闲服务行业中期策略报告_免税景气估值向上_酒店_演艺龙头价值凸显_54页_4mb

休闲服务行业中期策略报告总结

核心内容概览

本报告分析了2019年上半年休闲服务行业的发展情况，重点围绕免税、酒店、演艺及教育板块展开。整体来看，休闲服务行业在经济回落背景下仍表现出较强的韧性，板块上涨22.2%，跑赢大盘。免税、酒店和演艺龙头表现稳健，估值分化明显，部分板块如酒店和自然景区处于历史低位，存在较大的估值提升空间。

主要观点

1. 免税行业持续增长，龙头估值提升

• 离岛免税：2019年1-4月销售额同比增长24%，客单价提升。三亚免税店增长显著，成为业绩增长的核心驱动力。海口日月广场免税店二期开业，预计下半年并表将带来业绩增量。
• 市内免税：中免公司密集开业多家市内免税店，北京、上海、青岛、厦门、大连等城市市内店陆续落地，预计未来五年内北京和上海市内店规模有望达到80-100亿元，利润率可达15%-25%。
• 机场免税：上海和北京机场免税收入占中免集团收入超过50%，2018年毛利率提升至53.1%，未来随着渠道整合，毛利率有望进一步提升。

2. 酒店行业景气回暖可期，龙头成长空间较大

• 行业景气：2018年5月后行业景气下行，19年Q1RevPar同比下降3.7%，平均房价和出租率分别下降2.6%和1.2pct。但下半年有望边际改善。
• 龙头表现：华住、锦江、首旅等酒店龙头维持较高开店速度，Revpar波动1%对业绩影响平均约6%，新开100家加盟店净利润增长约3%。中高端酒店占比提升，平均房价上涨。
• 估值：A股酒店龙头目前估值处于历史底部，具有较高的中长线配置价值。

3. 演艺龙头扩张可期，自然景区估值承压

• 宋城演艺：增长稳健，未来异地复制扩张路径清晰，估值处于历史中枢以下，配置价值逐渐凸显。
• 自然景区：如黄山旅游、峨眉山A等，受降价和客流瓶颈影响，估值承压，经营压力仍在传导。

4. 出境游板块静待回暖

• 2018年下半年出境游增速放缓，19年Q1继续承压，但未来随着行业增速回暖和政策利好，有望改善。
• 区域枢纽机场国际客流量增速高于北上机场，地方机场扩容将带动出境游服务环节渠道下沉。
• OTA份额持续提升，传统线下旅行社面临一定压力。

5. 教育板块受益政策，职教和高教成长可期

• K12板块受政策不确定性影响较大，但职教和高教受益于政策红利，成长空间较大。
• 中公教育、东方教育等公司表现稳健，线上培训增长显著，政策支持下未来成长可期。

关键信息

行业数据表现

• 休闲服务板块：19年Q1收入同比增长25.1%，归母净利润增长81%，扣非净利润增长43%。
• 免税板块：中国国旅Q1营收和扣非净利分别增长55%和37%，是板块增长的主要驱动力。
• 酒店板块：Q1营收增长2.5%，归母净利润增长18.9%，扣非净利润增长-1.1%。
• 景区板块：Q1营收增长6.8%，归母净利润增长-7.6%，扣非净利润增长3.6%。

估值情况

• 休闲服务板块：截至2019年6月21日，P/E（TTM）为32倍，较2018年底有所回升，但仍处于历史均值以下。
• 酒店板块：P/E（TTM）为19倍，接近历史底部，提升空间较大。
• 自然景区板块：P/E（TTM）为18倍，远低于历史均值。
• 免税板块：P/E（TTM）为32倍，略高于历史均值。

龙头公司表现

• 中国国旅：免税业务持续增长，市内免税店政策预期打开新增长空间。
• 宋城演艺：异地复制扩张路径清晰，估值处于历史中枢以下。
• 华住、锦江、首旅：经营效率领先，估值较低，成长空间较大。
• 中青旅、黄山旅游、众信旅游：估值较低，值得关注。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响出行需求和消费能力。
• 政策不确定性：如免税政策突破不及预期、民促法终稿落地低于预期等。
• 行业竞争加剧：如景区拓展不及预期、OTA份额持续提升对传统旅行社的冲击。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入

重点推荐公司

• 免税行业：中国国旅（北京、上海市内店打开新增长空间，离岛免税快速增长）
• 酒店行业：华住、锦江股份、首旅酒店（经营效率领先，估值较低，成长空间较大）
• 演艺行业：宋城演艺（异地复制扩张路径清晰，估值处于历史中枢以下）
• 教育行业：中公教育、东方教育（受益于政策红利，成长可期）

总结

2019年上半年，休闲服务行业在宏观经济回落背景下仍保持稳健增长，尤其是免税、酒店和演艺板块表现突出。免税行业受益于政策红利和渠道扩展，增速较快；酒店行业虽受经济周期影响承压，但龙头公司凭借品牌、渠道和资金优势，成长空间较大；演艺行业龙头宋城演艺具备扩张潜力，估值优势明显。整体来看，板块估值处于历史低位，具备中长线配置价值，未来随着政策落地和行业复苏，龙头公司有望持续受益。