化学纤维行业民营大炼化跟踪：把握聚酯产业链盈利扩张-20190627-广发证券-11页_1mb

民营大炼化跟踪总结

核心内容

2019年上半年，PTA-聚酯产业链整体盈利水平有所修复，尤其PTA盈利能力显著增强。PTA-PX价差恢复至1603元/吨，Q2平均价差达1106.3元/吨，聚酯长丝端如POY价差也达到1100元/吨，Q2平均价差为1303.5元/吨，表明产业链整体盈利能力有所回升。

主要观点

• 盈利修复：PTA和聚酯长丝盈利在2018年Q4暴跌后部分修复，但尚未恢复至2018年均值水平。
• 库存去化：PTA及聚酯长丝库存处于近五年低位，PTA流通库存为100.1万吨，POY、FDY、DTY库存分别仅为1.5天、3天、19天，库存指数大幅低于往年同期。
• 下游压力：坯布端库存较高，达到42天，成为产业链核心矛盾。由于贸易争端和零售端增速下滑，终端企业原材料备货天数下降，但服装零售额具有刚性消费韧性，预计增速企稳后将出现补库需求。
• 盈利扩张预期：在下游补库需求和中上游低库存背景下，PTA-聚酯产业链盈利有望进一步扩张。
• 风险提示：国际油价大幅下跌、全球经济下滑、大炼化项目投产进度不及预期可能对产业链盈利造成影响。

关键信息

产业链盈利修复

• PTA-PX价差：当前1603元/吨，上半年平均943.4元/吨，Q2平均1106.3元/吨。
• POY价差：当前1100元/吨，Q2平均1303.5元/吨，较Q1实现盈利修复。

库存情况

• PTA流通库存：100.1万吨，处于近五年低位。
• 涤纶长丝库存：
  • POY库存：1.5天，上周去库存8.5天
  • FDY库存：3天，上周去库存9.5天
  • DTY库存：19天，上周去库存5天
• 库存指数：大幅跌至过去五年区间以下，表明库存处于极低水平。

坯布端高库存

• 坯布库存：达到42天，形成产业链核心矛盾。
• 坯布库存与纺织业原材料库存存在负相关关系，表明终端需求疲软。

补库需求预期

• 当前服装零售额增速为2.6%，为2001年以来最低，但具备刚性消费韧性，预计企稳后将触发补库需求。
• 2016-2017年历史经验表明，零售端增速企稳后，纺织业原材料库存会经历一轮补库周期。
• 成本端因素：PX与MEG价格触底反弹，国际油价企稳回升，将对补库需求形成支撑。

下游企业表现

• 江浙织造企业开机率维持在76.4%，表明高库存并未影响开工负荷。
• 坯布端库存存在超预期下降的可能性，尤其在零售端增速企稳后。

产业链相关公司

• 桐昆股份、恒逸石化、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹为产业链相关标的。

风险提示

• 国际油价大幅下跌
• 全球经济下滑导致需求下降
• 大炼化项目投产进度不及预期

图表索引

• 图1：2019上半年PTA端价差修复（元/吨）
• 图2：2019上半年涤纶长丝价差修复（元/吨）
• 图3：PTA社会流通库存水平指数处于较低区间
• 图4：聚酯长丝库存指数远低于往年同期水平
• 图5：坯布端库存水平较高（天）
• 图6：江浙样本织造企业开工率（%）
• 图7：服装零售额增速与纺织业原材料库存
• 图8：服装零售额增速与服装服饰业原材料库存
• 图9：坯布端库存与纺织业原材料库存之间存在负相关
• 图10：零售端增速企稳后的原材料补库存需求

投资建议

行业评级：买入
公司评级：买入、增持、持有、卖出
主要关注公司：桐昆股份、恒逸石化、恒力石化、荣盛石化、东方盛虹

附录：重点公司估值与财务分析

投资逻辑

• 盈利扩张：PTA与聚酯长丝盈利已部分修复，库存处于低位，有望在下游补库需求下进一步扩张。
• 补库预期：零售端增速企稳后，纺织业将出现原材料补库需求，推动坯布端库存去化。
• 成本支撑：PX与MEG价格触底反弹，国际油价企稳，成本端支撑增强，有利于产业链盈利。

联系方式

• 郭敏：首席分析师，同济大学材料学硕士，7年基础化工和新材料行业研究经验
• 王玉龙：资深分析师，上海财经大学经济学硕士，3年基础化工和新材料行业研究经验
• 何雄：联系人，剑桥大学材料化学博士，2018年加入广发证券
• 吴鑫然：联系人，中山大学金融硕士，2017年加入广发证券

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