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火电行业逆周期配置价值分析总结

核心内容概述

火电行业虽然属于周期性行业，但其表现常呈现逆周期特征，这在配置角度具有独特价值。尤其在经济预期下降、行业盈利难以改善的背景下，火电行业具备较高的安全边际和潜在的超额收益机会。

主要观点

• 逆周期属性显著：火电行业在经济上行时盈利通常不佳，经济下行时反而可能受益于成本下降和政策支持。
• 盈利波动受煤价与电价影响：煤价与电价是火电盈利的两大核心因素，煤价与经济周期同向波动，电价则因政策滞后性而影响行业表现。
• 估值处于历史低位：火电行业整体PB接近1，部分标的已跌破净值，相对估值（火电PB/A股PB）为近十年最低，安全边际高。
• 政策环境趋于稳定：尽管“降成本”是政策重点，但降电价主要影响电网侧，对火电上网电价影响较小，未来上调电价的可能性较大。
• 煤价下行预期增强：随着房地产和基建投资需求下行，煤炭价格有进一步下跌压力，有望推动火电行业盈利改善。
• 历史表现验证配置价值：火电行业最近两次上涨均出现在经济下行阶段，显示其逆周期配置潜力。

关键信息

1. 火电行业逆周期特征

• 2000-2004年：火电行业为顺周期行业，电力供应紧缺，盈利与宏观经济高度相关。
• 2004年后：行业进入供大于求阶段，政策不友好，经济波动性下降，火电盈利与宏观经济关联减弱。
• 核心影响因素：利用小时数（量）、煤价（成本）、电价（收入）。
• 煤价与电价的逆周期性：煤价与经济周期同向波动，电价则滞后调整，导致火电企业盈利在经济下行时可能改善。

2. 历史行情回顾

• 2010年前：火电股与宏观经济波动一致。
• 2010年后：火电股在经济下行阶段出现超额收益，如2011年、2014年-2015年。
• 2018年表现：火电行业连续下跌，但当前估值极低，配置价值凸显。
• 未来预期：若经济下行压力逐步释放，火电企业可能迎来盈利改善机会。

3. 基本面超预期的可能

3.1 低估值提供高安全性

• 火电行业整体PB接近1，部分跌破净值。
• 相对估值（火电PB/A股PB）为2008年以来最低。
• 高安全边际使火电成为配置首选。

3.2 行业政策趋于稳定

• 电价调整滞后，通常在行业盈利改善时上调。
• 2017年及2018年政策延续去产能、降成本方向，但主要影响电网侧，对火电上网电价影响有限。
• 政策支持可能在未来显现，如电价上调。

3.3 煤价下行压力显著

• 燃料成本占火电总成本的60%-70%，煤价是盈利变化的核心驱动因素。
• 2018年一季度煤价高位震荡，预计随着下游需求下行，煤价将承压下行。
• 煤价下跌将直接改善火电企业盈利。

风险提示

• 行业政策出现进一步压制。
• 油价上涨引发全面通胀，影响火电成本。

投资建议

• 配置价值凸显：在经济下行、配置难度加大的背景下，火电行业具备向下空间小、向上弹性大的特点。
• 建议关注时间：2018年下半年，火电行业可能迎来盈利改善和估值修复的机会。

图表目录（关键信息）

• 图1：火电行业机组利用率历史走势
• 图2：火电行业周期属性变化
• 图3：火电行业核心影响因素的周期性
• 图4：火电行业代表性公司超额收益产生的时间段
• 图5：经济明显下行的时间段
• 图6：经济下行时火电公司的超额收益率
• 图7：火电行业PB
• 图8：火电PB/A股PB
• 图9：电价历史调整时间点
• 图10：近年来装机容量增速已经下降
• 图11：2010年至今火电ROE和动力煤价格走势图对比

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投资评级

• 行业评级：

  • 推荐：未来6-12个月，预计该行业指数表现强于市场基准指数。
  • 中性：未来6-12个月，预计该行业指数表现基本与市场基准指数持平。
  • 回避：未来6-12个月，预计该行业指数表现弱于市场基准指数。

• 公司评级：

  • 强烈推荐：公司股价超越分析师所覆盖股票平均回报20%及以上。
  • 推荐：公司股价超越分析师所覆盖股票平均回报10%-20%。
  • 中性：公司股价与分析师所覆盖股票平均回报相当。
  • 回避：公司股价低于分析师所覆盖股票平均回报10%及以上。

分析师信息

• 樊继拓：新时代证券策略首席分析师，5年宏观策略研究经验，曾就职于期货公司和券商研究所，2017年水晶球策略团队第三核心成员。

免责声明

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