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生猪养殖行业专题研究：供求关系失衡下的猪周期

行业核心观点

• 非洲猪瘟的超强破坏性将使本轮猪周期成为波动幅度和延续时间都超过以往的“超级猪周期”。
• 生猪价格上涨阶段仅走完了上半场，预计生猪价格还将继续上涨14-21个月，并可能突破历史最高点。
• 首次覆盖，给予生猪养殖行业“强于大市”的投资评级。
• 上市龙头公司不仅受益于价格上涨周期，还因行业集中度提升而获得长期竞争优势，建议关注生猪养殖龙头企业。

投资要点

生猪养殖产业链与商业模式

1. 产业链结构：

   • 包括五个主要环节：饲料、防疫 → 育种 → 养殖 → 屠宰加工及流通 → 消费。
   • 饲料、防疫是上游环节，养殖是核心环节，屠宰加工及流通是中游环节，消费是下游环节。

2. 商业模式分类：

   • 规模养殖：主要包括“公司+农户/家庭农场”和“公司自繁自养”两种模式，其中“公司+农户”模式已成为大型养殖企业主要扩张方式。
   • 散养：仍占一定比例，但占比逐渐下降，规模养殖成为主流趋势。
   • 按养殖阶段分工：包括专业二元母猪养殖、专业育肥、自繁自养、一体化养殖。

3. 关键指标：

   • 猪粮比：反映养殖利润，计算公式为生猪出栏价格/粮食价格（以玉米为主）。
   • 猪料比：衡量饲料报酬，即每增重1公斤生猪消耗的饲料量。
   • PSY：每头母猪每年提供的断奶仔猪数量，是衡量繁殖效率的重要指标。
   • MSY：每头母猪每年出栏肥猪数量，与PSY密切相关，近年来逐步提升。

行业供需情况及趋势

1. 需求端：

   • 中国是全球最大的猪肉消费国，消费量短期相对稳定。
   • 长期来看，由于出生率下降、人口老龄化、肉类消费升级等因素，猪肉需求将缓慢下降。

2. 供给端：

   • 我国猪肉产量短期小幅波动，长期呈现规模化养殖趋势。
   • 2018年猪肉产量为5404万吨，进口占比仅2.7%，以自给为主。
   • 生猪养殖行业集中度低，2018年CR3仅为5.6%，未来集中度有望逐步提升。
   • 随着环保政策趋严、人工成本上升、规模化效应显现，散养户逐渐退出，规模化养殖比例上升。

猪周期特征与影响因素

1. 猪周期的形成原因：

   • 主要由供求关系失衡造成，供给端的波动是关键因素。
   • 生猪生产繁育周期约为10个月，决定了市场供应的滞后性。
   • 养殖竞争格局分散，散户退出与市场情绪波动加剧了猪周期的不稳定性。
   • 疫病（如非洲猪瘟）是推动猪周期的重要因素，尤其在本轮周期中表现出强烈影响。

2. 猪周期的周期性：

   • 一般为3-5年一轮，呈现“牛短熊长”的特征。
   • 过去三轮周期分别为：2006年5月-2010年4月（48个月）、2010年4月-2015年3月（60个月）、2015年3月-2018年5月（39个月）。
   • 当前周期自2018年5月开启，上涨阶段仅走完上半场，预计还将持续14-21个月，价格将突破历史最高点。

3. 非洲猪瘟的影响：

   • 2018年8月爆发，导致生猪存栏和能繁母猪存栏大幅下降，降幅为近十年最低。
   • 预计生猪价格将突破30元/千克，形成“超级猪周期”。

风险提示

• 价格不及预期：若生猪价格上涨速度低于预期，可能影响投资回报。
• 出栏数量不及预期：龙头企业若因补栏缓慢或疫情导致出栏量不足，可能影响盈利表现。
• 成本上升：非洲猪瘟后的防控成本、饲料成本上升，可能压缩行业利润空间。

投资建议

• 给予生猪养殖行业“强于大市”投资评级，未来6个月内行业指数预计相对沪深300指数上涨10%以上。
• 建议关注生猪养殖龙头企业，如温氏股份、牧原股份等，其具备规模效应、技术优势和成本控制能力。
• 一体化养殖模式具备更完整的产业链优势，有助于提升行业竞争力和抗风险能力。

行业与公司投资评级

基准指数

• 基准指数为沪深300指数，用于衡量行业与公司相对表现。

免责条款与分析师承诺

• 本报告为研究员基于公开资料撰写，不构成任何投资建议。
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