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恒大研究院：为什么4次降准了但金融形势仍紧？

核心内容

2018年10月7日，中国人民银行宣布年内第四次降准，自10月15日起下调存款准备金率1个百分点，释放资金约7500亿元，主要用于偿还当日到期的MLF（中期借贷便利）资金。此次降准旨在优化流动性结构，缓解实体经济融资难题，同时体现央行对国内经济的逆周期调节和对金融支持实体经济的重视。

主要观点

• 政策目标：强调逆周期调节与支持民营企业、小微企业，提升金融服务实体经济能力。
• 政策力度：本次降准释放资金为年内最高，显示央行对当前经济形势的担忧，提前进行预调微调。
• 政策节奏：降准宣告与实施间隔较短（8天），表明政策制定更加及时和灵活。
• 传导机制：降准有助于缓解宽货币向宽信用传导受阻的问题，增强银行服务实体经济的信心。
• 外部环境：中美贸易战升级，美国加息周期持续，人民币汇率承压，但央行通过逆周期因子和离岸央票等手段稳定汇率。
• 金融环境：尽管降准，但金融监管和去杠杆政策仍限制信用扩张，国内金融环境依然紧张。

关键信息

1. 降准背景与目的

• 国内经济压力：经济下行压力增大，PMI新出口订单降至2015年以来最低，土地市场流拍率高，棚改货币化比例下降。
• 外部不确定性：中美贸易战升级，美国持续加息，欧央行缩减QE，国际收支压力上升。
• 流动性结构问题：基础货币中MLF投放比例上升，削弱银行信贷扩张意愿，需优化流动性结构。
• 政策目标：通过降准释放资金，支持小微企业融资，缓解融资难融资贵问题，稳定市场预期。

2. 降准效果与边际变化

• 边际减弱：此前三次降准对货币乘数的提升效果边际减弱，显示稳经济目标需更多政策配合。
• 传导机制：货币政策仅能调控基础货币，其有效传导依赖银行信贷扩张，但当前传导受阻。
• 数据表现：M2增速持续低于名义GDP增速，社融增速接近名义GDP增速，显示货币持续收紧。

3. 外部环境与汇率管理

• 中美利差缩窄：美联储加息导致中美利差缩小，人民币贬值压力上升。
• 汇率稳定：央行通过逆周期因子、离岸央票等手段稳定汇率，人民币已趋稳。
• 资本管制预期：为减轻汇率贬值压力，未来可能加强资本管制。

4. 货币政策独立性

• 未跟随加息：央行连续两次未跟随美联储加息，展现货币政策独立性。
• 政策取向：政策逐渐转向稳经济、稳预期，但不意味着重回大水漫灌模式。

5. 政策取向与改革方向

• 改革需求：需进一步深化改革、减税降费，解决预算软约束、政策一刀切等问题。
• 政策组合：降准是政策组合的一部分，需配合财政政策和结构性改革，以实现经济金融良性循环。

图表要点

• 图表1：展示货币政策导向从“去杠杆”向“调结构”转变。
• 图表3：总结2018年四次降准的时间、幅度与释放资金。
• 图表4：显示MLF投放比例上升，影响银行流动性结构。
• 图表5-8：反映PMI、M1/M2、存贷差、社融等数据趋势，显示经济与金融压力。
• 图表9：对比中美货币政策，显示中国未跟随美联储加息。
• 图表10-12：显示人民币汇率趋稳，外债占比低，外汇储备高。
• 图表13-16：反映降准效果边际减弱，传导机制受阻，信用利差扩大。

总结

此次降准是央行在国内外经济压力下，为稳定市场预期、优化流动性结构、支持实体经济发展所采取的重要措施。尽管释放资金规模创年内新高，但受金融监管、去杠杆政策及外部环境影响，金融形势依然紧张。未来需关注货币政策传导机制的改善、深化改革与减税降费等政策组合，以实现经济金融的良性循环。