交通运输行业“不一样的财报解读”系列之2019年中报：快递价格战加速盈利分化；枢纽机场进入免税时代-20190905-东兴证券-10页_1mb

交通运输行业：快递价格战加速盈利分化；枢纽机场进入免税时代

核心内容概述

2019年中报显示，交通运输行业整体表现分化明显。其中，交运基建类子行业表现稳定，而周期类和快递类板块则出现显著波动。枢纽机场因免税业务的快速发展，盈利能力显著提升；快递行业进入价格战新阶段，头部企业间盈利分化加剧；航空板块受宏观经济压力和成本上升影响，盈利下滑；航运板块虽因限硫令推动运力退出，但行业供给出清尚未完成。

主要观点

1. 基建类板块表现稳定

• 机场与高速等基建类子行业ROE水平保持较高，盈利表现相对稳定。
• 区位优势带来持续的确定性溢价，尤其是机场板块，因免税业务的兴起，盈利模式发生重大变化。

2. 枢纽机场进入免税时代

• 排除机场建设费返还取消的影响，三大枢纽机场（上海、首都、白云）盈利能力均有显著提升。
• 非航收入成为盈利增长的核心动力，其中免税收入贡献最大。
• 上海机场免税收入增长显著，同比增长约50%；白云机场免税收入增长280%；首都机场增长66%。
• 免税业务具有高毛利率，且不受经营风险影响，成为机场盈利增长的重要来源。

3. 快递价格战进入新阶段

• 快递行业CR8提升至80%以上，头部企业间竞争加剧，行业进入“头部公司互相挤占份额”的阶段。
• 上半年上市公司增速普遍高于行业平均，反映价格战对中小公司形成较大压力。
• 中通与韵达表现较好，圆通与申通盈利增速明显下滑，行业格局尚未稳定。
• 价格战导致单件盈利普遍下滑，但市场份额提升仍是企业主攻方向。

4. 航空板块承压

• 三大航客公里收入普遍下滑，主要受宏观经济和国际形势影响。
• 经营租赁并表导致成本上升，特别是利息费用显著增加。
• 汇率波动放大，预计汇兑损失将对下半年盈利产生负面影响。

5. 航运板块盈利增长显著

• 航运板块是上半年盈利增速最快的子行业，主要公司盈利翻倍增长。
• BDI指数触底回升，油运运价整体好于去年，但限硫令带来的运力退出更多是外部因素驱动。
• 航运行业“重资产+存量市场+低集中度”的特性决定了其长周期性，供给出清尚不成熟。

关键信息

机场板块

• 免税收入成为非航收入增长的主要来源。
• 上海机场免税收入增长50%，白云机场增长280%，首都机场增长66%。
• 非航收入占比持续提升，反映机场盈利模式的转型。

快递板块

• 行业竞争由“头部公司抢占中小公司份额”转向“头部公司直接互相挤占份额”。
• 中通与韵达表现优于圆通与申通，业务量增速与单件盈利存在反比关系。
• 价格战仍将持续，市场份额提升成为关键。

航空板块

• 客公里收入与ASK增速均下滑，反映需求端压力。
• 经营租赁并表导致成本上升，特别是利息费用。
• 汇率波动对盈利造成负面影响，预计汇兑损失增加。

航运板块

• 限硫令推动老旧船退出，但行业供给出清尚未完成。
• BDI指数触底回升，油运运价同比优于去年。
• 行业具有长周期特性，运力出清需时间。

投资策略

• 基建类板块（如高速、机场、港口）：区位优势带来确定性溢价，机场板块因免税业务增长，值得关注。
• 周期类板块与快递板块：建议关注业务量（市场份额）变化和行业格局的确定性，选择具有竞争优势的公司。
• 行业趋势：盈利向龙头企业集中，价格战形式可能从全面转向局部、有针对性的策略。

风险提示

• 宏观经济增长放缓
• 行业政策发生变化
• 油价大幅波动

行业重点公司盈利预测与评级