20210308-中泰证券-宏观策略专题报告_高通胀会来么__13页_958kb

高通胀会来么？总结

核心内容

本报告由中泰证券分析师陈兴撰写，分析了当前全球大宗商品价格上涨背景下，我国是否将面临新一轮高通胀的问题。报告指出，当前的通胀趋势具有结构性特征，PPI（工业品出厂价格指数）上涨明显，但CPI（消费者价格指数）仍保持相对温和。同时，报告强调了政策调整的节奏将较为缓慢，且需关注非洲猪瘟等突发事件对CPI的影响。

主要观点

1. 高通胀进入“结构性”时代

• 历史分水岭：2012-2013年是高通胀的分水岭，此前的高通胀时期中，CPI和PPI增速同步上升。
• 结构性通胀：2016年底-2017年、2019年底-2020年初的高通胀时期，CPI和PPI增速出现分化，表现为结构性通胀。
• 需求环境变化：2012年后，我国整体需求趋弱，结构性通胀主要由供给变化引发，而非全面需求驱动。
• 食品价格关键：历史上CPI高企通常需要食品价格上涨作为支撑，目前食品价格尚未出现同步上涨。

2. 当前通胀仍为结构性，CPI难大幅上行

• PPI上行，CPI温和：2021年1月我国PPI由负转正，但CPI仍保持低位。
• 全球定价商品涨幅显著：如布油和工业金属价格大幅上涨，而钢材和煤炭价格涨幅有限甚至下跌。
• 海外经济复苏快于国内：美国和欧元区制造业PMI指数均显示经济景气度上升，而国内增长动能已见顶。
• 猪周期压制CPI：能繁母猪存栏充足，预计2021年下半年猪肉供给将增加，压制猪价上行，进而影响CPI。
• CPI全年中枢预计1.5%：基于当前供需结构和基数效应，CPI全年增速相对温和，但需警惕非洲猪瘟疫情对猪肉供需的影响。

3. 政策转弯不急，关注成本压力

• 行业利润格局变化：PPI上涨将导致上游行业盈利占比上升，而中下游行业面临成本压力。
• 货币政策调整偏晚：2016年PPI增速迅速上升，导致政策迅速转向；而当前PPI增速较低，政策反应可能滞后。
• 美联储政策宽松：与2016年不同，当前美联储可能维持宽松政策，我国货币政策调整节奏将更为缓和。

关键信息

• PPI上涨为主：当前大宗商品价格上行主要体现在PPI，CPI受食品价格压制，整体涨幅有限。
• 结构性特征明显：工业品价格分化，全球定价商品涨幅优于国内定价商品。
• 国内需求疲软：地产行业政策限制影响工业品需求，抑制价格全面上行。
• 猪周期影响CPI：能繁母猪存栏充足，预计2021年下半年猪肉供给增加，压制CPI食品分项上涨。
• 政策调整偏慢：PPI增速尚不足以触发政策快速转向，且美联储宽松政策或将延续。

风险提示

• 政策变动风险：若政策出现突然转向，可能对市场产生较大影响。
• 经济恢复不及预期：若国内经济增长放缓，可能抑制通胀上行趋势。

图表说明（关键图表）

• 图表1：CPI和PPI同比增速对比，显示两者走势分化。
• 图表2：粗钢生产能力变化，反映供给收缩对PPI的影响。
• 图表3：CPI食品和非食品增速对比，说明食品价格对CPI的主导作用。
• 图表4：我国实际GDP增速，反映国内需求疲软。
• 图表5：CPI整体与食品价格增速，强调食品价格的重要性。
• 图表6：CPI与PPI增速差值，体现结构性通胀特征。
• 图表7：主要商品价格涨幅，说明全球定价商品表现优于国内商品。
• 图表8：美国和欧元区制造业PMI指数，反映海外经济复苏。
• 图表9：钢厂钢材库存，显示国内工业品需求疲软。
• 图表10：全球消费需求结构，说明原油受发达国家需求影响较大。
• 图表11：CPI食品分项影响，分析猪肉等食品对CPI的拉动作用。
• 图表12：能繁母猪存栏与猪肉均价，预示猪肉供给充足。
• 图表13：非洲猪瘟疫情通报，提示猪肉供需可能受扰动。
• 图表14：工业企业利润同比增速，反映行业盈利格局变化。
• 图表15：1年期MLF利率，显示货币政策宽松倾向。

投资评级说明

• 股票评级：买入、增持、持有、减持，分别对应不同涨幅预期。
• 行业评级：增持、中性、减持，对应行业相对基准指数的表现。
• 备注：评级基于报告发布日后6~12个月的相对市场表现，不构成投资建议。

重要声明

• 本报告基于公开资料和实地调研，不保证信息的准确性和完整性。
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