20170228-华泰证券-厦门钨业-600549.SH-立足资源_布局正极领域_16页_1mb

厦门钨业（600549）研究报告总结

核心内容

厦门钨业（600549）是一家以钨、稀土与新能源产业相结合的福建省地方国企，业务涵盖钨钼、稀土、锂电材料及房地产。公司通过资源整合与深加工拓展，构建了完整的产业链，并在新能源领域积极布局，特别是三元正极材料。公司拟通过员工持股计划实施混合所有制改革，以提升运营效率和市场竞争力。

主要观点

1. 新能源汽车补贴政策推动正极材料需求增长：

   • 2016年新能源汽车补贴新政提高了动力电池的安全性、充放电性能等要求，三元材料因高能量密度优势成为新能源乘用车的首选。
   • 2016年全国锂电池正极材料产量同比增长43%，三元材料产量增长49%，显示出良好的市场前景。

2. 三元材料产能持续扩张：

   • 公司已建成1.6万吨/年的锂电材料产能，其中三元材料约7000吨。
   • 2018年预计三元材料年产能将提升至2.6万吨，进一步扩大市场份额。

3. 参股钴冶炼企业，保障原料供应：

   • 公司通过参股赣州腾远，获得稳定的钴金属供应，保障三元材料生产。
   • 腾远钴业年产能达5000吨，且计划在刚果（金）建设冶炼厂，进一步增强原料保障。

4. 钨业务依托资源优势，盈利稳定：

   • 公司拥有丰富的钨矿资源，钨精矿自给率超过40%，具备成本优势。
   • 通过托管厦门三虹，公司有望进一步整合钨矿资源，提升资源掌控能力。

5. 稀土产业布局，注重下游开发：

   • 公司是福建省稀土资源整合平台，拥有多个稀土采矿权，占全省开采指标的85%以上。
   • 磁材产销量持续提升，未来有望拓展高性能钕铁硼市场，提高附加值。

6. 混合所有制改革与员工持股计划：

   • 公司计划通过核心骨干员工持股进行混改，提升激励机制。
   • 后续计划引入锂电池材料上下游战略投资者，减轻资金压力，推动产业联盟发展。

关键信息

• 投资评级：增持（维持评级）
• 当前价格：23.99元
• 合理价格区间：26.42~30.19元
• 经营预测：
  • 2016-2018年营业收入分别为85.07亿、95.99亿和108.57亿。
  • 归母净利润分别为1.44亿、2.81亿和3.33亿。
  • EPS分别为0.13元、0.26元和0.31元。
• 估值：
  • 采用PB估值法，17年预计每股净资产为6.29元，给予4.2-4.8倍PB，对应市值285.73-326.55亿元。
• 风险提示：
  • 项目进度不及预期；
  • 金属价格下跌；
  • 宏观经济增速放缓；
  • 钨产品下游需求下滑；
  • 公司研发及市场开拓进展不及预期。

业务布局

• 锂电材料：公司已形成国内领先的锂电材料生产能力，主要产品包括三元材料、钴酸锂、磷酸铁锂等。
• 钨业务：依托自有矿山资源，实现高自给率，同时布局深加工产品，如硬质合金、刀具等。
• 稀土业务：作为福建省稀土整合平台，公司拥有丰富的稀土资源，注重下游产品开发，如磁材、荧光粉等。
• 房地产：作为公司多元化业务的一部分，但对整体盈利贡献相对较小。

财务概况

• 资产结构：总资产稳步增长，2018年预计达17.34亿元，流动资产占比提升。
• 负债结构：资产负债率维持在47%左右，流动比率和速动比率有所改善。
• 盈利能力：毛利率和净利率逐步提升，2018年预计分别为20.28%和3.07%。
• 现金流：经营性现金流改善，2018年预计为597.11百万元。

总结

厦门钨业凭借在钨、稀土和锂电材料领域的资源储备与业务布局，具备较强的行业竞争力。随着新能源汽车补贴政策的落地，三元材料需求增长可期，公司通过产能扩张和原料保障提升盈利空间。此外，公司积极推进混合所有制改革，提升运营效率，同时通过参股钴冶炼企业，保障关键原材料供应。整体来看，公司未来发展潜力较大，但需关注金属价格波动和项目进度等风险因素。