20180306-天风证券-上海医药-601607.SH-如虎添翼_强者更强_17页_884kb

上海医药（601607）总结

核心内容

上海医药集团股份有限公司是集医药研发、制造、分销与零售于一体的全国性医药产业集团，2016年其分销业务以1138亿元销售收入位列全国第三，零售业务以36亿元销售额位列全国第十。公司业务覆盖全国31个省/市，其中华东地区贡献约66.6%的收入，是其核心区域。2015年公司营收首次突破千亿，2017年前三季度营收达990.31亿元，同比增长13.34%，归母净利润26.89亿元，同比增长9.42%。

主要观点

1. 行业地位稳固：公司是医药商业领域的龙头企业，拥有覆盖全国的分销网络，业务规模和盈利能力在行业中处于领先地位。
2. “商业+工业”双轮驱动：公司通过医药商业与工业板块协同发展，增强了业务增长潜力。2017年工业板块营收同比增长17.03%，重点产品开始放量。
3. 收购康德乐中国业务：公司以5.76亿美元收购康德乐中国业务，完成后将成为全国第二大药品流通企业，DTP药房数量增加至约70家，成为国内DTP药房规模最大的公司之一。
4. 政策影响与业务调整：受“两票制”、“营改增”等政策影响，公司商业业务结构有所调整，医院纯销业务占比提升，预计未来将受益于处方药外流趋势。
5. 盈利预测与估值：2017-2019年，公司预计净利润分别为35.6亿、40.8亿和46.9亿元，EPS分别为1.32元、1.44元和1.65元/股，对应PE分别为17倍、15倍和13倍。公司当前PE（TTM）为19倍，低于行业平均估值22倍，估值空间较大。

关键信息

分销业务

• 覆盖范围：全国31个省/市，与近2.8万家医疗机构合作，医院纯销业务占比超过60%。
• 增长情况：2016年分销业务收入1137.7亿元，同比增长15.5%；2017年上半年分销收入582.61亿元，同比增长9.64%。
• 毛利率：2016年上半年为6.03%，2017年上半年为6.22%，毛利率稳步提升。

零售业务

• 布局：公司零售业务覆盖全国16个省区市，2017年上半年营收27.14亿元，同比增长9.0%。
• 创新业务：上药云健康致力于打造处方药新零售闭环，成功对接2000多家医疗机构，处理电子处方超200万张。
• 门店数量：截至2017年上半年，下属品牌连锁零售药店达1855家，其中直营店1200家。

工业板块

• 重点产品：2017年预计有26种产品销售额过亿，化药与中药板块为主要收入来源，毛利率较高。
• 研发投入：2016年研发投入6.7亿元，同比增长4.84%，推动仿制药一致性评价。
• 增长态势：工业板块2017年营收同比增长18%，毛利率提升至55%。

估值与投资评级

• 估值水平：公司PE（TTM）为19倍，低于行业平均估值22倍，具备成长潜力。
• 目标价：参考可比公司2018年市盈率均值，给予2018年19倍估值，对应目标价27.4元。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1. 协同效应：与康德乐中国业务的协同运作效果可能不佳。
2. DTP药房推广：DTP药房市场推广进度可能缓慢。
3. 工业竞争：工业板块重点品种面临竞争加剧的风险。

财务预测摘要

财务比率

业务结构

未来展望

• 处方药外流：公司作为DTP药房的先行者，有望成为处方药外流的最大受益者。
• 业务扩张：通过收购康德乐中国业务，公司进一步拓展分销网络与DTP药房规模，增强市场竞争力。
• 盈利提升：随着医院纯销业务占比提升、零售业务增长、工业板块放量，公司整体盈利能力有望增强。

总结

上海医药作为医药商业龙头，凭借其全国分销网络和工业板块的协同发展，具备良好的增长潜力。公司通过收购康德乐中国业务，进一步巩固其行业地位，成为处方药外流的重要参与者。尽管面临一定的政策与市场风险，但其业务结构优化和重点产品放量将有助于提升盈利能力与市场竞争力。根据财务预测，公司未来三年的盈利与估值有望持续提升，值得投资者关注。