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闰土股份（002440.SZ）深度研究报告总结

核心内容概述

本报告为湘财证券于2013年5月24日发布的闰土股份深度研究报告，主要围绕其在化学制品行业中的发展前景、行业趋势、盈利预测及投资建议展开分析。报告认为，闰土股份作为国内染料行业龙头企业，在分散染料和活性染料两个细分领域均具备竞争优势，未来业绩有望显著改善，估值具备提升潜力。

主要观点

1. 分散染料景气度提升

• 行业格局改善：分散染料行业集中度提高，闰土股份与浙江龙盛合计占据行业产能七成，中小厂商因专利限制和环保政策退出，行业集中度提升。
• 价格持续上涨：分散染料价格从年初约17000元/吨上涨至24000元/吨，涨幅约40%。
• 盈利空间尚存：基于历史比价分析，分散染料仍有约20%-30%的上涨空间，尤其在纺织服装行业温和复苏背景下，价格上涨将更加顺畅。

2. 活性染料景气度向上

• 出口增长显著：活性染料出口占产量比重持续上升，2012年净出口量接近产量的20%，2013年前三月净出口量为7100吨，同比增长2.7倍。
• 行业集中度提升：国内外棉价差持续，推动活性染料出口增长，同时韩国K-REACH法规实施将提高行业准入门槛，有利于规模化企业如闰土股份。
• 中间体H酸价格上涨：H酸作为活性染料重要中间体，因环保和安全限制，产能增长有限，价格提升有利于闰土股份的一体化产业链。

3. 盈利预测与估值分析

• 盈利预测：预计2013-2015年公司EPS分别为1.60元、1.78元、2.18元，对应市盈率分别为13.0倍、11.6倍、9.5倍，低于历史平均水平。
• 估值潜力：公司当前估值水平较低，具备提升空间，尤其考虑到其现金充裕、并购协同效应及国际化布局，估值不应仅限于普通染料行业水平。

关键信息

股价催化剂（正面）

• 环保标准进一步提高
• 染料价格提价
• 行业中小企业退出
• 公司进行新项目投资

风险提示（负面）

• 纺织服装国内外需求下滑
• 7月限制性股票解禁

财务预测（单位：百万元）

重点关注事项

• 股价催化剂：环保政策趋严、染料价格上涨、行业整合、新项目投产。
• 风险因素：纺织服装需求下滑、股票解禁。

估值与投资建议

• 投资评级：买入（持续）
• 目标价格：25元（6个月）
• 估值依据：公司盈利预测与当前估值相比存在提升空间，尤其是其在活性染料及H酸一体化产业链的优势，以及国际市场拓展的潜力。
• 结论：首次覆盖给予“买入”评级，认为公司未来业绩和估值将显著改善。

行业与公司背景

• 行业地位：闰土股份与浙江龙盛同为分散染料行业两大巨头，合计产能占比约70%。
• 市场表现：2013年5月23日股价为20.95元，12个月最高价21.60元，最低价9.38元。
• 财务状况：公司现金充裕，具备投资并购能力，2012年净利润303.67百万元，2013年预计增长至611.95百万元。

附录

• 资产负债表：2012年资产总计5247.16百万元，负债合计912.70百万元，资产负债率17.39%。
• 利润表：2012年净利润331.08百万元，2013年预计净利润651.95百万元。
• 现金流量表：2013年经营活动现金流预计为422.17百万元，投资活动现金流为-103.10百万元，筹资活动现金流为-133.18百万元。

总结

闰土股份作为国内染料行业龙头企业，受益于环保政策趋严、行业集中度提升、染料价格上涨及出口增长等因素，其分散染料和活性染料业务均具备增长潜力。公司盈利能力和估值水平有望持续改善，且具备良好的现金流和投资能力，未来发展前景良好。建议投资者关注其在行业整合和国际化布局方面的表现，给予“买入”评级，目标价为25元。