20180622-申万宏源-地素时尚-603587.SH-本土中高端女装领军集团_盈利能力行业领先_30页_1mb

地素时尚（603587）总结

核心内容概述

地素时尚是一家专注于中高端女装的多品牌时尚集团，公司成立于2002年，总部位于上海。公司通过自主孵化多个品牌，构建了完整的品牌矩阵，包括DAZZLE、DIAMOND DAZZLE、d’zzit、NA BY DAZZLE及RAZZLE。其盈利能力在行业内处于领先地位，公司经营稳健，股权结构集中，实控人马瑞敏及云锋基金持股传递信心。首次覆盖给予增持评级。

主要观点

• 多品牌战略：公司拥有五个品牌，覆盖不同消费层次，其中DAZZLE为核心旗舰品牌，DIAMOND DAZZLE为高端品牌，d’zzit为中端品牌，新品牌NA BY DAZZLE与RAZZLE分别在2016年和2017年推出，进一步丰富品牌矩阵。
• 盈利能力突出：2017年实现营业收入19.5亿元，净利润4.8亿元，净利率在27.2%-28.8%之间，ROE显著高于行业平均水平。
• 轻资产运营：公司专注于设计研发与品牌运营，将生产、配送等环节外包，以降低运营成本并提升效率。
• 明星合作与品牌影响力：与众多国内外明星及KOL合作，提升品牌曝光度与影响力，同时通过时装大秀、跨界合作等方式强化品牌形象。
• 渠道策略：公司采用直营与经销并举的模式，同时大力发展电商渠道，并计划未来四年新增318家直营门店，以加强品牌渗透和销售增长。
• 市场前景：中高端女装市场受益于消费升级，未来增长空间广阔。公司目标客群注重个性表达，市场集中度较低，未来有望进一步扩大市场份额。

关键信息

市场数据

• 收盘价：27.52元
• 2015-2017年营收：18.4亿至19.5亿元，年复合增长率约为2.5%
• 2017年净利润：4.8亿元
• 2017年净利率：24.7%
• 2017年ROE：36.1%
• 2017年毛利率：74.8%
• 2018年Q1营收：5.1亿元，同比增长6.3%
• 2018年Q1净利润：1.5亿元，同比增长2%

财务预测（2018-2020）

• 归母净利润：5.6亿元（2018）、6.4亿元（2019）、7.4亿元（2020）
• 对应PE：20倍（2018）、17倍（2019）、15倍（2020）
• EPS：1.39元（2018）、1.60元（2019）、1.85元（2020）

品牌发展

• DAZZLE：2017年营收11.4亿元，占主营业务收入的58.5%
• DIAMOND DAZZLE：2017年营收1.5亿元，占主营业务收入的7.6%
• d’zzit：2017年营收6.4亿元，占主营业务收入的33%
• RAZZLE：2017年营收270万元，占主营业务收入的0.14%

渠道布局

• 2017年渠道结构：直营44.5%、经销45.5%、电商10.1%
• 直营门店数量：截至2017年末，公司拥有1038家零售网点，其中直营395家、经销643家
• 国际市场：公司在澳门、日本设立直营门店，未来计划进一步拓展

股权结构

• 实控人：马瑞敏，发行后持股53.86%
• 云锋基金：持股8.48%，传递对公司的信心
• 员工持股平台：上海亿马，持股15.21%

风险提示

• 市场竞争加剧：中高端女装市场竞争激烈，品牌众多，市场集中度偏低
• 品牌影响力下降：若明星合作减少或品牌营销效果不佳，可能影响品牌曝光度
• 设计研发无法把握消费趋势变化：若设计跟不上市场变化，可能影响产品竞争力
• 零售终端不景气：若零售市场受宏观经济影响，可能影响销售表现

投资评级与催化剂

• 投资评级：增持
• 股价表现催化剂：
  • 三大品牌稳步开店
  • 店效提升超预期
  • 新品牌高速增长

有别于大众的认识

• 女装行业虽竞争激烈，但中高端市场有独特的发展空间，地素时尚凭借高盈利能力、品牌力和管理能力，在该领域具备竞争优势
• 公司在多品牌、轻资产、明星合作和渠道下沉等方面形成了独特优势，有助于业绩持续增长

关键假设点

• DAZZLE：净拓店37/46/61家，收入增速6.0%/7.1%/8.7%
• DIAMOND DAZZLE：净拓店7/5/5家，收入增速15.9%/15.7%/13.3%
• d’zzit：净拓店7/23/26家，收入增速9.1%/11.4%/8.8%
• RAZZLE：净拓店20/24/27家，收入增速560%/296%/95%

财务分析亮点

• 费用控制良好：期间费用率低于行业平均水平，2017年为37.6%
• 毛利率高：公司毛利率持续高于行业平均水平，2017年为74.8%
• 运营效率高：公司资产周转率优于同行业公司，运营效率突出

募投项目

• 募投目标：拟发行6,100万股，募集资金净额15.82亿元
• 用途：用于营销网络及品牌建设、信息化升级、研发和补充营运资金

品牌与设计

• 设计团队：公司拥有172名设计研发人员，每季推出近千款服饰
• 研发费用：2015-2017年研发费用分别为4,530万元、4,378万元、5,294万元，占营收比例逐年上升
• 设计风格：各品牌分设独立设计团队，满足不同消费群体需求

品牌活动与推广

• 明星合作：与林志玲、杨幂、那英等合作，提升品牌影响力
• 品牌大秀：举办“IT’S SHOW TIME”、“IT’S RAZZLE DAZZLE TIME”等品牌活动，增强品牌辨识度
• 跨界合作：与法国花店、艺术家合作，丰富品牌内涵
• 公益活动：举办“DAZZLE女子十公里时尚跑”，提升品牌形象与社会价值

未来展望

• 渠道下沉：计划在新一线及二三线城市加大直营门店布局，提升市场渗透率
• 品牌扩张：通过新品牌RAZZLE拓展男装市场，增强整体业务结构
• 盈利能力提升：随着直营网络完善及店效提升，公司盈利能力有望进一步增强

总结

地素时尚作为国内中高端女装的领军企业，凭借多品牌战略、明星合作、高效轻资产运营及精准渠道布局，形成了较强的市场竞争力。公司在盈利能力、运营效率、品牌影响力等方面均表现优异，未来有望通过直营网络拓展、新品牌培育及设计创新，实现业绩持续增长。公司首次覆盖给予增持评级，未来增长空间广阔，但需关注市场竞争、品牌影响力及设计趋势等风险因素。