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御家汇（300740）首次覆盖报告总结

核心内容

御家汇是一家多品牌、多品类、全渠道的美妆品牌运营企业，其业务涵盖自有品牌和国际品牌代理。公司从最初依赖主品牌御泥坊的面膜淘品牌，逐步成长为具备强大运营能力的美妆品牌运营商。随着公司战略转型，其自有品牌矩阵和代运营业务取得显著进展，带动业绩改善和增长。

主要观点

• 品牌运营能力突出：公司曾将御泥坊从0做到第一的面膜品牌，并成功重塑城野医生品牌，成为天猫国际五星级服务商。
• 代运营业务拓展：公司全面承接强生旗下16个品牌在中国的代理业务，预计为公司带来20亿-30亿的营收增量，同时拓展其他国际品牌代理业务。
• 自有品牌升级：公司推出医美品牌HPH，并升级御泥坊男士品牌为御MEN，推动业务多元化发展。
• 盈利预期良好：预计2020/2021/2022年公司收入将分别增长36%、33%、30%，归母净利润将分别达到1.31亿、2.48亿、3.72亿，净利润率有望提升。
• 估值有望提升：公司当前PE为368X，预计随着收入增长和盈利能力提升，估值将向同业靠拢，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 主营收入：2019年为24.12亿元，预计2020年增长至32.91亿元，2021年为43.74亿元，2022年为56.92亿元。
• 净利润：2019年为2.72亿元，预计2020年增长至13.13亿元，2021年为24.82亿元，2022年为37.22亿元。
• 毛利率：2019年为51.05%，预计2020年为51.37%。
• 净利率：2019年为1.05%，预计2020年为3.52%。

业务布局

• 自有品牌：包括御泥坊、大水滴、小迷糊、花瑶花、御MEN、HPH等，产品涵盖面膜、水乳膏霜等。
• 代运营品牌：包括强生旗下16个品牌及其他国际品牌如KIKO、LUMENE、ZELENS等。
• 渠道布局：线上覆盖天猫、唯品会、京东、小红书等平台，线下布局屈臣氏、沃尔玛等。

管理团队

• 公司核心管理团队由创始人汀汀、水羊国际总经理木象、水羊电商常务副总经理灵犀、御泥坊品牌事业部负责人子威等组成，具备丰富的品牌运营和电商经验。

估值与投资建议

• PE估值：2020年预计为76X，2021年为40X，2022年为27X。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级，认为公司具备良好的增长潜力和估值提升空间。

风险提示

1. 疫情对消费的影响：可能影响整体经济和化妆品需求。
2. 竞争加剧：若不能持续推出新品和有效营销，可能导致增长不及预期。
3. 新品牌拓展不及预期：若新品牌未能吸引目标消费群体，可能影响公司发展。

图表与数据

• 图1：公司股权结构，股权较为集中且稳定。
• 图2：公司从依赖主品牌的面膜淘品牌，成长为能力全面的美妆品牌运营商。
• 图3：中国化妆品行业市场规模，预计2020年为5078亿元，同比增长6.3%。
• 图4：17年以来化妆品增速始终高于社零增速。
• 图5-8：中国化妆品市场渠道细分、购买频次、品牌数量、中高端品牌占比等。
• 图9：2010-2019年中国美妆个护行业公司CR10，显示行业集中度变化。
• 图10-16：公司主营收入结构、水乳膏霜收入增长、品牌销售占比、代理品牌情况等。

盈利预测

• 水乳膏霜收入：预计2020年为16.73亿元，2021年为22.62亿元，2022年为29.83亿元。
• 贴式面膜收入：预计2020年为8.10亿元，2021年为7.69亿元，2022年为7.69亿元。
• 非贴式面膜收入：预计2020年为4.54亿元，2021年为7.33亿元，2022年为10.34亿元。

总结

御家汇凭借强大的品牌运营能力和多渠道布局，正在从单一面膜品牌向多元化美妆品牌运营商转型。公司通过承接强生等国际品牌代理业务，进一步拓展收入来源，预计未来几年业绩将快速增长。虽然存在疫情、竞争加剧等风险，但公司具备良好的增长潜力和盈利能力，首次覆盖给予“买入”评级。