20140921-国金证券-固定收益周报__地产不起_牛市不灭_22页_874kb

债券分析报告总结

核心结论

• 债市观点：全球范围内经济下行压力推动新一轮货币宽松，以欧元区、中国、日本为代表，而美英货币退出不够积极。
• 国内债市：尽管房地产市场持续调整，但债市牛市仍在持续，预计2015年第一季度十年期国债收益率有望降至3.8%-3.9%。
• 货币政策：央行采取定向放松措施，如SLF和回购利率下调，以支持需要资金的部门，但其效果弱于传统的降准和降息。
• 经济数据：8月份房地产价格继续下跌，FDI创新低，外汇占款持续下降，通缩压力明显。

主要观点

1. 定向宽松政策

• 定向宽松（如PSL、SLF）直接增加基础货币，但不改变货币乘数，与降准、降息作用机制不同。
• 定向宽松可以视为“定向降息”，例如4月份棚改专项PSL价格为4%，此次3个月SL价格为3.7%。
• 虽然能提供流动性，但无法扭转经济下行趋势。

2. 房地产市场

• 房地产市场持续调整，8月70大中城市中68城住宅价格环比下跌，房地产和地方债务风险尚未释放。
• 地产融资逐步放开，包括允许非上市房企发行公司债，但对整体市场影响有限。

3. 货币政策与市场

• 央行主动放松货币政策，14天回购利率下调20BP至3.5%，SLF投放5000亿元。
• 货币市场利率有所下降，但中长期利率上行，市场资金价格略有上升。

4. 一级市场

• 一级市场供给增加400亿元，国债中标利率大幅下行，十年期国债中标利率为4.13%，一年期为3.71%。
• 利率债净融资741亿元，信用债净融资1034.98亿元，其中城投债放量净供给达301.5亿元。

5. 二级市场

• 利率债长端收益率大幅下行，10Y国债收益率降至4.03%，国开债收益率也显著下降。
• 信用债短端收益率下行，但信用利差扩张。
• 交易所高收益债持续回调，收益率前20债普遍上行。
• 转债指数继续下行，石化、平安等大盘转债拖累市场表现。

关键信息

一、经济数据与事件

• 房地产市场：

  • 8月70大中城市住宅价格环比下跌，68城价格下降，1城上涨。
  • 与去年同期相比，19城价格下降，32城价格下降，48城价格上涨。
  • 住宅价格同比变动范围为-10.5%至+6.4%。

• FDI：

  • 8月FDI为72亿美元，同比下降14%，创近五年新低。
  • 1-8月FDI为783.4亿美元，同比下降1.8%。

• 银行不良贷款：

  • 16家上市银行上半年核销不良贷款710亿元，不良贷款余额超过5581亿元。
  • 不良贷款率双升，表明资产质量风险释放。

• 铁路投资：

  • 全年8000亿投资目标或难完成，1-8月铁路运输业投资同比增长20.6%。
  • 项目审批周期长，是实现目标的主要障碍。

• 非上市房企融资：

  • 上交所拟放开非上市房企公司债发行，以缓解资金链紧张。
  • 但若发行门槛过高，对市场影响有限。

• 政府投资条例：

  • 首部《政府投资条例》有望年内出台，以遏制“形象工程”和“政绩工程”。

二、货币政策与货币市场

• 货币政策：

  • 央行采取定向宽松措施，如SLF和回购利率下调。
  • 14天正回购中标利率下调至3.5%，为三年半来最低水平。

• 货币市场：

  • SHIBORO/N、R001下行1BP至2.84%。
  • SHIBOR1W、R007上行6BP、8BP至3.30%、3.34%。
  • 中长期SHIBOR1M大幅上行32BP至4.31%，SHIBOR3M下行3BP至4.61%。

三、一级市场

• 发行统计：

  • 债券一级市场周发行总额为3220.9亿元，环比增加417.84亿元。
  • 信用品种发行额上升最为明显，金融债、利率债也有一定增长。

• 招标投标情况：

  • 十年期国债中标利率为4.13%，一年期国债中标利率为3.71%。
  • 市场收益率曲线有所下行。

• 净融资统计：

  • 一级市场一周净融资达1775.98亿元，利率债净融资741亿元，信用债净融资1034.98亿元。
  • 政策银行债和地方债放量，国债减少。

四、二级市场

• 银行间市场：

  • 利率债收益率大幅下行，10Y国债收益率为4.03%，国开债收益率为4.79%。
  • 信用债收益率下行，但信用利差扩张。

• 交易所市场：

  • 高收益债持续回调，收益率前20债中有19只收益率上行。
  • 交易所公司债成交额明显回升，金额达到3456.11亿元。

• 转债市场：

  • 转债指数全周下行0.92%，石化、平安等大盘转债拖累指数。
  • 推荐国电、徐工、久立和泰尔转债，因行业前景较好。
  • 海直和泰尔转债周累计转股金额分别为5050万和3100万。

海外概览

• 全球经济：

  • 全球经济数据偏弱，货币政策宽松。
  • 美国8月数据均弱于预期，欧洲QE启动，英美央行态度偏鸽派。

• 大类资产：

  • 除商品外，总体走强。
  • A股、港股、澳洲股市受经济下行影响调整。

图表说明

• 图表1：70城新建商品房价格持续下跌。
• 图表2：中国经济放缓，FDI创新低。
• 图表3：央行OMO操作一览。
• 图表4：一周资金投放统计（不含国库定存）。
• 图表5：货币资金一览。
• 图表6：双周发行明细。
• 图表7：利率债每周净融资。
• 图表8：信用品种每周净融资。
• 图表9：银行间市场利率债收益率。
• 图表10：银行间市场信用债收益率。
• 图表11：现券周成交额。
• 图表12：主要信用品种周成交额。
• 图表13：交易所公司债收益率前20。
• 图表14：交易所活跃公司债。
• 图表15：转债指数。
• 图表16：大盘溢价率。
• 图表17：中盘溢价率。
• 图表18：小盘溢价率。
• 图表19：转债行情明细。