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奥康国际深度报告总结

核心内容概览

奥康国际（603001）是国内男鞋市场占有率最高的品牌，2012年第三季度公司营收达24.57亿元，净利达3.67亿元。公司产品涵盖男鞋、女鞋和皮具，其中男鞋收入占比超过50%。公司渠道总数超过5000家，其中加盟渠道占90%，直营渠道占比约21%，OEM/ODM占比约14%。公司通过多品牌运营、供应链一体化、创新营销等综合优势，在男鞋市场占据领先地位。

主要观点

• 市场定位：奥康定位于中档市场，目标客户为25-54岁人群，该群体消费额稳步增长，未来三年年均增长12%。
• 行业前景：成人鞋市场稳步扩张，预计未来三年年均增长12%。25-34岁及45-54岁人群的消费增长推动市场扩容。
• 竞争格局：女鞋市场由百丽主导，而男鞋市场尚未形成垄断品牌，奥康作为领先品牌，具备竞争优势。
• 增长模式：公司正从外延扩张向内生增长转型，包括直营化、小店升大店、产品结构升级、电商拓展等。
• 盈利预期：公司预计12-14年EPS分别为1.4元、1.57元和1.9元，增速分别为22.6%、12.4%和18.2%。当前估值仅10倍多，投资价值显著。

关键信息

1. 奥康品牌优势

• 奥康品牌是公司核心，占渠道比重超过70%，营收比重超过80%。
• 公司旗下有奥康、康龙、红火鸟、美丽佳人、万利威德等品牌，覆盖不同消费层次。
• 奥康品牌聚焦中档市场，康龙和红火鸟则针对中低端及中端市场。

2. 渠道结构

• 公司采用“经销+直营”模式，其中经销渠道占比65%，直营占比21%，OEM/ODM占比14%。
• 2011年底，公司拥有4512家店铺，其中90%为经销商渠道。
• 公司计划在两年内开设348家直营店，包括旗舰店、形象店和标准店，提升直营比例。

3. 营销策略

• 公司注重创新营销，如软广告、文化营销、情感营销等。
• 董事长王振滔以营销见长，公司广告投入高，2008年广告费用超1亿元，占营收10%。
• 通过品牌建设、店铺装修补贴、授信支持等方式激励经销商。

4. 供应链管理

• 公司保留40%自产比例，通过订货会实现小批量、快周转，以提高响应速度。
• 保留OEM/ODM生产线，吸收国际经验，但未来重点转向自有品牌运营。
• 原料采购成本控制严格，皮革占比近50%，公司对供应商议价力强。

5. 增长动力

• 外延扩张：加速康龙、红火鸟等副品牌扩张，拓展北方空白市场。
• 内生增长：推进直营化，提升单店店效；小店升级为大店，提高店铺面积和销售能力。
• 电商发展：电商渠道增长迅速，预计12年电商收入达2亿，13年达4亿，成为业绩增长亮点。

6. 财务指标

• 毛利率：公司毛利率低于百丽等品牌，但逐年提升，预计13年增长2-3%。
• 存货周转：公司存货周转天数较短，仅为75天，显著优于同行。
• 应收账款：公司应收账款周转天数较长，约为103天，主要由于经销商渠道。

未来展望

公司未来将更注重直营化、品牌集成店、电商渠道及产品结构升级。预计2013-2015年，公司营收年均增长12.89%，净利增速稳步上升。随着渠道优化和品牌升级，公司盈利能力有望进一步增强，投资价值显著。

风险提示

• 直营店和新品牌投入过高可能带来财务压力。
• 加盟模式向直营化转型过程中可能出现失误，影响扩张效率。

图表与数据

• 图1：收入结构中皮具类占比提升。
• 图2：12H1，各品牌渠道数量分布，奥康品牌是绝对主力。
• 图3：2005年后，城镇人口鞋类支出增速略超平均支出。
• 图4：2006-2011年，人均鞋类消费年复合增长超11%。
• 图5：2013-2015年，25-54岁人口年增900万。
• 图6：成人鞋市场容量估测，未来三年CAGR超12%。
• 图7：2009年我国财富结构图，中产阶层是国产鞋类主力消费群体。
• 图8：2010年女鞋品牌市占率排名，百丽占6个。
• 图9：2011年渠道数量上百丽最多。
• 图10：2010年全国男鞋市占率排名，奥康在前三。
• 图11：2010年华东区域男鞋市占率排名，奥康第一。
• 图12：渠道销售结构及收入占比，加盟收入占比65%，直营收入占比21%。
• 图13：近90%的渠道数量是经销渠道。
• 图14：营收结构，OEM下降，经销提升，直营持平。
• 图15：经销店店数增速逐年放缓。
• 图16：经销店单店收入逐年递增。
• 图17：与百丽相比，公司直营店店效差距较大。
• 图18：直营平效高于经销，独立店平效最高。
• 图19：直营独立店渠道增速比商场店更快。
• 图20：直营独立店占直营收入比重递增。
• 图21：广告宣传投入较高。
• 图22：公司品牌分为三大类。
• 图23：品牌矩阵以奥康为核心。
• 图24：奥康品牌占渠道比重超70%。
• 图25：奥康品牌占营收比重超80%。
• 图26：自产比例不断下降但仍占大比重。
• 图27：保留OEM/ODM是长远战略。
• 图28：前5大供应商占比低，公司内控严格。
• 图29：皮革占原料比重近50%。
• 图30：公司对上游的预付账款占比降低，议价力增强。
• 图31：毛利率水平最低但逐年提升。
• 图32：直营店铺数量占比最低。
• 图33：存货周转天数最短。
• 图34：应收账款周转天数较长。
• 图35：康龙、红火鸟收入贡献远低于奥康。
• 图36：各品牌渠道数量中，康龙等远少于奥康。
• 图37：标杆企业直营占比远高于奥康。
• 图38：前5大经销商平均采购额逐年递增。
• 图39：2011年三类店铺的平均面积。
• 图40：募投完成后直营面积增长快于经销店。
• 图41：内销占比上升，OEM收入占比下降。
• 图42：直营与经销毛利率稳步上升，OEM毛利率低。
• 图43：产品分为三大品类。
• 图44：未来主打品类占比上升，竞争品类占比下降。
• 图45：皮具类产品销售占比迅速上升。
• 图46：皮具毛利率高于鞋类2-3%。

表格与数据

• 表1：我国成人鞋市场容量估测，25-54岁及45-54岁人群CAGR分别为3%和6.5%。
• 表2：男女鞋消费特点对比，女鞋感性消费，男鞋理性消费。
• 表3：竞争格局，国内女鞋品牌处于中高档层次，国内男鞋品牌处于中档层次。
• 表4：直营体系业务模式，店铺为主导，电商业务发展最快。
• 表5：公司品牌矩阵，奥康为核心，康龙、红火鸟等品牌定位各异。
• 表6：公司开店空间上限测算，可达近14000家。
• 表附录：三大报表预测值，包含营收、净利、EPS等关键财务指标。

总结

奥康国际凭借其在男鞋市场的领先地位、多品牌策略、供应链整合和创新营销，在行业竞争中占据优势。公司正从外延扩张向内生增长转型，提升直营比例、优化产品结构、拓展电商渠道，以实现业绩的持续增长。尽管面临一定的扩张风险，但其综合优势和行业增长潜力使其具备较高的投资价值。