20251210-国投证券_香港_-2026年旅游及免税行业展望_23页_966kb

旅游及免税行业展望 (国投证券国际研究部，2025年12月10日)

行情回顾

➣ 港股消费板块涨幅高于标配，必需性消费板块防御性较强，非必需性消费弹性更大。
➣ 旅游市场自2025年全面复苏，出行热情持续提升但消费趋于理性。

旅游市场趋势

➣ 数据显示，2025年旅游人次与花费已超越2019年水平，从补偿性增长转为常态化增长。
➣ 节日旅游需求集中释放，旺季更旺，航空客运需求旺盛，价格趋于合理，全行业动态管理，推动市场良性增长。

免税市场发展趋势

➣ 海南离岛免税额增速放缓，市内免税店政策优化，免税政策回暖，政策红利进入兑现期。
➣ 免税市场从离岛主导逐步走向“离岛+市内+口岸”多点布局；入境游回暖，高客单价客群将持续驱动免税消费。
➣ 免税政策多点扩容，市内免税店进一步打开增长空间，本地消费提升，国潮产品出海亦是新增长点。

分析建议

➣ 根据业绩预测，国投证券国际看好免税行业未来发展潜力，免税龙头维持基本面的优势，重点公司如中国中免（1880.HK）、香港中旅（308.HK）和美兰空港（357.HK）基本面触底回升趋势明显，估值合理。
➣ 建议投资者关注行业发展带来的投资机会。

关键数据摘要

旅游业

• 2025年上半年国内旅游人次同比增长20.6%，花费增长15.2%；前三季度旅游人次49.98亿，超出2019年水平。
• 2025年国庆法定假期及前后的旅游需求恢复至比较高位，价格合理，航空需求旺盛。
• 预计2025年全行业实现常态化增长，即将来临的春运预计将推动旅游市场进一步火热。2027年国内旅游花费预计可达1.038万亿人民币，2025-2027年CAGR约为7%。

免税市场

• 2025年上半年海南离岛免税额录得跌幅，但增速已明显收窄。2025年11月免税额同比增速27.1%。
• 三亚国际免税城三期计划于2026年底开业，带动离岛免税贡献持续改善。
• 中国奢侈品消费2024年预计外流比例收窄，回流趋势明显，客单价高的入境客群为奢侈品消费带回高增量。

标的

• 中国中免（1880.HK）：公司估值处于历史低位，渠道优势明显，是国内免税龙头，有市内店-离岛店-口岸店协同能力，有望受益于海南自贸港政策红利与入境游回暖。
  • 客户不再成为“冤大头”，市场良性增长明显。
• 香港中旅（308.HK）：积极进行旅游景区升级、板块业务重组剥离亏损资产，围绕“精品项目+二消”模式，有望受益于政策利好。
• 美兰空港（357,HK）：聚焦国际化、免税业务增长，并仪突围，2025年有望迎来业绩拐点。

风险提示

• 经济复苏不及预期（旅游消费意愿疲软）、地缘政治波动、行业竞争加剧。