等新兴领域，为未来增长创造新空间。
• 盈利预测与估值：预计2014-2016年公司净利润年均增速达60%，每股EPS分别为1.1元、2.0元和2.83元，动态PE分别为34倍、19倍和13倍。给予2015年35倍PE，目标价70元，尚有近一倍增长空间。

关键信息

公司概况

• 成立时间：1992年
• 主要产品：智能高低压成套开关设备、变频器、电能质量控制产品、光伏设备、LED照明系统等
• 市场应用：产品应用于国家电网、长江三峡、郑州地铁等国家重点工程，远销30多个国家和地区

光伏业务发展

• 光伏扶贫项目：兰考县200MW分布式光伏项目和100MW渔光互补项目，总投资29.77亿元
• “以货易货”模式：与EPC施工方签订占合同总额50%的电气设备采购合同，带动销售增长
• 自有配套产品：占电站投资总额15-20%，预计每100MW电站拉动销售收入1.5亿元，贡献利润约1000万元

电动车与移动警务车业务

• 森源重工：具备农用车、电动车生产资质，2013年电动车收入达5亿元
• 森源鸿马：进入警务装备目录，为国内移动警务车前三甲，预计2014年收入达8亿元

光伏与电能质量控制市场前景

• 国家政策支持：国家明确光伏“标杆电价”，地方出台多项补贴政策，推动光伏产业发展
• 智能电网发展：提升电能质量、节能降耗成为电力投资新方向，公司具备领先技术优势
• 市场需求增长：预计未来三年光伏电站建设规模达900MW，带动公司业绩增长

财务预测

公司竞争优势

• 先发优势：在河南地区率先开展光伏扶贫项目，拥有丰富的项目经验和政策支持
• 技术优势：拥有先进的电能质量治理技术，如SAPF、TWLB装置等，产品市场竞争力强
• 资源整合：集团内拥有森源重工、森源鸿马等子公司，具备电动车和警务车辆生产资质
• 盈利模式创新：“以货易货”模式带动电气设备销售增长，同时拓展新能源业务

风险提示

• 电力建设投资下滑：若电力投资增速不及预期，可能影响公司传统业务
• 光伏项目交割延后：若光伏项目交付延迟，可能影响业绩增长预期

投资亮点

• 光伏扶贫项目：公司是河南地区第一家提出200MW光伏扶贫项目的企业，具备先发优势
• “以货易货”模式：带动传统电力设备销售，提升公司整体盈利能力
• 多元化发展：布局电动车、LED照明、风光互补储能系统，拓展业务增长点
• 技术优势：在电能质量治理、光伏配套产品等方面具备领先优势，未来市场空间广阔

结论

森源电气凭借“光伏扶贫”和“以货易货”模式，实现业绩大幅增长，同时通过多元化业务布局，增强公司抗风险能力和持续盈利能力。预计未来三年公司净利润增速将保持在60%左右，动态PE逐步下降，估值空间广阔，公司被持续推荐为“强烈推荐”投资标的。