20170814-东兴证券-公开市场操作与离岸调控协同专题报告_多重目标调控协同抗风险_12页_1mb

多重目标调控协同抗风险 —— 公开市场操作与离岸调控协同专题报告总结

核心内容

本报告主要分析了2016年811汇改后，中国央行在汇率波动控制与国内流动性管理方面的政策协同机制，重点探讨了公开市场操作与离岸人民币干预之间的互动关系，以及这种协同对市场流动性、利率水平和金融系统稳定性的影响。

主要观点

• 汇率波动敏感度提升：811汇改后，美元兑人民币中间价日波动幅度显著增加，脱离了原先的【-0.6%, 0.6%】区间，反映出汇率成为宏观调控的重要参考指标。
• 降准退出与公开市场操作：2016年3月央行停止降准，改用逆回购、MLF等公开市场操作释放流动性，这些操作具有可收回性，有助于市场透明度提升和预期管理。
• 季末流动性冲击：季末时点（如MPA考核、春节前）容易引发流动性紧张，央行需通过公开市场操作和离岸干预来对冲压力，维持市场稳定。
• 离岸干预与公开市场协同：通过干预离岸人民币市场，央行可向国内信贷系统注入短期流动性，缓解国内流动性紧张，同时打击离岸空头，稳定汇率预期。
• 操作结构瓶颈：随着一年期MLF占比上升，短期流动性工具使用空间被压缩，导致短期利率波动加剧，金融系统需增强抗风险能力，同业去杠杆成为必要手段。
• 政策组合拳的重要性：在多重目标（如汇率维稳、流动性管理、金融监管）叠加时点，央行需灵活运用多种政策工具，如逆回购、MLF、TLF等，以应对市场变化。

关键信息

1. 汇率波动与公开市场操作

• 811汇改后，美元兑人民币中间价日波动幅度显著扩大。
• 2016年6月27日（停止降准后的第一次季末），美元兑人民币中间价当日波幅达到0.91%，为汇改以来次高。
• 汇率市场对公开市场操作量敏感度较高，操作规模直接影响汇率波动。

2. 公开市场操作与离岸干预协同

• 逆回购、MLF及TLF存量数据与央行资产负债表中“货币当局：对其他存款性公司债权”高度吻合，可解释资产方变化。
• 离岸人民币干预通过提高融资成本，向国内注入流动性，缓解国内流动性紧张，同时抑制离岸空头。
• 2016年9月及年末的干预释放了大量流动性，对冲外汇占款需求；2017年6月的干预更为主动。

3. 季末冲击与政策应对

• 季末MPA考核、春节前资金需求等时点容易引发流动性冲击，央行需提前准备应对措施。
• 美联储加息或缩表概率上升时，叠加国内季末压力，将对市场流动性产生显著影响。
• 建议关注2017年9月及12月的美联储会议与国内季末时点的叠加效应。

4. 操作结构变化与风险

• 一年期MLF占比上升，挤占了短期操作空间，导致流动性调节灵活性下降。
• 多重政策目标（如汇率、流动性、资产负债表）叠加，使短期利率波动上升，需加强金融系统抗风险能力。
• 同业去杠杆成为应对流动性风险的必然选择。

政策建议

• 关注操作久期与可收回性：随着MLF占比上升，需警惕流动性调节工具的可收回性下降带来的风险。
• 加强政策组合拳协调：在汇率维稳、流动性管理、金融监管等多重目标下，需灵活运用逆回购、MLF、TLF等工具，保持政策协同性。
• 防范季末流动性冲击：建议在季末时点提前释放流动性，避免市场出现过度紧张，甚至触发系统性风险。

数据支持

• 表1：展示了811汇改后美元兑人民币中间价波动幅度显著脱离原有区间。
• 图1至图10：提供了汇率波动、公开市场操作存量、外汇占款变化、离岸干预与流动性释放等关键数据的可视化分析，支持政策协同机制的探讨。

分析师与联系人简介

• 谭松：经济学博士，金融40人论坛项目研究员，具有丰富的宏观经济研究经验。
• 陈巧巧：硕士研究生，具备会计师事务所工作经验，擅长结合行业与宏观经济进行分析判断。

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