20250523-开源证券-滔搏-06110.HK-港股公司信息更新报告_FY2025全年派息率135_加码跑步及户外赛道_3页_571kb

滔搏（06110.HK）2025年5月22日发布投资评级报告，维持“买入”评级。当前股价为3090港元，总市值19162亿港元。FY2025公司收入2701亿元（同比-66%），归母净利润1286亿元（-419%）。全年派息率135%，过去六年累计派息率达1042%。报告指出，行业促销氛围持续，品牌客户去库存及新品订单谨慎背景下，公司需优化新品库存占比。预计FY2026-2028归母净利润分别为132/159/185亿元，当前股价对应PE为134/111/95倍，公司盈利前景被看好。

线上业务增速显著，直营线上收入同比增长双位数，占比提升至30-40%（FY2024为20-30%），通过抖音、微信视频号等平台覆盖多场景，拥有500+短视频账号、10万+企业微信群及2300+小程序店铺。线下渠道采取“一品一策”策略，门店数减少至5020家（净关1124家），降幅183%。新开门店聚焦主力品牌及专业垂类品牌，关店重点优化低效店铺。尽管单店销售面积同比增长72%，但毛销售面积同比-124%，体现精细化运营。四个季度存货周转天数分别为1349天（-12天），库销比4-5月，库存结构逐步改善，净现金同比+20%至376亿元，为归母净利润的26倍。

FY2025毛利率38.4%（-3.4pct），受折扣加深及库存去化影响，但H2毛利率降幅收窄。费用率33.1%（+0.3pct），租金费用率下降13pct至12.2%，员工费用率10.2%（+0.1pct）。员工数同比-74%至27万人，但平均人效保持稳定。OPM为59%（-37pct），净利率48%（-28pct）。公司通过提升零售占比及库存管理缓解毛利率压力，但需关注折扣对盈利能力的持续影响。

风险提示包括消费者信心恢复、国际品牌复苏及新品牌合作不及预期。未来增长依赖跑步及户外赛道扩张，引入Norda、Soar等品牌以拓展品类空间，匹配消费者深度需求。估值方面，P/E（2025年）为137倍，未来三年盈利预测显示估值逐步收窄，反映市场对其长期潜力的认可。报告强调公司全域融合能力及库存优化措施，短期折扣改善预期与长期赛道布局构成投资逻辑核心。