20180908-国金证券-上海机场-600009.SH-免税合同签订_披露细节揭示商业价值_5页_1mb

上海机场 (600009.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容

上海机场近期发布公告，正式与日上免税行（上海）有限公司签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》。该合同明确了未来7年的免税业务合作框架，预计总保底提成收入为410亿元人民币，显著增强了公司未来的盈利预期。

主要观点

• 免税业务增量确定性增强：合同签订标志着上海机场在免税业务上的进展，预计未来三年公司将按照保底提成分别获得35.3亿、41.6亿、45.6亿元，推动业绩增长。
• 商业价值提升：随着卫星厅的投产，免税面积将增加至1.69万平米，公司向航空商业城目标迈进，提升其非航业务的变现能力。
• 坪效领先行业：上海机场的保底坪效达到181.5万元/平米/年，远高于其他上市机场，表明其在商业运营方面具备显著优势。
• 投资建议：公司中期投资价值显著，预计2018-2020年每股收益分别为2.26、2.85、3.02元，对应市盈率23、19、18倍，维持“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 当前股价：53.07元
• 目标价格：76.50元
• 已上市流通A股：1,093.48百万股
• 总市值：102,263.68百万元
• 年内股价最高最低：62.14/37.44元
• 沪深300指数：3277.64
• 上证指数：2702.30

合同细节

• 合同期限：2019-2025年
• 保底提成额：未来7年合计410亿元，前三年分别为35.3亿、41.6亿、45.6亿
• 综合销售提成比例：42.5%
• 免税面积：卫星厅投产后达1.69万平米
• T1并入合同框架：2022年起，T1免税业务纳入合同，预计总销售额达317.9亿元

附录：财务预测摘要

损益表

• 主营业务收入：2018E为9,114百万元，2019E为11,704百万元，2020E为13,082百万元
• 净利润：2018E为4,555百万元，2019E为5,736百万元，2020E为6,104百万元
• 净利率：2018E为47.8%，2019E为46.9%，2020E为44.5%

现金流量表

• 经营活动现金净流：2018E为4,025百万元，2019E为5,764百万元，2020E为6,600百万元
• 投资活动现金净流：2018E为-4,514百万元，2019E为-4,158百万元，2020E为-859百万元

资产负债表

• 资产总计：2018E为30,690百万元，2019E为35,444百万元，2020E为40,319百万元
• 负债股东权益合计：2018E为30,690百万元，2019E为35,444百万元，2020E为40,319百万元
• 每股净资产：2018E为14.60元，2019E为16.67元，2020E为18.84元

风险提示

• 新建卫星厅成本超预期：可能影响公司盈利表现
• 免税协议低于预期：可能影响商业价值实现
• 突发性事件影响：如政策变化、国际旅客减少等

图表摘要

图表1：未来7年免税合同提成收入测算

• 2019：35.3亿元
• 2020：41.6亿元
• 2021：45.6亿元
• 2022：62.9亿元
• 2023：68.6亿元
• 2024：74.6亿元
• 2025：81.5亿元
• 合计：410亿元

图表2：上海机场免税店分布

• T1航站楼：进境店/提货点821平米，出境店2465.3平米
• T2航站楼：进境店/提货点1136平米，出境店3431.07平米
• S1卫星厅：出境店4678平米
• S2卫星厅：出境店4384平米
• 总计：16915.37平米

图表3：上海机场保底坪效明显高于同行

• 上海机场T2：保底坪效181.5万元/平米/年
• 上海机场T1+T2+卫星厅：保底坪效87.5万元/平米/年
• 北京T2：保底坪效48.5万元/平米/年
• 北京T3：保底坪效44.4万元/平米/年
• 广州T2出境：保底坪效31.8万元/平米/年
• 广州T1+T2进境：保底坪效153万元/平米/年

投资建议与评级

• 投资建议：维持“买入”评级
• 预测EPS：2018E为2.26元，2019E为2.85元，2020E为3.02元
• 预测PE：2018E为23倍，2019E为19倍，2020E为18倍

市场评级分析

• 一周内：买入1次，增持3次，中性0次，减持0次
• 一月内：买入10次，增持8次，中性1次，减持0次
• 二月内：买入21次，增持9次，中性1次，减持0次
• 三月内：买入27次，增持11次，中性1次，减持0次
• 六月内：买入38次，增持19次，中性2次，减持1次
• 评分：1.75（参考评分标准）

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

特别声明

本报告由国金证券股份有限公司发布，仅限中国大陆使用，未经授权不得复制或分发。投资决策需结合个人情况及专业意见，本报告不构成投资建议。