深度报告-20220415-西部证券-招商证券-600999.SH-招商证券首次覆盖报告_财富管理转型成效显著_投资业务驱动业绩增长_20页_906kb

招商证券深度研究报告总结

核心内容概述

招商证券作为国务院国资委体系内规模最大的证券公司，2021年实现营收294亿元，净利润116亿元，同比分别增长21.2%和22.7%，加权平均ROE为11.52%，较2020年提升0.67个百分点。公司业务结构均衡，收入来源广泛，其中自营投资业务表现尤为突出，金融资产规模达3117亿元，同比增长36%，年化收益率为4.09%，较2020年提升0.4个百分点。

公司财富管理业务转型成效显著，A股股基市占率提升0.65个百分点至4.9%，客户数达到1479万户，同比增长29%。2021年新开户数位居行业第一，同比增长82%。同时，公司代销金融产品净收入创新高，为财富管理业务带来显著增长。

主要观点

• 竞争优势：招商证券凭借稳健经营、机构客户服务能力突出、实控人招商局集团实力雄厚，构建了多重竞争优势。
• 业务结构：公司业务结构均衡，涵盖经纪、投行、资管、信用、自营等多个板块，其中自营投资业务是主要收入来源，占比达37.6%。
• 财富管理：财富管理业务在客户基础、产品体系及投顾队伍建设方面成效显著，客户数和市场份额持续增长。
• 投资建议：公司2022年和2023年预计归母净利润分别为121.79亿元和140.62亿元，对应ROE分别为10.24%和11.01%。基于净资产和业务结构，给予公司2022年1.5倍PB的估值，对应目标价为20.75元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

业务结构

• 经纪业务：2021年收入79.2亿元，同比增长18%；A股股基市占率提升至4.9%。
• 投行业务：2021年收入25.4亿元，同比增长18.45%；A股股权主承销金额和家数分别排名行业第7和第8。
• 资管业务：2021年收入10.4亿元，同比下降9.1%；主动管理规模占比达82.87%。
• 信用业务：2021年收入16.9亿元，同比下降34.9%；两融余额达1.83万亿元，同比增长13.17%。
• 自营投资：2021年收入110.6亿元，同比增长41.3%；金融资产规模达3117亿元，占总资产52%。

财务亮点

• 永续债发行：公司获准发行150亿元永续债，利好资本中介及投资业务。
• 公募基金：招商基金和博时基金的净利润合计占集团约14%，有助于公司业绩稳定增长。
• 行业排名：公司多项业务在行业中排名靠前，如代理买卖证券业务净收入排名第3，代销金融产品净收入排名第5。

风险提示

1. 市场波动风险：资本市场波动将影响公司业绩，尤其是佣金收入和投资银行业务。
2. 改革低于预期：资本市场改革可能不及预期，影响公司业务发展。
3. 经营及业务风险：零售经纪业务市占率提升放缓，创新业务如基金投顾发展不及预期。

估值与目标价

• 可比公司估值：选取国泰君安、华泰证券、中信证券和广发证券作为可比公司，其PB（LF）和PE（TTM）均值分别为1.14倍和11.16倍。
• 招商证券估值：当前股价对应PB（LF）为1.30倍，PE（TTM）为10.92倍。
• 目标估值：基于公司业务结构和净资产，给予2022年1.5倍PB估值，对应目标价为20.75元/股。

总结

招商证券在2021年实现了稳健增长，业务结构均衡，自营投资和财富管理业务表现尤为突出。公司拥有强大的股东背景和品牌效应，同时在创新业务和客户拓展方面成效显著。未来，随着全面注册制的推进和资本市场的发展，公司有望进一步受益，投资建议为“买入”。