深度报告-20210803-国信证券-地素时尚-603587.SH-坚持以长期主义打造多品牌的中高端时装集团_38页_3mb

地素时尚深度研究报告总结

核心内容

地素时尚（603587）是一家专注于中高端女装市场的多品牌时尚集团，旗下拥有DA、DZ、DM、RA四个高阶品牌，覆盖20~40岁时尚中产人群。公司凭借其品牌辨识度高、设计感强、运营能力优异等优势，在行业中具备较强的竞争力。报告认为公司具有长期成长潜力，上调“买入”评级，合理估值区间为25.9~27.0元。

主要观点

• 行业前景良好：中高端女装行业处于成长期，消费人群规模持续扩大，市场需求旺盛，未来有望扩容。
• 品牌力强劲：公司品牌风格独特，设计感强，客群年轻化，具备较高的品牌辨识度和忠诚度。
• 盈利能力强：公司毛利率普遍高于行业平均水平，财务稳健，年均派息比例超过七成。
• 数字化赋能：公司持续推进数字化建设，提升内部管理效率和零售端表现，有望推动店效增长。
• 增长空间广阔：公司主品牌仍有较大的增长潜力，未来三年净利润增速预计分别为10.3%、13.5%、15.3%。

关键信息

公司概况

• 品牌矩阵：DAZZLE、D'ZZIT、DIAMOND DAZZLE、RAZZLE。
• 品牌定位：DAZZLE为中高端时尚女装，D'ZZIT为潮流品牌，DIAMOND DAZZLE为高端高定品牌，RAZZLE为男士时装品牌。
• 财务表现：2020年营业收入为25.6亿元，归母净利润为6.3亿元，ROE为18.3%。
• 渠道结构：直营与经销渠道并重，2020年线下直营收入占比45.1%，线下经销占比40.5%，电商占比14.4%。

行业分析

• 市场规模：2020年中国女装市场规模约1万亿元，中高端女装增速快于行业整体。
• 人均消费：中国女装人均消费预算约为230美元/年，低于美国和日本，存在增长空间。
• 行业集中度：中国女装行业集中度较低，国际品牌市占率普遍高于国内品牌。
• 市场增长驱动：城镇化、女性消费能力提升、个性化需求增强，推动中高端女装市场持续增长。

增长动力

• 市场扩容：中高端女装消费人群规模扩大，推动市场增长。
• 品牌力：公司拥有强大的品牌影响力，设计风格独特，辨识度高。
• 数字化建设：公司通过数字化手段提升运营效率，赋能导购，增强全渠道收入。
• 渠道扩张：线下渠道持续扩张，有望带动收入快速增长。

投资建议

• 合理估值：公司2021年动态市盈率预计在18~19倍，对应合理价格区间为25.9~27.0元。
• 评级上调：基于公司成长潜力和行业前景，上调至“买入”评级。
• 盈利预测：预计2021-2023年每股收益分别为1.44元、1.64元、1.89元，利润增速分别为10.3%、13.5%、15.3%。

风险提示

• 疫情持续：可能对宏观经济和消费需求造成负面影响。
• 市场竞争加剧：可能影响公司销售增长。
• 系统性风险：整体市场波动可能影响公司股价表现。

与市场的差异

• 市场认为品牌天花板低：报告指出，公司品牌仍有2~5倍提升空间。
• 市场认为设计难以保持：公司具备完善的设计师培养体系，核心团队稳定，保障设计品质。

股价变化的催化因素

• 短期：数字化建设提升内部管理与导购效率，推动全渠道收入增长。
• 中长期：线下渠道扩张，带来收入规模的快速增长。

财务分析

• 毛利率高：公司毛利率普遍在74%~80.6%之间，高于行业平均水平。
• 经营利润率：直营门店经营利润率在16%~22%之间，经销门店在10%左右。
• 派息比例：公司年均派息比例超过七成，体现稳健的财务策略。

估值方法

• 绝对估值：预计公司合理价值为24.3~27.1元，基于FCFF模型。
• 相对估值：基于PE法，公司合理估值区间为25.9~27.0元，参考同类公司估值。

未来展望

• 品牌发展：公司通过多品牌战略覆盖不同客群，提升市场渗透率。
• 数字化转型：强化内部管理与零售端，提升整体运营效率。
• 渠道拓展：线下门店持续扩张，增强品牌影响力和市场占有率。

图表目录

• 图1：中国服装行业市场规模及变化（2006-2020）
• 图2：中国女装行业市场规模及变化（2006-2020）
• 图3：中国女装人均消费及变化（2006-2019）
• 图4：中国女装人均消费与发达国家对比（2006-2019）
• 图5：各国女装行业前五大品牌集中度（2011-2020）
• 图6：各国女装行业前五大公司集中度（2011-2020）
• 图7：各国前十大品牌集中度（2011-2020）
• 图8：各国前十大公司集中度（2011-2020）
• 图9：中国女装行业发展历程
• 图10：头部中高端女装品牌合计收入规模（2011-2020）
• 图11：头部中高端女装品牌合计收入规模增速（2012-2020）
• 图12：中高端女装品牌渗透率（2011-2020）
• 图13：女装市场主要品牌及价格分类
• 图14：地素时尚四大品牌介绍
• 图15：Dazzle与d'zzit品牌风格对比
• 图16：歌力思品牌风格
• 图17：江南布衣品牌风格
• 图18：Dazzle客群年龄分布
• 图19：歌力思客群年龄分布
• 图20：江南布衣客群年龄分布
• 图21：Dazzle品牌相关词分析
• 图22：百度搜索指数排行同行对比
• 图23：Dazzle与类似品牌衬衫单品对比
• 图24：品牌识别棱镜分析
• 图25：公司营业收入变化
• 图26：公司归母净利润变化
• 图27：分品牌收入变化
• 图28：分品牌收入占比变化
• 图29：分品牌毛利率变化
• 图30：分渠道收入变化
• 图31：分渠道收入占比
• 图32：分渠道毛利率变化
• 图33：ROE与ROA变化
• 图34：负债率变化
• 图35：分渠道收入变化
• 图36：派息比例变化
• 图37：直营店毛利率对比
• 图38：分渠道门店数量变化
• 图39：线下分渠道收入金额变化
• 图40：分品牌直营门店数量
• 图41：分品牌经销门店数量
• 图42：直营店店效变化
• 图43：2020年分品牌直营店店效
• 图44：新主流家庭数量和占比变化及预测
• 图45：Dazzle与奢侈品搭配情况
• 图46：公司设计师成长路径
• 图47：库存周转天数低于同行
• 图48：库龄结构变化
• 图49：库龄结构与同行对比
• 图50：分品牌直营店效变化
• 图51：2020年分品牌经销店店效
• 图52：公司与世界知名奢侈品公司经营利润率对比
• 图53：公司线下渠道分布与同行对比

盈利预测

总结

地素时尚凭借其多品牌战略、强大的设计能力、优质的商品运营和持续的数字化转型，在中高端女装市场占据重要地位。公司财务稳健，盈利能力强，未来成长空间广阔。报告认为公司具备长期投资价值，上调至“买入”评级。