20170926-东北证券-藏格控股-000408.SZ-钾肥资源寡头_盐湖提锂新星_21页_1mb

报告摘要

藏格控股（000408）深度报告总结

公司简介与核心竞争力

藏格控股是我国第二大钾肥生产企业，拥有200万吨/年的氯化钾产能，其“蓝天”钾肥是全国驰名商标。公司依托察尔汗盐湖丰富的钾盐资源，拥有该盐湖铁路以东矿区724.35平方公里的钾盐采矿权证，占总开采面积的五分之二。公司2016年借壳金谷源成功登陆资本市场，通过募投项目实现了200万吨氯化钾产能的达产。公司具备较强的资源禀赋优势，钾肥毛利率高达71.66%，在同行业中处于领先地位。

钾肥行业现状与前景

全球钾肥市场格局

全球钾肥产能主要集中在加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等国家，合计占全球总产能的89%。北美三大生产商（Potash Corp、Mosaic、Agrium）和东欧两大生产商（Uralkali、Belaruskali）共同主导全球钾肥市场，对价格具有显著影响。2013年BPC联盟的瓦解导致钾肥价格一度低迷，但近年来，随着粮价回暖及Potash与Agrium的合并，全球钾肥市场正逐步形成新格局，价格有望温和回升。

中国钾肥市场

中国钾肥产能约800万吨，其中盐湖股份和藏格控股占据主导地位。尽管近年来钾肥自给率提升至约60%，但因资源禀赋限制，仍需依赖进口。2017年进口合同价为230美元/吨，较2016年上涨11美元，释放积极信号。公司2017年上半年实现营收10.8亿元，净利润3.15亿元，同比增长分别为18.92%和23.34%。

碳酸锂市场与盐湖提锂技术

盐湖锂资源

中国锂资源以盐湖卤水锂为主，约占全球锂资源的78%。察尔汗盐湖拥有丰富的锂资源，氯化锂储量达833万吨。藏格控股占察湖盐湖面积五分之二，拥有约200万吨氯化锂资源，折合碳酸锂当量约174万吨。

碳酸锂需求与供给

碳酸锂需求主要来自动力电池、3C产品、储能等领域。预计2019年全球碳酸锂需求将达35万吨，仍处于供需紧平衡状态。盐湖提锂因其能耗低、成本低、资源丰富，将成为未来扩产的主力。藏格控股计划与贤丰新能源合作，建设年产2万吨碳酸锂项目，预计2019年上半年达产，显著提升公司业绩。

投资建议与盈利预测

盈利预测

公司预计2017-2019年归母净利润分别为13.07亿元、15.01亿元、21.19亿元，对应PE分别为29倍、25倍、18倍。公司2017年每股收益为0.63元，2019年预计达1.02元。随着钾肥价格回升及碳酸锂产能释放，公司盈利能力有望持续增强。

投资评级

首次覆盖给予“增持”评级，预计未来6个月内股价涨幅将超越市场基准5%至15%。公司具备资源和成本优势，未来增长潜力较大。

风险提示

钾肥价格下跌风险
在建工程不及预期风险

附录：关键数据对比

股票数据

收盘价：18.25元
总市值：37,818百万元
日均成交量：19百万股

财务摘要

项目	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
营业收入	120	2,603	3,337	3,600	4,700
归属母公司净利润	-60	912	1,307	1,501	2,119
每股收益（元）	-0.24	0.44	0.63	0.72	1.02
市盈率	-77.36	41.48	28.94	25.20	17.85
市净率	59.79	6.32	5.17	4.28	3.45
净资产收益率(%)	-78.20%	15.30%	17.99%	17.12%	19.47%

毛利率对比

公司名称	2016年	2015年	2014年	2013年
盐湖股份	52.29%	48.45%	51.53%	51.44%
PotashCorp	18.63%	51.68%	45.76%	46.02%
Mosaic	15.22%	32.22%	21.27%	27.76%
Urakkali	75.71%	81.79%	74.27%	71.57%
藏格控股	71.66%	64.23%	67.79%	69.76%

盐湖提锂工艺对比

方法	优点	缺点	工艺水平	生产成本
沉淀法	工艺简单、成本较低	适于低镁锂比卤水	国际通用	中
纳滤膜分离技术	装置简单、操作方便、不污染环境	易堵塞、成本高	先进	-
煅烧浸取法	综合利用锂镁资源	能耗高	一般	中
吸附法	工艺简单、回收率高、选择性好	吸附剂流动性差、溶损严重	先进	低

碳酸锂供需平衡表

项目	2014	2015	2016	2017E	2018E	2019E
供给	160,110	169,412	201,460	220,700	274,800	342,000
需求	173,870	204,000	222,500	249,472	291,562	352,156
供需平衡	-13,760	-34,588	-21,040	-28,772	-16,762	-10,156

投资建议

投资评级：增持
未来三年预期：2017-2019年归母净利润分别为13.07亿元、15.01亿元、21.19亿元
盈利驱动：钾肥价格回升、碳酸锂产能释放，预计2017年氯化钾均价上涨100元可增厚公司业绩1.45亿元，碳酸锂项目投产后预计为公司新增30亿元营收，净利润增厚16亿元。