20180910-广发证券-通胀的宏观分解_22页_1mb
报告摘要
通胀的宏观分解总结
核心内容概述
本报告对当前通胀的形成机制与未来演化路径进行了系统分析，从供给端、价格传递机制、需求端三个维度出发，探讨了通胀的驱动因素及其对经济的影响。
主要观点与关键信息
供给端：要素成本温和，原材料成本压力明显
- 企业部门的劳务和租金成本增速温和，但原材料成本压力上升。
- 居民部门的房租上涨带来生活成本上升，房价也保持中高水平。
- 地产租金和工资增速温和，但原材料价格涨幅显著，成为中下游企业成本上升的主要来源。
- 房地产市场逐渐降温，土地楼面均价与溢价率回落，政策对房价的控制有望缓解部分成本压力。
价格传递机制：从0到1有所修复，从1到N弹性偏弱
- 上下游价格传递机制有所改善，原材料价格向中下游传递的效率提升。
- 但中下游价格弹性偏弱，导致通胀传导不畅。
- 服务业价格增速与商品住宅价格增速高度相关，地产周期对服务价格有显著影响。
需求端：内外需错峰，行业分化明显
- 消费品行业需求偏弱，进入主动去库阶段，价格弹性较低。
- 资本品行业受益于外需景气，表现较强韧性，未来或面临去库压力。
- 国企与民企利润分配不均，导致工资增速分化，影响居民消费能力。
通胀未来演化路径
- 结构性通胀可能显现：未来通胀更可能表现为结构性特征，而非全面高通胀。三条价格线索包括：食品价格、原材料与工业品价格、房租与服务价格。
- 就业形势压制通胀：当前产出缺口下行，失业人数回升，就业形势的拐点已现，未来稳就业政策成效将影响通胀走势。
- 资本品与消费品价格分化：资本品行业可能因外需放缓而价格下行，消费品行业则可能因低库存和成本传递而价格有所支撑。
风险提示
- 美国经济景气程度超预期；
- 新兴市场国家经济危机；
- 国内经济上行或下行风险。
分析师信息
- 邹文杰，S0260518020003
- 郭磊，首席分析师，2017年新财富、水晶球、金牛奖最佳分析师第一名
- 张静静、周君芝、贺骁束、盛旭、邹文杰均为广发证券研究中心资深分析师
投资评级说明
行业投资评级
- 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘10%以上；
- 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%；
- 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘10%以上。
公司投资评级
- 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上；
- 谨慎增持：预期未来12个月内股价表现强于大盘5%～15%；
- 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%；
- 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘5%以上。
结论与展望
- 当前通胀水平整体不高，但结构性通胀可能在特定时期显现。
- 未来需关注就业形势、房地产政策、外需变化及中美经济周期的互动。
- 随着外需放缓，资本品行业可能进入去库阶段，价格增速下行；消费品行业则可能因成本传递和低库存而价格有所支撑。
- 需求端偏弱，工资增速分化，进一步抑制居民消费动能。
图表索引（摘要）
- 图1：服务业工资增速（%）
- 图2：制造业工资增速（%）
- 图3：一线城市写字楼、零售及工业地产租金增速（%）
- 图4：二线城市写字楼、零售租金增速（%）
- 图5：一二线城市写字楼空置率（%）
- 图6：一二线城市优质零售物业空置率（%）
- 图7：房价与房租增速（%）
- 图8：土地楼面均价与成交土地溢价率回落（%）
- 图9：原材料、资本品与消费品PPI同比增速（%）
- 图10：上下游行业涨价和降价个数（%）
- 图11：上下游价格环比波动相关性改善（%）
- 图12：上下游价格环比相关系数回升（%）
- 图13：PPI生产资料与生活资料环比相关系数（%）
- 图14：地产租金和工资对服务业价格波动解释力不高（%）
- 图15：服务业价格增速与商品住宅价格增速高度相关（%）
- 图16：资本品行业价格弹性符合历史特征（%）
- 图17：消费品行业价格弹性偏弱（%）
- 图18：地产与出口对经济驱动峰值分化（%）
- 图19：中国实际GDP消费与资本形成增速（%）
- 图20：美国GDP个人消费支出与私人投资增速（%）
- 图21：大类行业工业增加值季调同比增速（%）
- 图22：大类行业产出缺口（%）
- 图23：利润总额增速（%）
- 图24：国有与私营利润总额占比（%）
- 图25：平均工资增速（非私营与私营单位）
- 图26：产出缺口与PPI（%）
- 图27：产出缺口与领取失业保险人数同比（%）
- 图28：失业人数与领取失业保险人数同比减少，但或有回升趋势（%）
- 图29：城镇失业人数同比与CPI、PPI同比相关（%）
- 图30：城镇失业人数同比与CPI、PPI同比相关（%）
- 图31：资本品行业产出缺口与实际库存增速（%）
- 图32：消费品行业产出缺口与实际库存增速（%）
- 图33：挖掘机内销与出口增速分化（%）
- 图34：消费品与资本品行业价格增速（%）
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