> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 新乳业（002946.SZ）首次覆盖报告总结 ## 核心内容 本报告对新乳业进行首次覆盖，给出“买入”投资评级。公司通过“鲜立方”战略推动低温品类占比持续提升，同时加大DTC渠道布局，提升盈利弹性。预计公司2026-2028年营收分别为118.9/126.8/136.0亿元，同比增长5.8%/6.7%/7.2%；归母净利润分别为8.6/10.1/11.6亿元，同比增长18.4%/16.5%/15.4%。对应PE分别为18.4X/15.8X/13.7X，估值逐步下降，反映市场对其未来增长的信心增强。 ## 主要观点 ### 1. 行业前景广阔 - 2024年中国低温奶市场规模约897亿元，2019-2024年CAGR为3.0%，渗透率约25%，远低于发达国家90%以上的水平。 - 行业预计2025-2029年CAGR约7.2%，具备较大增长潜力。 ### 2. 公司战略清晰，盈利能力提升 - 公司以“24小时”鲜牛乳、“初心”和“活润”酸奶为中高端产品代表，形成“1+N”产品矩阵。 - 2025年公司营收112.3亿元，同比增长5.3%；归母净利润7.3亿元，同比增长36.0%。 - 公司通过产品结构升级及DTC渠道扩张，毛利率从2019年的33.5%回升至2025年的29.2%，净利率从5.2%提升至6.7%。 ### 3. DTC渠道持续发力 - 公司作为“城市型乳企”，依托分布式供应链与DTC到家网络，提升品牌粘性与盈利能力。 - DTC渠道收入占比从2023年的15%向2027年的30%目标迈进，2025年直营渠道营收同比增长15.1%，显著高于经销渠道。 ### 4. 数字化赋能降本增效 - 公司通过“鲜活源”等数字化平台，提升供应链效率与质量控制能力。 - 冷链运输单价自2020年以来持续下降，推动公司运营成本降低。 ## 关键信息 ### 财务预测（单位：亿元） | 年份 | 营业收入 | 同比增长率 | 归母净利润 | 同比增长率 | 毛利率 | 净利率 | ROE | |------|----------|------------|------------|------------|--------|--------|-----| | 2026E | 118.9 | 5.8% | 8.6 | 18.4% | 30.2% | 7.5% | 19.6% | | 2027E | 126.8 | 6.7% | 10.1 | 16.5% | 30.8% | 8.2% | 20.2% | | 2028E | 136.0 | 7.2% | 11.6 | 15.4% | 30.8% | 8.8% | 20.7% | ### 股价与市场对比 - 2026年4月9日收盘价为18.49元，一年内最高/最低分别为21.35元和15.5元。 - 市净率4.2，股息率1.73%，流通A股市值157.3亿元。 - 公司股价与沪深300指数对比走势显示其具备一定增长潜力。 ### 股价催化剂 - 高端产品快速放量 - DTC渠道快速扩张 - 原奶成本大幅下降 ### 风险提示 1. 原材料成本大幅波动风险 2. 低温液奶需求增长不及预期 3. 行业竞争加剧 4. 食品安全风险 ## 有别于市场的认识 1. **产品结构优化**：公司通过中高端产品（如高端鲜奶、特色酸奶）放量，带动毛利率提升，2025年毛利率为29.2%，净利率为6.7%。 2. **DTC模式优势**：公司通过DTC渠道直接触达消费者，提升盈利能力和品牌忠诚度，避开价格战。 3. **盈利目标明确**：公司计划在2022-2027年将净利率提升至7.2%，预计2026年即可提前实现。 ## 联系信息 - **分析师**：范林泉 - 执业编号：S0820525020001 - 联系方式：021-32229888-25516 - 邮箱：fanlinquan@ajzq.com - **联系人**：朱振浩 - 执业编号：S0820125020001 - 联系方式：021-32229888-25515 - 邮箱：zhuzhenhao@ajzq.com ## 公司简介 新乳业是一家专注于乳制品研发、生产与销售的公司，以低温鲜奶和酸奶为核心产品，通过“鲜立方”战略推动低温品类占比提升，同时通过DTC渠道扩张和数字化转型提升盈利能力。 ## 估值指标 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|-------|-------|-------|-------| | 市盈率 | 29.6 | 21.8 | 18.4 | 15.8 | 13.7 | | 市净率 | 5.06 | 4.01 | 3.52 | 3.11 | 2.75 | | EV/EBITDA | 17.69 | 15.01 | 14.59 | 12.81 | 11.27 | ## 投资建议 - **评级**：买入 - **标准**：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% ## 公司优势 - **产品结构升级**：低温鲜酸品类强势增长，毛利率提升显著。 - **渠道策略灵活**：DTC渠道占比持续上升，降低对传统流通渠道的依赖。 - **运营效率提升**：数字化转型推动供应链优化，运营损耗下降。 ## 结论 新乳业凭借清晰的“鲜立方”战略和DTC渠道布局，在低温奶市场具备增长潜力。公司盈利能力持续提升，未来三年营收和净利润均保持稳定增长，估值逐步下降，投资价值凸显。