20130626-东海证券-雏鹰农牧-002477.SZ-安全猪_大未来_24页_2mb

雏鹰农牧调研深度报告总结

核心内容概述

雏鹰农牧（002477）是一家高速成长的生猪养殖龙头企业，其业务涵盖饲料生产、畜禽养殖、屠宰加工、配送及终端销售。公司以生猪产品为主，包括商品仔猪、二元种猪和商品肉猪，2012年生猪类产品收入占比达88.91%，毛利占比达96.37%。公司拥有完整的产业链，并通过“雏鹰模式”实现规模扩张。

主要观点

• 行业地位：公司年出栏量仅次于温氏集团，是国内主要的生猪养殖企业之一。
• 增长潜力：公司计划在2020年前实现年出栏1000万头，其中100万头为生态猪，900万头为普通猪。
• 安全优势：公司构建了从饲料源头到终端的全程安全体系，保障产品的绝对安全，是其核心竞争力之一。
• 终端战略：公司积极拓展专卖店，计划开设1000家，但短期内可能对业绩形成拖累，长期将提升品牌价值和业绩。
• 盈利预测：公司预计2013-15年EPS分别为0.45、0.90、1.76元，对应PE分别为33、17、8倍。按14年20-25倍的合理估值，公司股价合理区间为18-22.5元，上调至“买入”评级。
• 市值空间：按20倍PE计算，公司市值有望达到400亿，相比目前80亿市值有5倍上涨空间。

关键信息

公司基本数据

• 总股本：53400.00万股
• 流通A股/B股：22870.17万/0.00万
• 资产负债率：54.15%
• 每股净资产：4.08元
• 市净率：3.65倍
• 净资产收益率：2.53%
• 12个月内最高/最低价：23.5元/13.8元

生猪价格周期

• 生猪价格周期性波动，目前处于下行周期。
• 2012年10月能繁母猪存栏量达5080万头，仍处于高位。
• 预计至2014年一季度生猪存栏量仍将较高，之后逐步下降。

行业分析

• 我国生猪养殖行业集中度低，龙头企业市场份额提升空间大。
• 温氏集团市场份额为1.17%，雏鹰农牧为0.22%，远低于美国Smithfield公司15%的市场占有率。
• 2012年全国生猪出栏量为69628万头，规模较大的8家企业市场份额仅占1.84%。

公司核心竞争力

• 全产业链保障：从饲料源头到终端销售，公司构建了全程安全体系，实现产品可追溯。
• 雏鹰模式：通过“公司+基地+农户”的模式，实现优势互补，降低风险，提升效率。

公司现状

• 公司生猪出栏规模持续扩大，2010-12年年均增速为47%，接近上市时规划的50%目标。
• 公司正在建设多个生猪养殖基地，预计2020年前实现年出栏1000万头。
• 专卖店的开设短期内增加销售费用，但有助于品牌建设和长期业绩增长。

风险提示

• 猪价持续低迷：猪价波动可能影响公司短期业绩。
• 重大疫病：疫情可能对生猪养殖造成阶段性影响。

盈利预测

图表目录

• 图1 公司股权结构
• 图2 各产品收入占比
• 图3 各产品利润占比
• 图4 总资产、净资产不断增长
• 图5 收入保持快速增长，利润增速波动大
• 图6 我国肉类产量不断增加，增速放缓
• 图7 猪肉产量占比下降，近几年趋于稳定
• 图8 禽肉产量占比不断增加，牛羊肉占比近几年稳中略降
• 图9 猪肉产量不断增加
• 图10 生猪出栏头数不断增加
• 图11 近几年猪肉进出口量大幅增加
• 图12 不同规模养殖场年出栏生猪比例变化
• 图13 农民打工与养猪收益比较
• 图14 美国生猪养殖场数量不断减少
• 图15 2000年至今的生猪价格走势
• 图16 蛛网理论模型示意图
• 图17 能繁母猪存栏量仍在高位
• 图18 猪粮比变动情况
• 图19 公司成长历史
• 图20 公司生猪养殖涉及全产业链
• 图21 雏鹰模式理念、内容及优劣势
• 图22 养殖项目进展情况
• 图23 生猪出栏量高速增加
• 图24 销售费用大幅增加

表格目录

• 表1 猪肉供需对比（万吨）
• 表2 按年出栏规模分类的养殖场数量及出栏数量情况
• 表3 美国按年出栏规模分类的养殖场数量及存栏量占比情况
• 表4 我国生猪养殖企业及市场份额
• 表5 2010年美国前20家大型养猪企业母猪数占比
• 表6 生猪价格波动周期
• 表7 生猪繁育、生长周期
• 表8 仔猪、肉猪、二元种猪占比
• 表9 专卖店代理商合作模式及销售模式
• 表10 公司07年至今生猪单头净利情况
• 表11 分业务预测