20150908-元大证券_香港_-中国西电-601179.SH-特高压产业高增长趋势的最大赢家_18页_1mb

中国西电投资分析总结

核心内容

中国西电（601179 CH）是一家专注于生产输电、配电与控制设备的中国龙头企业，其产品包括高压开关、变压器、电感器等。公司是中国唯一有能力供应全套特高压一次设备的厂商，占据中国特高压交流/直流输电网价值链的较高份额（7.4% / 7.7%），远高于同业平均水平。公司与通用电气（GE）的战略结盟，有助于其在国内外市场获取更多订单，提升营收与盈利。本中心首次将中国西电纳入研究范围，给予买入评级，目标价为人民币9.0元。

主要观点

• 特高压产业受益者：中国西电在中国特高压产业中占据最大份额，随着国家加速特高压建设，其盈利有望大幅增长。
• 与GE结盟：通过与GE的股权投资、设立合资公司及推出联名产品，中国西电的产品线得以扩展，同时提升海外市场竞争力。
• 盈利增长预期：预计2014-17年每股收益年复合增长率将达44%，2015/16/17年每股收益将分别同比增长54% / 45% / 33%，达到0.20 / 0.30 / 0.40元。
• 股价表现：目标价人民币9.0元，隐含2016年市盈率30倍，低于其三年市盈率估值区间（20-65倍）的上缘，显示估值具有吸引力。
• 财务健康：公司目前市净率为1.97倍，每股净值为3.57元，且净负债比率为-42.7%，显示良好的财务状况。

关键信息

财务数据

投资风险

1. 特高压输电线路的许可延迟可能影响营收增长。
2. GE在一次或二次设备方面的订单增长放缓可能影响股价表现。

股票估值

• 目标价：人民币9.0元，基于30倍2016年预估市盈率。
• 当前估值：2015年市盈率为34.3倍，高于国内特高压设备同业平均35倍，但低于核电设备同业平均44倍。
• 市净率：2015年为1.97倍，处于合理区间。

财务展望

2015年下半年展望

• 营收同比增长预计为9% / 20%。
• 毛利率将逐季增长，预计2015年3季度/4季度每股收益将分别同比下降27% / 同比增长936%至0.05 / 0.08元。

2016-2017年展望

• 营收同比增长预计为27% / 18%。
• 毛利率预计升至27.0% / 27.1%。
• 每股收益将同比增长45% / 33%至0.30 / 0.40元。

与GE的战略结盟

1. 股权投资：GE于2013年8月收购中国西电15%股权，承诺10年内不出售。
2. 合资公司：西电通用电气自动化有限公司，中国西电持股59%，GE持股41%，专注于二次设备市场。
3. 联名产品：GE通过全球销售通路推广中国西电的一次设备，提升海外市场知名度。

产品与业务结构

• 主要产品：变压器、开关、换流阀、电容器、绝缘子、避雷器等。
• 营收分布（2014年）：
  • 变压器：33%
  • 开关：36%
  • 换流阀：19%
  • 其他：7%
• 二次设备：占2014年营收的1%，主要涉及配电自动化系统、管理软件、监控软件及电力防护系统。

公司结构与股东信息

• 公司背景：中国西电是中国西电集团的子公司，由国务院国有资产监督管理委员会所有。
• 主要子公司：
  • 西安西电开关电气有限公司（100%持股）
  • 西安西电变压器有限责任公司（100%持股）
  • 西电通用电气自动化公司（59%持股）
• 股东结构：
  • 中国西电集团公司：51.1%
  • 通用电气新加坡公司：15.0%
  • 陕西省投资集团有限责任公司：4.56%
  • 其他股东：合计44.44%

财务指标

资产负债表

现金流量表

结论

中国西电凭借其在特高压产业中的领先地位与与GE的战略合作，有望在未来几年内实现盈利和营收的快速增长。尽管存在一定的投资风险，但其估值处于合理区间，且具备较强的市场竞争力，因此本中心给予买入评级。