固定收益专题报告：债券违约发行人全梳理（2021年）-20220210-国信证券-25页_720kb

证券研究报告：2021年债券违约发行人全梳理

核心内容

2021年新增债券首次违约发行人共17家（不包括中小企业债和资产支持证券），违约数量较2020年有所下降。从企业属性来看，违约企业中民营企业和国有企业各占一半；从行业来看，房地产行业在排除海航系企业后占比最高。整体来看，债务负担较重是违约企业的共同特征。

主要观点

• 债务负担重：多数违约企业存在较高的负债率和债务资本化比率，导致偿债压力大。
• 流动性紧张：部分企业货币资金对短期债务的覆盖能力较弱，存在流动性风险。
• 经营性现金流为负：部分企业长期经营活动现金流净额为负，影响其偿债能力。
• 行业集中度高：房地产行业违约企业数量较多，显示该行业风险集中。
• 非财务因素影响：企业治理、法律纠纷、控制权变更等非财务因素也对债券违约产生重要影响。

关键信息

2021年新增债券违约发行人名单

专题分析

海航集团债券违约分析

• 基本情况：海航集团是大型产业集团，涉及航空运输、机场服务、旅游服务等多个领域，实际控制人为海南省慈航公益基金会。
• 财务特征：
  • 负债率偏高，2016-2018年全部债务资本化比率分别为85.5%、87.2%和87.5%。
  • 2018年底，公司货币资金为902亿元，其中受限货币资金为490亿元（占比54%）。
  • 营业收入增长显著，但2018年出现亏损，净利润为-49亿元。
• 负面事件：
  • 2021年2月，公司被申请破产重整，未到期债券视为到期。
  • 2017年，公司因未及时披露重大事项被出具警示函。
  • 2017年，公司新增被执行人信息。
  • 2018年，公司被纳入评级关注。
  • 2018年，公司子公司股权被冻结。
  • 2019年，公司延期披露年报。
  • 2020年，公司本息展期。

重庆协信债券违约分析

• 基本情况：重庆协信主营房地产开发、物业管理和租赁业务，实际控制人为吴旭。
• 财务特征：
  • 资产负债率偏高，2017-2020年全部债务资本化比率均超过70%。
  • 投资性房地产评估增值率高，2019年末投资性房地产270.23亿元，累计增值167.99亿元。
  • 2020年净利润为-72.8亿元，经营性净现金流为负。
• 负面事件：
  • 2019年，公司新增被执行人信息。
  • 2019年，公司董监高成员变化。
  • 2020年，公司债券兑付资金未及时到账。
  • 2020年，公司实际控制人可能变更。
  • 2021年，公司被纳入评级观察名单，信用等级下调至AA-。

华夏幸福债券违约分析

• 基本情况：华夏幸福基业股份有限公司主要开展产业新城及商业地产相关业务，实际控制人为王文学。
• 财务特征：
  • 资产负债率偏高，2017-2020年全部债务资本化比率超过80%。
  • 经营性活动净现金流持续为负。
  • 2020年净利润为48.1亿元，但经营性净现金流为-231.6亿元。
• 负面事件：
  • 2018年，公司新增被执行人信息。
  • 2018年，控股股东转让部分股权。
  • 2019年，公司新增被执行人信息。
  • 2020年，公司被纳入评级关注。
  • 2021年，公司评级展望由稳定调整为负面。
  • 2021年，公司被出具无法表示意见的审计报告。

同济堂医药债券违约分析

• 基本情况：同济堂医药主要从事医药批发和零售配送业务，实际控制人为张美华、李青夫妇。
• 财务特征：
  • 应收账款占总资产比重较高，2017-2020年分别为36.2%、42.7%、36.5%和30%。
  • 其他应收款占总资产比重高，2017-2020年分别为7%、9.8%、20.6%和26.1%。
  • 2018年和2019年，公司经营活动净现金流为负。
  • 短期债务占比偏高，2017-2020年分别为100%、60.9%、66.1%和100%。
• 负面事件：
  • 2019年，控股股东股份被冻结。
  • 2020年，控股股东收到证监会《调查通知书》。
  • 2020年，公司延期披露年报。
  • 2020年，公司被纳入评级观察名单。
  • 2020年，公司被出具无法表示意见的审计报告。
  • 2021年，公司被列为失信被执行人。

隆鑫控股债券违约分析

• 基本情况：隆鑫控股业务包括发动机、摩托车、发电机组、汽车销售及售后服务、再生资源等，实际控制人为涂建华。
• 财务特征：
  • 资产负债率偏高，2017-2020年全部债务资本化比率超过80%。
  • 短期债务占比偏高，2018-2020年分别为72.3%、69.5%和81.3%。
  • 2018-2020年，货币资金对短期债务的覆盖率为0.3、0.2和0.2。
  • 其他应收款占总资产比重较高，2018-2020年分别为18.3%、18.5%和19.6%。
  • 商誉占总资产比重较高，2018-2020年分别为9.3%、9.3%和7.8%。
• 负面事件：
  • 2019年，公司新增被执行人信息。
  • 2019年，公司被列入评级观察名单。
  • 2019年，子公司股份高比例质押。
  • 2019年，公司持有子公司股份被冻结。
  • 2021年，公司被列为失信被执行人。
  • 2021年，公司评级展望下调为负面。

蓝光发展债券违约分析

• 基本情况：蓝光发展以房地产开发和生物医药为主，实际控制人为杨铿。
• 财务特征：
  • 资产负债率偏高，2018-2020年全部债务资本化比率超过70%，2020年上升至80%。
  • 短期债务占比快速上升，2020年末为44.21%。
  • 2020年经营活动现金流由正转负。
• 负面事件：
  • 2021年，公司拟转让下属控股子公司股权。
  • 2021年，公司被纳入评级关注。
  • 2021年，公司发布澄清公告。
  • 2021年，公司被法院纳入被执行人名单。
  • 2021年，公司评级展望下调为负面。
  • 2021年，控股股东股份被冻结。

宜华生活债券违约分析

• 基本情况：宜华生活主营木制品生产与销售，2019年家具、原木、地板等业务占营业收入81.2%，实际控制人为刘绍喜。
• 财务特征：
  • 短期债务占比偏高，2017-2018年超过50%。
  • 货币资金占总资产比重较高，2016-2018年分别为22.2%、25.3%和19%。
• 负面事件：
  • 2021年，公司被列为失信被执行人。
  • 2021年，公司评级展望下调为负面。
  • 2021年，公司控股股东股份被冻结。

总结

2021年债券违约发行人中，房地产行业占比较高，且民营企业和国有企业各占一半。多数违约企业存在较高的负债率和债务资本化比率，导致债务负担较重。同时，部分企业因流动性紧张、经营性现金流为负、法律纠纷、控制权变更等非财务因素，进一步加剧了违约风险。分析显示，债务结构不合理、经营状况恶化、外部融资环境变化等因素是导致债券违约的主要原因。