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安踏体育（02020.HK）总结

核心内容

安踏体育在2022年上半年实现了收入增长14%，达到259.7亿元，同比增长13.8%。尽管受到疫情封控影响，集团仍表现出良好的经营韧性，利润率环比改善，现金流强劲。期内净现金为122亿元，环比提升。

主要观点

• 收入增长：集团整体收入同比增长13.8%，高于市场预期，其中主品牌安踏收入增长26.3%，FILA收入持平，其他品牌增长30%。
• 利润率改善：毛利率为62.0%，同比下降1.1个百分点；经营利润率22.3%，环比提升3.1个百分点。
• DTC转型成效显著：主品牌DTC门店达6600家，收入占比达49.7%，推动了零售增长和商品运营效率的提升。
• 电商表现强劲：电商收入增长21%，占集团整体收益的28.9%，同比增长20.6%。
• 新品牌成长潜力大：迪桑特和可隆收入增长强劲，预计下半年增长超过30%，并有望在中长期实现更高的OPM。
• AMER合营公司减亏：上半年AMER实现减亏1.7亿元，全年有望贡献1亿元盈利。

关键信息

收入与利润表现

• 营业收入：2022年上半年为259.7亿元，同比增长13.8%。
• 净利润：归母净利润为35.9亿元，同比下降6.6%。
• 盈利预测：预计2022-2024年净利润分别为82.4/104.8/127.6亿元，同比增长分别为6.8% / 27.1% / 21.8%。
• 每股收益：预计2022-2024年分别为3.04 / 3.86 / 4.70元。
• 估值调整：合理估值区间调整为115.2-124.0港元，对应2023年PE为26-28倍。

品牌表现

• 安踏品牌：
  • 收入增长26.3%，占集团总收入的51.5%。
  • 毛利率提升至55.1%，经营利润率环比提升1.9个百分点。
  • 专业形象提升带动高价鞋销量翻倍，ASP提升双位数。
  • 门店数从9163家减少至9100-9300家，预计年底达到该范围。
• FILA品牌：
  • 收入增长-0.5%，毛利率下降至68.6%。
  • 经营利润率环比提升2.5个百分点至22.5%。
  • 门店数从2021家减少至1950家，预计年底达到该范围。
• 其他品牌（迪桑特和可隆）：
  • 收入增长30%，其中迪桑特预计增长30%以上。
  • 经营利润率提升0.6个百分点至21.6%。
  • 门店数分别为182家和153家，预计年底分别达到190-200家和180-190家。
• AMER合营公司：
  • 上半年实现减亏1.7亿元，全年有望实现盈利正贡献。
  • 核心品牌收入增长30%以上，中国区业务增长35%。

营运情况

• 存货周转天数：从117天上升至145天。
• 应收账款周转天数：从28天下降至22天。
• 应付账款周转天数：从53天上升至62天。
• 自由现金流：上半年为41亿元，期末净现金近122亿元。

增长展望

• 下半年增长目标：
  • 安踏品牌收入增长20%，流水增长接近双位数。
  • FILA品牌流水增长双位数，OPM超过上半年。
  • 迪桑特和可隆流水增长超30%。
  • AMER全年有望贡献1亿元盈利。
• 远期目标：
  • 安踏品牌维持5年增长目标，OPM维持在20-25%。
  • FILA品牌维持双位数复合增长，长期OPM有望保持在25-30%。
  • 迪桑特和可隆远期有望实现更高的OPM。

风险提示

• 疫情反复
• 品牌形象受损
• 渠道改革不及预期
• 系统性风险

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：集团在严峻经营环境下稳步推进主品牌升级策略，实现稳健的经营业绩和良好的转型成效，利润率环比提升，现金流充沛。未来增长目标提速，中长期有望在正确品牌战略和品牌矩阵下持续扩张市场份额，实现高质量成长。
• 盈利预测：上调2022年盈利预测，下调2023-2024年盈利预测，预计公司2022-2024年净利润分别为82.4/104.8/127.6亿元。
• 估值：下调合理估值区间至115.2-124.0港元，对应2023年PE为26-28倍。

财务指标

公司研究·海外公司财报点评

• 分析师：丁诗洁
• 联系方式：0755-81981391，dingshijie@guosen. com. cn
• 联系人：关竣尹，0755-81982834

市场走势

• 图表展示公司营业收入及增速、净利润及增速、利润率水平、费用率水平、推广费用率、研发费用率、员工成本费用率、营运资金周转天数、盈利周转能力等关键指标的变化趋势。

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财务预测与估值

• 资产负债表：
  • 现金及现金等价物：从2020年的15,323百万元增长至2024年的38,335百万元。
  • 股东权益：从2020年的24,013百万元增长至2024年的43,797百万元。
• 利润表：
  • 营业利润：从2020年的8,089百万元增长至2024年的19,103百万元。
  • 归属于母公司净利润：从2020年的5,162百万元增长至2024年的12,756百万元。
• 现金流量表：
  • 经营活动现金流：从2020年的2,880百万元增长至2024年的15,359百万元。
  • 投资活动现金流：从2020年的315百万元下降至2024年的-726百万元。
  • 融资活动现金流：从2020年的3,907百万元下降至2024年的-7,558百万元。

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