资本市场专题：再进一步，思考同业存单发行中存在的难点-20201109-招商银行-11页_1mb

同业存单发行机制与策略分析总结

核心内容

同业存单作为商业银行重要的主动负债工具，已成为利率市场化进程中的关键环节。其影响力持续增强，不仅提升了商业银行的流动性管理能力，还对利率曲线的定价起到了重要作用。然而，在发展过程中，同业存单市场仍面临发行效率、发行难度分化、品种单一等挑战，亟需进一步优化发行机制和策略。

主要观点

1. 同业存单的市场地位与作用

• 市场化发行典范：同业存单具有发行效率高、活跃度高、覆盖范围广的优势，是商业银行主动负债管理的重要工具。
• 完善负债期限结构：同业存单作为中期主动负债工具，弥补了1个月至1年期限的缺口，与同业存款、金融债等共同构成了完整的负债期限体系。
• 利率定价参考：同业存单利率已成为FTP收益率曲线的重要参考，同时也影响了同业存款、票据等业务的定价，是利率市场化的关键支撑。

2. 发行中的难点与建议

• 发行难度分化：头部机构发行活跃度持续上升，而中小型银行发行难度加大，主要由于规模限制、营销能力不足以及投资人对中低评级机构的风险偏好下降。
  • 建议：加强市场宣导、完善信息披露、协助中小型银行推广发行。
• 发行效率不足：当前同业存单发行仍依赖多轮询价磋商，效率较低，且缺乏清晰的基准参考。
  • 建议：优化线上路演机制，提升用户体验，增强询价精准度。
• 品种单一：目前同业存单以固定利率为主，浮动利率工具使用较少，难以满足不同利率风险偏好的需求。
  • 建议：推出DR挂钩的浮息同业存单，重新开放2年期同业存单发行，提升产品多样性。

3. 发行策略的挑战与机会

• 择时策略：需结合货币环境、季节性和市场风险，灵活调整发行节奏和期限。
  • 货币环境：在紧货币时期，同业存单规模增速放缓，加权剩余期限缩短；在宽货币时期，规模扩张，剩余期限拉长。
  • 季节性规律：一季度是资产投放高峰期，存单净融资规模增长明显；季末月投资人偏好3M存单，1M存单融资率走低。
• 定价策略：可参考债券定价思路，将同业存单利率拆解为基准利率、流动性利差、监管利差和信用利差。
  • 基准利率：可采用FR007作为更贴近市场变化的参考。
  • 流动性利差：通过IRS（利率互换）固定端反映未来流动性预期。
  • 监管利差：反映监管政策对发行利率的影响，建议参考历史均值或设定波动区间。
  • 信用利差：根据外部评级进行回归分析，或设定经验波动区间。

关键信息

• 市场规模：截至2020年9月，同业存单存量规模已达11万亿元，成为第四大债券品种。
• 发行机制：目前以银行间市场为主，但存在询价效率低、缺乏基准参考等问题。
• 期限与融资率：1M存单在季末月融资率走低，3M存单融资率走高；中低评级存单发行成功率下降，利率走高。
• 未来方向：丰富发行品种、优化发行机制、提升市场效率，是推动同业存单市场进一步发展的关键。

图表要点

• 图1：同业存单存量规模变化，显示市场持续扩容。
• 图2：货币环境与存单加权剩余期限关系，体现货币宽松/紧缩对存单期限结构的影响。
• 图3：同业存单环比净融资规模的季节性对比，显示一季度为融资高峰期。
• 图4：1M存单融资率在季末月走低，反映投资人偏好。
• 图5：3M存单融资率在季末月升高，体现市场对短期收益的追逐。
• 图6：中低评级存单发行融资比例走低，反映信用风险溢价上升。
• 图7：大行与中小银行存单利率走势分化，体现市场对信用风险的敏感度。

结论

同业存单市场虽已发展成熟，但仍需在发行机制、策略优化和产品创新方面持续改进。通过提升发行效率、丰富发行品种、加强市场沟通和风险控制，有望进一步推动同业存单市场的发展，助力存款利率市场化进程。