20250423-开源证券-泽璟制药-688266.SH-公司信息更新报告_营收同比稳健增长_早研管线展现BIC潜力_4页_940kb

泽璟制药（688266.SH）总结

核心内容概述

泽璟制药（688266.SH）在2025年第一季度实现了营收同比快速增长，同时利润端亏损持续收窄。公司作为国内领先的生物制药企业，其早研管线展现出显著的BIC（Best-in-Class）和FIC（First-in-Class）潜力，未来有望进入创新药密集收获期。

主要观点

• 营收增长稳健：2024年公司实现营收5.33亿元，同比增长37.91%；2025Q1营收为1.68亿元，同比增长54.87%，环比增长12.63%。
• 利润改善明显：尽管公司仍处于亏损状态，但归母净利润和扣非归母净利润均有所收窄，亏损幅度持续缩小。
• 产品商业化推进：重组人凝血酶于2024年底成功纳入国家医保目录，支付价为373元，降价幅度符合预期，成为推动营收增长的重要因素。
• 早研管线潜力突出：
  • ZG006（CD3×DLL3×DLL3三抗）在I期临床中表现优异，尤其在10mg及以上剂量的小细胞肺癌患者中，ORR达到66.7%，DCR达到88.9%。
  • ZG005（PD-1/TIGIT双抗）作为全球进度第二的同靶点双抗，在早期临床中显示出良好的安全性和显著的抗肿瘤疗效，正在推进治疗肝癌、宫颈癌、神经内分泌癌等实体瘤的I/II期临床研究。
• 盈利预测更新：公司下调了2025-2026年的盈利预测，并新增2027年预测，预计营业收入分别为8.54亿元、14.06亿元、20.70亿元，同比增长分别为60.3%、64.6%、47.2%。EPS预计为-0.15元、0.60元、1.20元，当前股价对应PS分别为33.3倍、20.3倍、13.8倍。
• 估值指标改善：随着营收增长和产品商业化推进，公司估值指标逐步改善，P/E从-202.6倍提升至176.6倍，P/B从22.3倍下降至16.5倍。

关键信息

财务表现

• 2024年营收：5.33亿元，同比增长37.91%。
• 2024年归母净利润：-1.38亿元，同比下降50.5%。
• 2025Q1营收：1.68亿元，同比增长54.87%。
• 2025Q1归母净利润：-2826万元，同比下降70.2%。
• 2025E归母净利润：-41万元，亏损大幅收窄。
• 2026E归母净利润：158万元，首次转正。
• 2027E归母净利润：319万元，继续增长。

财务预测摘要

• 营业收入：2025E为8.54亿元，2026E为14.06亿元，2027E为20.70亿元。
• 毛利率：保持在88%左右，2025E至2027E稳定。
• 净利率：从-25.9%逐步改善至15.4%。
• ROE：从-12.0%提升至19.9%。
• EPS：从-0.52元改善至1.20元。

现金流与资产负债

• 现金净增加额：2023A为1342百万元，2024A为-1861百万元，2025E为-362百万元。
• 资产负债率：从43.0%上升至67.3%。
• 流动比率：从2.2下降至1.4。
• 速动比率：从2.1下降至1.0。

风险提示

• 医药监管政策变动
• 汇率波动
• 公司核心成员流失

投资评级

• 投资评级：买入（维持）
• 评级说明：预计相对强于市场表现20%以上。

总结

泽璟制药在2025年第一季度实现了营收的快速增长，主要得益于重组人凝血酶纳入医保后带来的市场放量。公司早研管线展现出显著的BIC/FIC潜力，尤其是ZG006和ZG005，其临床数据亮眼，有望在未来几年内带来显著的业绩增长。尽管目前仍处于亏损状态，但随着核心产品的商业化推进和新药的陆续获批，公司盈利能力有望逐步改善。基于其成长潜力和估值指标的优化，维持“买入”评级。