20170227-广发证券-裕同科技-002831.SZ-聚焦高端品牌包装_优质客户助力业绩增长_27页_1mb

裕同科技 (002831.SZ) 总结

核心内容

裕同科技是一家专注于高端品牌包装的综合解决方案提供商，主要业务涵盖彩盒、纸箱、说明书和不干胶贴纸等印刷包装产品。公司以服务消费类电子和烟酒行业为主要方向，凭借优质客户、高端产品路线及成本结构优化，实现了业绩的稳步增长。

2016年，公司营业收入达55.37亿元（+29.1%），归属上市公司股东净利润为8.74亿元（+32.86%）。预计2017-2018年净利润分别为11.7亿和15.7亿元，EPS分别为2.93元和3.93元，当前股价对应2016年市盈率27.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 聚焦高端市场：裕同科技以高端消费类电子和烟酒行业为主要客户群，产品毛利率显著高于行业平均水平。
• 优质客户支撑增长：公司前五大客户包括华为、联想、富士康、和硕、广达等，客户集中度高，客户更换包装供应商的可能性较低。
• 成本结构优化：公司通过产品结构改善，降低原材料在成本中的占比，提升整体毛利率。
• 行业集中度提升：纸包装行业整体集中度较低，裕同在细分市场已取得一定优势，未来有望通过外延式发展进一步扩大市场份额。
• 产能扩张与国际化布局：公司通过募投项目提升产能，多点布局覆盖珠三角、长三角、华北、西南及海外，如越南、印度等地，增强市场响应能力。
• 研发与自动化投入：公司持续加大研发和自动化投入，提升产品附加值和生产效率，增强综合竞争优势。

关键信息

一、业务与客户

• 主要产品：彩盒（含精品盒）、纸箱、说明书、不干胶贴纸等。
• 客户群：消费类电子（如华为、联想、富士康、和硕、广达等）及烟酒行业。
• 客户集中度：2016年上半年前五大客户营收占比达55.33%，客户更换成本高，客户关系稳定。

二、市场与行业前景

• 行业集中度：中低端市场集中度低，高端市场集中度较高。
• 下游行业：消费类电子和烟酒行业整体景气度回升，带动包装需求增长。
• 全球市场：公司出口占比高，全球纸质包装行业保持稳定增长，预计2020年全球纸质包装产值达3050亿美元。

三、盈利能力与财务指标

• 毛利率：彩盒毛利率长期高于可比公司，纸箱毛利率自2014年起逐步超越可比公司。
• 营收与净利润：2016年营收增长29.1%，净利润增长32.86%。
• 盈利预测：预计2017-2018年净利润分别为11.7亿和15.7亿，EPS分别为2.93元和3.93元，市盈率逐步下降，投资价值凸显。

四、募投项目与产能布局

• 募投项目：总额14.7亿元，主要用于产能扩建、信息化系统升级、研发中心建设及补充流动性资金。
• 新增产能：彩盒新增4.13亿印张，说明书新增2.29亿印张，纸箱新增1.34亿个，分别占现有产能的42%、44%、35%。
• 布局地区：深圳龙岗、昆山、武汉、亳州等地，以及越南、印度等海外基地。

五、竞争优势

• 客户优势：优质客户群稳定，客户更换成本高。
• 产品优势：聚焦高端彩盒与纸箱，毛利率显著高于同行。
• 技术优势：拥有93项实用新型专利、12项发明专利和7项外观专利，研发能力强。
• 服务优势：提供一体化服务解决方案，包括设计、制造、供应、多区域运营等。

六、风险提示

• 行业风险：消费电子和烟酒行业景气度变化将影响包装需求。
• 原材料风险：白板纸、铜版纸、双胶纸和瓦楞纸价格波动可能影响成本。
• 客户依赖风险：虽然客户集中度较高，但公司未对单一供应商形成依赖，具备较强的议价能力。

结论

裕同科技凭借其在高端包装市场的深耕，以及优质客户群和产品结构的优化，已实现较高的毛利率和持续的业绩增长。随着产能扩张和国际化布局的推进，公司有望在未来进一步巩固市场地位，提升市场份额，成为纸包装行业的领先企业。