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五粮液（000858.SZ）投资分析总结

核心内容概述

五粮液作为中国白酒行业的领军企业，其长期竞争力评级高于行业均值。报告指出，公司通过一系列策略提升其市场竞争力，包括提价、控量、渠道优化、体制改革等。此外，公司定增项目有望在年底前获批，有助于增强管理层和经销商的激励机制，提升公司整体运营效率。同时，深港通的开通将引入更多多元化投资者，进一步推动公司股价上涨。

主要观点

• 价格策略：五粮液采取循序渐进的提价策略，2016年春糖期间将普五出厂价提至679元，随后在9月份再次提价至739元，以缩小与茅台的价格差距。
• 渠道管理：公司通过大商策略和直分销模式优化渠道结构，减少小经销商的影响，提升渠道管控能力。
• 产品结构优化：五粮液布局全价位产品体系，主攻五大品牌，重点产品包括普五、1618、五粮春、五粮醇、绵柔尖庄等。
• 体制改革：公司通过混改将管理层、员工、经销商的利益与公司绑定，提升企业活力。
• 盈利预测：预计2016-2018年收入分别为250亿、284亿和318亿，净利润分别为70.67亿、80.91亿和90.47亿，EPS分别为1.862元、2.086元和2.333元。
• 估值与投资建议：基于2017年定增后的EPS，给予20倍的PE估值，目标价为42元，维持“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：3,795.76百万股
• 总市值：137,300.12百万元
• 年内股价最高最低：37.21元/22.46元
• 沪深300指数：3459.15
• 深证成指：10779.77

投资逻辑

• 保价：五粮液通过逐步提价和补贴政策，确保经销商盈利，稳定一批价。
• 控量：库存良性，厂家停货，为价格提升创造条件。
• 定增：增强公司竞争力，提升管理层和经销商的积极性。
• 深港通：引入多元化投资者，提升市场关注度。

盈利预测

• 收入：2016-2018年分别为250亿、284亿、318亿，增速分别为15.4%、13.8%、12.0%
• 净利润：2016-2018年分别为70.67亿、80.91亿、90.47亿
• EPS：不考虑定增因素，分别为1.862元、2.131元、2.383元；考虑定增后，分别为1.862元、2.086元、2.333元
• 毛利率：预计2016年略有上升，2017-2018年保持在70%左右
• 费用率：预计维持在24.4%左右

风险提示

• 政策风险：可能影响公司运营
• 定增批复进度不达预期：可能影响公司资金结构和市场信心

结构与策略

产品结构

• 高端酒：主要利润来源，提价有望提升毛利率
• 中低端酒：占比上升，但对整体毛利影响有限

渠道建设

• 大商策略：2013年启动，优化经销商结构
• 直分销模式：2014年启动，提升渠道管理效率

体制改革

• 混改方案：2015年落地，捆绑员工、经销商和战略投资者利益
• 员工持股计划：管理层和员工利益与公司绑定，提升积极性
• 资产管理计划：优秀经销商成为股东，增强忠诚度

定增项目

• 募资金额：不超过18.54亿元
• 募投方向：信息化建设、营销中心建设、服务型电子商务平台
• 预期效果：提升公司综合竞争力，增强市场信心

财务指标

每股指标

• 每股收益：2016E为1.862元，2017E为2.086元，2018E为2.333元
• 每股净资产：2016E为12.376元，2017E为13.608元，2018E为15.091元
• 每股经营性现金流：2016E为3.098元，2017E为2.450元，2018E为2.713元

回报率

• 净资产收益率：2016E为15.04%，2017E为15.66%，2018E为15.79%
• 总资产收益率：2016E为10.73%，2017E为11.11%，2018E为11.21%
• 投入资本收益率：2016E为14.05%，2017E为14.60%，2018E为14.78%

增长率

• 主营业务收入增长率：2016E为15.44%，2017E为13.75%，2018E为11.96%
• EBIT增长率：2016E为16.78%，2017E为14.65%，2018E为12.58%
• 净利润增长率：2016E为14.43%，2017E为14.49%，2018E为11.81%

估值与投资建议

• 目标价格：42元
• 投资评级：买入
• 估值依据：基于2017年定增后EPS，给予20倍PE估值

图表目录

• 图表1：五粮液普五渠道价格逐步理顺
• 图表2：五粮液出厂价、一批价及零售价
• 图表3：茅台、五粮液终端价差
• 图表4：五粮液重要产品价格带
• 图表5：五粮液收入构成（亿元）
• 图表6：五粮液毛利构成
• 图表7：改制前扁平的渠道机构
• 图表8：改制后的大商策略
• 图表9：五粮液4大营销子公司
• 图表10：五粮液非公开发行预案（二次修订稿）
• 图表11：募投项目
• 图表12：五粮液、茅台PE对比

风险提示

• 政策风险：可能影响公司运营和市场表现
• 定增批复进度不达预期：可能影响公司资金结构和市场信心

总结

五粮液通过一系列策略，包括提价、控量、渠道优化和体制改革，提升其市场竞争力。公司定增项目有望在年底前获批，增强管理层和经销商的积极性。深港通的开通将引入更多多元化投资者，提升市场关注度。预计2016-2018年公司收入和净利润将持续增长，EPS逐步提升。基于2017年定增后EPS，给予20倍PE估值，目标价为42元，维持“买入”评级。