20180222-财通证券-闰土股份-002440.SZ-全产业链一体化的国内染料龙头_13页_1mb

闰土股份（002440）投资分析总结

核心内容

闰土股份是国内染料行业的龙头企业，具备全产业链一体化优势，拥有分散染料和活性染料的生产能力，并在环保政策推动下，行业集中度进一步提升，公司竞争力显著增强。公司注重绿色循环经济，拥有关键中间体自给能力，同时通过后向一体化战略，实现资源优化配置，提升成本控制能力。基于当前市场环境和公司发展态势，维持“买入”投资评级，目标价为27.6元。

主要观点

• 行业地位稳固：国内染料行业呈现寡头格局，前四大企业占据近70%市场份额，公司市场份额约为17%，稳居第二。
• 环保政策利好：环保整治和新环保税法实施加速落后产能出清，公司作为龙头企业，受益显著。
• 产业链优势明显：公司具备热电、蒸汽、烧碱、中间体、滤饼、染料等完整产业链，实现成本优势。
• 中间体自给能力：公司拥有H酸和对位酯等关键中间体产能，提升染料业务盈利能力。
• 盈利预测乐观：公司未来三年（2017-2019）EPS分别为1.19/1.67/2.15元，对应PE分别为19.5/13.9/10.8倍，给予17倍PE估值，目标价27.6元。

关键信息

市场数据（2018-02-22）

• 收盘价：23.17元
• 一年内最低/最高：14.13/23.17元
• 市盈率：20.7倍
• 市净率：2.65倍

基础数据

• 净资产收益率（ROE）：9.83%
• 资产负债率：21.0%
• 总股本：7.67亿股

财务预测（2017-2019）

• 营业收入（亿元）：5.405 / 6.227 / 6.912
• 归母净利润（亿元）：0.910 / 1.280 / 1.647
• 每股收益（元）：1.19 / 1.67 / 2.15
• 市盈率（倍）：19.5 / 13.9 / 10.8

盈利预测关键假设

• 分散染料：销量保持11万吨，含税均价分别为3.5、4.0、4.4万元/吨；不含税均价分别为3.0、3.4、3.8万元/吨。
• 活性染料：销量分别为4.5、5.5、6.0万吨，含税均价分别为2.6、2.8、3.1万元/吨；不含税均价分别为2.2、2.4、2.7万元/吨。
• 其他业务：助剂和其他化工原料等业务保持稳定增长。

可比公司估值

• 浙江龙盛：18年PE为16.1倍
• 安诺其：18年PE为28.6倍
• 吉华集团：18年PE为17.0倍
• 平均PE：20.6倍
• 闰土股份：18年PE为13.9倍

风险提示

• 环保和安全生产风险
• 染料价格上涨不及预期

产业链布局

产业链向后延伸

• 自配热电厂，提供热电和蒸汽
• 离子膜烧碱项目，配套双氧水和氯碱新材料
• 未来用于配套新和成PPS项目

关键中间体自给

• H酸：2万吨，用于活性染料
• 对位酯：2万吨，用于活性染料
• 还原物：2万吨，用于分散染料

未来增长潜力

• 环保政策：推动行业集中度提升，利好公司绿色循环经济模式
• 染料价格：预计未来三年分散染料和活性染料价格将上涨，EPS增厚
• 行业趋势：分散染料和活性染料是主要产品，占全国染料总产量的74%

公司发展历史

• 1986年：上虞县染化助剂厂成立
• 1996年：改制为浙江闰土化工集团有限公司
• 2006年：设立瑞华化工，主导活性染料
• 2010年：在深交所上市，收购江苏明盛化工和约克夏化工
• 2013年：与浙江龙盛达成战略合作
• 2016年：闰土生态工业园全面投产

分析师信息

• 虞小波：分析师，SAC证书编号：S0160518020001，邮箱：yuxb@ctsec.com
• 朱寅：分析师，SAC证书编号：S0160518010001，邮箱：zhy@ctsec.com
• 张兴宇：联系人，邮箱：zhangxingyu@ctsec.com

投资建议

• 投资评级：买入
• 目标价：27.6元
• PE估值：17倍
• 预期涨幅：未来6个月内个股相对大盘涨幅预计在15%以上

行业与公司评级

• 公司评级：

  • 买入：预计个股相对大盘涨幅15%以上
  • 增持：预计个股相对大盘涨幅5%-15%
  • 中性：预计个股相对大盘涨幅-5%至5%
  • 减持：预计个股相对大盘涨幅-15%至-5%
  • 卖出：预计个股相对大盘涨幅低于-15%

• 行业评级：

  • 增持：预计行业整体回报高于市场整体水平5%以上
  • 中性：预计行业整体回报介于市场整体水平-5%至5%
  • 减持：预计行业整体回报低于市场整体水平-5%以下

财务指标

假设与敏感性分析

• 分散染料价格变化对EPS影响：每上涨2000元/吨，EPS增厚0.2元
• 活性染料价格变化对EPS影响：每上涨2000元/吨，EPS增厚0.1元
• 敏感性分析：展示不同价格对EPS的影响，显示公司盈利弹性较大

总结

闰土股份凭借其全产业链布局和环保优势，在行业集中度提升和染料价格上涨背景下，具备显著的竞争优势和盈利潜力。公司未来三年的EPS增长预期良好，估值合理，维持“买入”评级。