20251116-浙商证券-流动性与同业存单跟踪_从核心超储偏低的视角理解资金面和分层利差_12页_880kb

债券市场专题研究总结

1. 核心观点

• 当前核心超储率偏低（9月末为0.5%，低于预期值），加剧了资金面扰动的影响力。
• 资金面近期收敛主要由大额政府债净缴款（约5000亿元）和北交所打新冻结资金（约8700亿元）驱动，尽管央行操作（如逆回购净投放）缓解部分影响。

2. 资金面概况

• 核心超储率偏低导致资金扰动放大，季节性因素增加不确定性，但央行积极呵护和信贷投放缓慢提供利多支撑。
• 主要资金价格如R001和R007上行，但回购市场量价稳定，流动性摩擦极小。
• 机构行为：非银机构（如货币基金）融出力量上升，压缩资金分层利差。

3. 分层利差分析

• 资金分层利差持续压缩，反映非银机构融出增强和商业银行融出减少。
• 这对同业存单定价友好，支持1年期存单收益率（约1.65%）在1.50%杠杆成本下具吸引力，但需警惕资金超预期收敛导致利差不足和期限利差变化。

4. 同业存单观察

• 发行量回升，期限结构以1M-1Y为主，6M和9M占比增加。
• 利差指标显示同业存单收益率相对稳定，但投k权重需考虑性价比。

5. 风险提示

• 货币政策超预期变动、海外央行政策外溢效应、以及狭义流动性向广义流动性传导加速的风险。