新世纪评级-2018年债券市场违约风险分析及展望-2019.3-20页_784kb

2018年债券市场违约风险分析及展望总结

核心内容概述

2018年是中国债券市场违约事件高发的一年，违约数量和涉及债券规模均远超往年。尽管城投企业未发生债券实质性违约，但非标产品信用风险频发。违约发行人主要为大型民营企业，部分为上市公司，且涉及多个行业和区域。违约事件的主要影响因素包括融资环境收紧、股权质押风险、公司治理问题、增信措施失效及外部支持不足等。违约后的处置方式以破产重整为主，但整体挽回效果有限。2019年违约风险展望显示，结构性信用风险仍需关注，违约影响因素或将由再融资问题转向经营风险。

主要观点

一、违约事件概况

• 数量与规模显著上升：2018年新增违约发行人43家，涉及待偿付债券余额1412.68亿元，远超2014~2017年总和。
• 单个违约发行人规模大：如上海华信、永泰能源、新光控股等，违约时待偿付债券余额均超过100亿元。
• 高级别违约首次出现：首次出现AAA级发行人违约，如上海华信，AA+级发行人违约数量大幅增加。
• 城投企业未发生债券违约：但非标产品违约频发，主要集中在地方国有企业，如云南省房集团、兵团六师等。

二、违约发行人特征

• 集中于大型民营企业：2018年违约发行人中，民营企业占33家，占比最高。
• 上市公司违约增加：26家新增违约发行人与上市公司有关，其中部分公司因股权质押问题导致流动性危机。
• 行业分布广泛：未呈现明显的行业集中趋势，制造业、房地产、公用事业等行业均有违约案例。
• 区域分布离散：违约发行人注册地主要在北京、广东、山东等地，未形成明显的区域集中趋势。

三、违约事件的影响因素

1. 宏观因素

• 结构性去杠杆持续推进：融资环境整体收紧，企业融资难度上升，信用环境紧缩加剧了资金传导过程中的结构性问题。
• 非标转标压力：表外融资规模下降，影响实体经济融资能力，导致流动性风险增加。

2. 市场因素

• 投资者风险偏好下降：违约事件集中爆发，导致信用利差走阔，融资能力分化加剧。
• 债券市场流动性宽松：但因信用风险上升，投资者信心受挫，市场整体风险偏好趋同。

3. 行业因素

• 上游产能过剩行业：如煤炭、钢铁等行业中部分企业因业绩下滑、资产质量下降而违约。
• 服务业与制造业：竞争激烈，尾部企业面临较大压力，如乐视网、富贵鸟等。
• 公用事业与工程建设行业：因投资周期长、垫资规模大，流动性压力显著。

4. 发行人内部因素

• 公司战略激进：如华业资本、银亿股份等，通过并购扩张导致杠杆攀升，经营性现金流不足。
• 股权结构与实际控制人风险：部分公司因股权不清、实际控制人缺失或存在侵占行为导致信用恶化。
• 关联交易：部分企业通过关联交易套取资金，导致流动性枯竭，如华业资本、盛运环保等。
• 增信措施失效：如母公司担保、抵押物难以变现等，导致违约债券无法得到有效保障。

5. 外部支持有效性

• 政府支持效果显著：通过召开债务委员会协调债务展期，但效果依赖于发行人自身财务状况。
• 股东支持有限：因流动性压力，控股股东难以有效支持子公司，部分公司自身也面临违约风险。
• 其他外部支持效果不佳：如战略投资者引入、资产出售等，未能有效缓解流动性压力。

关键信息

• 2018年违约案例：共43家发行人违约，涉及债券规模达1412.68亿元，其中上海华信违约金额最大（296亿元）。
• 违约原因：主要包括融资环境收紧、股权质押问题、公司治理缺陷、关联交易、增信措施失效等。
• 处置方式：以破产重整为主，部分案例因破产触发提前偿还条款。
• 挽回情况：整体较低，仅有少数债券实现全额偿付，如“10川煤债”、“17兵团六师SCP002”。
• 2019年展望：
  • 宏观政策推动“宽信用”，但结构性信用风险仍需关注。
  • 民营企业纾困政策对中高信用资质企业有利，但对低信用资质企业作用有限。
  • 经营风险将逐渐成为违约主因，再融资问题影响或将减少。
  • 城投企业融资环境改善，但中西部及政府债务风险较高的地区非核心城投企业仍需关注。

附录：2018年新增违约发行人明细（部分）

总结

2018年债券市场违约风险显著上升，主要由结构性去杠杆、融资环境收紧、股权质押、公司治理缺陷及增信措施失效等因素共同推动。违约发行人以大型民营企业为主，部分为上市公司，且涉及多个行业和区域。城投企业虽未发生债券违约，但非标产品风险频发。2019年违约风险展望显示，信用环境可能有所改善，但结构性问题仍需警惕，经营风险或将成为违约主因。