20180910-华创证券-债券2018年四季度投资策略_政策暖风下的债市逻辑切换_45页_3mb

稳杯再平衡：2018年四季度债券市场投资策略

核心内容

华创证券在2018年秋季策略会上发布的《稳杯再平衡》报告，主要分析了2018年债券市场在政策转向背景下的投资策略。报告指出，2018年上半年债市在“宽货币”环境下收益率大幅下行，但自7月下旬起，“宽信用”政策逐步主导，对下半年债市形成扰动。政策重心从“去杠杆”向“稳杠杆”转变，同时从“供给侧改革”向“基建发力”转变，经济运行进入稳中缓降阶段。

主要观点

政策转向与债市逻辑切换

• 政策主线：从“宽货币”向“宽信用”转变，涉及宏观政策、流动性投放、金融监管放松、财政政策发力等五个主要方向。
• 政策效果：8月以来，“宽信用”政策开始向实操层面传导，预计8-10月社融增速将回升，经济在三季度末至四季度初有望企稳。
• 债市风格切换：随着“宽信用”政策推进，债市将从利率债向信用债配置，信用债性价比更高。

基本面分析

• 工业：整体维持稳定，但需关注出口和汽车消费的变化。
• 房地产：上半年投资回升主要依赖土地购置费，下半年预计回落，全年增速稳定。
• 制造业：投资回暖，主要由利润改善和高技术产业投资带动。
• 消费：社零增速受汽车消费拖累，但服务消费表现强劲，整体消费不降级。
• 通胀：CPI受猪瘟、洪涝和贸易战影响，预计年底将超2.5%，PPI增速则稳步回落。

流动性与货币政策

• 货币政策：目前资金利率已接近政策利率，流动性难以进一步放松，货币政策更注重传导机制的疏通。
• 汇率压力：人民币贬值压力限制央行进一步宽松操作，需警惕输入型通胀和新兴市场国家的汇率波动。
• 地方债发行：8-9月地方债供给压力大，央行可能适度对冲，但不会显著放松流动性。
• 美联储加息：9月加息概率接近100%，12月概率达62.16%，对我国资金面构成压力。

关键信息

政策传导与市场影响

• 宽信用政策：自4月起逐步实施，6月起政策重心转移，7月政策集中落地，8月政策正式转向。
• 政策效果：信用债配置价值提升，但需注意信用风险的释放，选择优质个券。
• 债市走势：二季度利率债震荡，国开债震荡下行，四季度或出现突破，收益率可能上行。

市场与经济展望

• 经济企稳：预计在政策传导和内需刺激下，经济将在四季度企稳。
• 贸易战影响：对出口造成一定压力，但目前影响有限，未来需关注2000亿美元商品加征关税的落地。
• 信用债分化：高等级信用利差处于低位，中低评级分化显著。

风险提示

• 贸易战超预期、宽信用政策推进不及预期。

投资策略

1. 利率债收益率可能上行：在“宽信用”政策传导和通胀预期发酵的背景下，利率债收益率或将向上突破。
2. 维持流动性稳定：机构应适当拉长负债久期，保持流动性稳定。
3. 信用债配置：在政策转向过程中，信用债配置价值优于利率债，但需注重个券选择。

图表与数据

• 社融增速：预计8-10月回升。
• 基建投资：上半年大幅下滑，下半年企稳，全年增速或低于去年。
• 房地产投资：上半年依赖土地购置费，下半年回落，全年增速6%-7%。
• 制造业投资：回暖，受利润改善和高技术投资带动。
• 社零增速：受汽车消费拖累，未来稳中有降。
• CPI走势：预计年底超2.5%，明年上半年接近3%。
• PPI走势：同比增速回落，但速度低于预期。
• 地方债发行：8-9月压力大，10月压力稍缓。
• 货币政策：从宽货币向稳杠杆过渡，关注传导机制和通胀预期。

总结

华创证券认为，2018年四季度债市将在政策转向和基本面变化中迎来风格切换，信用债配置价值提升，但需关注信用风险。货币政策维持宽松，但受限于通胀和汇率压力，流动性难以进一步放松。投资者应关注政策传导、经济数据、通胀预期及外部环境变化，以优化债券投资策略。