20250626-国泰期货-贵金属2025下半年行情展望_黄金下半场_新区间的攻守之道_40页_13mb

报告摘要

黄金下半场：新区间的攻守之道 —— 2025下半年行情展望

报告摘要

核心观点: 2025年上半年黄金市场在政治博弈、关税及地缘风险驱动下飙升，突破3500美元/盎司。下半年，核心驱动因素将从长期“信用周期驱动”转向“增长与流动性驱动”，行情或将转入区间震荡。
主要矛盾变化:
- 上半年: 单边多头行情驱动，焦点在关税、美地缘风险、央行去美元化等长期因素。
- 下半年: 宏观平衡期，更聚焦于经济数据、美联储降息节奏与政策预期、流动性变化以及风险情绪变化。

一、 2025上半年黄金走势回顾

主要趋势: 政治博弈驱动(开局)，全球化逆流与单一国家重构驱动(盛夏)。
价格表现与结构变化:
- 上半年涨幅显著，COMEX黄金涨幅29%，白银涨幅28.7%。
- 历史性出现的金银比失衡(见4月21日比价105峰值)。
- 货币属性主导下，白银表现弱于黄金。
主要推手:
- 特朗普及政策不确定性(大选、关税政策、贸易冲突)。
- 日交易时段贡献大涨，尤其亚洲盘贡献低区(2025上半年贡献25%，见伦敦金亚盘累涨占比)。
- 央行增持黄金配置，开启“去美元化储备配置”新阶段。

二、长期估值与历史价格视角

长期驱动分析:
- 合理定价需考虑“美国增长看跌期权 + 流动性看涨期权 + 信用期货”三项维度。
- 绘历史表明,2022年至今的行情是过去6轮黄金主升浪的“新一波”开启，该上涨是非传统过去20年增长、流动性主导，而以“信用扭曲”为核心。
历史涨幅对比:
- 此轮上涨实际涨幅(110%)及月均涨幅(4.6%)虽仍体现强劲，但复盘后认为平均历史涨幅叠加去通胀调整后均明显高于此轮。
- 平均历史涨幅预期在40%邻近，若以历史复盘则5年或6年周期存在上涨110.5%-181%+空间预期、最大回撤40-50%空间。
- 当前金价居历史高位，已具备较大回调压力，但经历20256月的10%调整后仍未现趋势终结。
央行储备调整驱动： 去美元化持续进行中，金储比上升、外储占比下降，是推动金价较长逻辑背景。

三、下半年核心叙事与判断

主导逻辑转变： 近期变动使得黄金对短线政策/事件更敏感，而非长期基本面逆转。“修复”进行中(经济政策/贸易政策不确定指数下调)，市场反应钝化，风险偏好自然回升。
核心“利多”因素：
- 联储局降息路径预期（三季度开启点升温）。
- 中期财政扩容路径初现，税收调整或补充国债融资空间，允许国债上限提高，或引发短期资金利率跳升利好黄金。
- 未偿债务杠杆高企，去美元化进程亦持续，是支持金价中线逻辑基础。
- 美元与TIPS有短期联动失序，期限溢价上升，利好TIPS同时利空黄金(待修复)。
主要“利空”/抑制因素：
- 下半年并非“确定性交易”多发阶段，而且更低风险偏好本身利好风险资产，天然限制黄金上行空间。
- 前方3500美元阻力较凶，二季度事件驱动记忆犹新。
- 四季度关税通过通胀传导渐生，若再叠加金市“流动性换铁”，可能扰动美联储点阵图态度。
- 美联储评估后降息节奏与幅度，若与24年相比或不及预期，及经济金融条件总体感知非系统狭窄，亦可能抑制金价。
定价线索切换：
- 特朗普预算法案虽对财政平衡影响不极其“长臂”，但“供应侧”非税收入替代性增加未必引发深跌，增至2-2.8万亿，构成对冲财政赤化的部分动能。
- 传统工业体系深调整压缩非制造业出口，而地缘冲突加剧叠工艺芯片/AI成长率放缓，或引起黄金股票ETF持人变化。

四、 2025下半年投资建议

方向与节奏：
- 三季度或有结构性行情：利多驱动(降息、期限溢价缓释、财政格局改变)VS短期抑制。
- 关注短期强弱交替时段：如7月关税豁免期后、8月就业数据附近、9月美联储会议前三日、及TIP期限溢价拐点。
策略:
- 操作层面： 季度处于逢低试多样本为主;把握策略可在月线级别交叉或尾声局面执行。
- 分界关注：
  - 上方：3150美元/盎司为强区间，如失守，建议观察3000美元支撑，判断趋势技术顶或底形成。
  - 下方：如有期货交易，建议根据风险对冲需求制定止损和保护性策略，比如考虑对冲工具如看跌期权，设置止损点。
- 黄金价格策略矩阵概述:
  - 若再度见顶：建议顺势趋势性控制头寸，跟随波动方向。
  - 若震荡交替：逢低吸纳节奏交易。
  - 若震荡末期选择再上：或强势攻击局面下短期情绪溢价触发，建议短期持有或短线多头操作。
  - 若下方试探本周支撑不变，或跌破刺激回补者入场，需求或缓释压力。
风险提示:
- 结构性风险：黄金期价波动放大及冲高回落过程中的价格黑箱。
- 敏感扰动：贸易冲突再度实质性恶化、地缘冲突全线爆发、美联储超预期鹰派或鸽派、新法案通过后制造利率结构陡峭度过大等等。