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碧水源 (300070.SZ) 2017年8月29日投资分析总结

核心内容

碧水源自2010年上市以来，业绩持续高速增长，归母净利润从2010年的1.77亿增长至2016年的18.46亿，年复合增长率约40%。公司成长为净资产约160亿、市值约600亿的创业板龙头企业。然而，随着公司体量扩大，市场对其未来发展产生了一些争议，主要包括以下三个方面：

1. 市政工程订单占比增加，收入质量下降
2. PPP项目监管趋严，利率上行
3. 水治理行业长期市场空间有限

主要观点

• 市政工程订单增加是行业发展的趋势：随着PPP模式在生态环境保护领域的推广，环保行业正向大生态发展。碧水源承接综合性大生态项目，是顺应行业趋势的明智之举，有助于拓展更广阔的市场空间。
• PPP项目规范化有利于行业长远发展：尽管短期内受到政策影响，但规范化有助于行业健康发展，信贷和订单将向龙头企业集中。利率上行对项目短期收益有影响，但PPP项目周期长，浮动收益率将有助于规避利率波动风险。
• 水污染治理仍处于高景气度周期：E20研究院预测，水环境综合治理市场总量将达到4.6万亿，市场空间巨大。碧水源凭借MBR+DF膜技术，可将水质提升至地表水II类标准，具备显著的技术优势。

关键信息

• 业务结构变化：碧水源的业务板块包括污水处理整体解决方案、市政与给排水工程、家用净水器。其中，市政工程订单占比不断增加，从2014年的19.2%增长至2016年的近50%。
• 订单增长：公司合计在手订单从2015年底的113亿增长至2017年中报的375亿，显示其业务扩展能力。
• 技术优势：碧水源掌握MBR膜技术，可将污水水质提升至地表水IV甚至III类标准，具备显著的竞争优势。
• 财务预测：预计2017-2019年公司归母净利润分别为26.23亿、31.89亿、40.60亿，EPS分别为0.84元、1.02元、1.30元，对应PE分别为22.9倍、18.9倍、14.8倍。
• 投资建议：维持买入-A的投资评级，6个月目标价为22.4元。

风险提示

• 政策推进力度不及预期
• PPP订单释放不及预期

财务数据概览

投资建议

• 投资评级：买入-A
• 6个月目标价：22.4元
• 理由：短期受益于水环境综合治理市场快速增长，长期受益于污水处理提标改造市场空间巨大，且公司技术优势明显，具备竞争优势。

总结

碧水源作为水治理行业龙头，顺应行业发展趋势，积极转型承接综合性大生态项目，尽管面临市政工程订单占比增加、PPP项目监管趋严及利率上行等短期挑战，但其技术优势和市场拓展能力使其在水污染治理市场仍具强大竞争力。公司未来发展前景良好，值得长期关注。