20260603-国信证券-厦门钨业-600549.SH-钨全产业链龙头_14页_1mb

厦门钨业（600549.SH）总结

核心内容

厦门钨业（600549.SH）是一家发轫于1958年的福建省国资企业，现已发展为钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务的全产业链龙头。公司主要优势产品如钨粉末、细钨丝、硬质合金棒材、钼酸铵、钴酸锂等市场份额保持前列，盈利水平持续提升。

主要观点

• 盈利能力提升：2025年公司实现归母净利23.1亿元，同比 $+33.6%$；2026Q1钨价飙升至74万元/吨，单季度净利增长 $183.1%$，达到11.1亿元。
• 业务结构：公司营收主要来自钨钼业务（占比 $67.3%$），其次为电池材料（占比 $23.4%$），稀土业务及其他占比相对较小。
• 盈利能力来源：2025年，钨钼业务和电池材料贡献了大部分毛利，分别占比 $42.4%$ 和 $42.8%$。
• 子公司盈利拆解：钨钼上游子公司（宁化行洛坑、金鼎钨钼、洛阳豫鹭）2025年对净利贡献为8.4亿元；下游子公司（厦门金鹭、厦门虹鹭）贡献12.6亿元。
• 自有矿山：公司拥有多个自有矿山，2025年总产量约1.2万吨标吨，权益量约1万吨。未来，油麻坡钨钼矿（2027年达产）和九江大地、大湖塘钨矿（2030年后放量）将显著提升公司钨精矿产量至2.5万吨以上，权益量超2万吨。

关键信息

自有矿山情况

• 在产矿山：

  • 宁化行洛坑钨矿：权益比例 $98.95%$，年产钨精矿约1.2万吨标吨。
  • 都昌阳储山钨钼矿：权益比例 $100%$，年产钨精矿约1.2万吨标吨。
  • 洛阳豫鹭：权益比例 $60%$，回收钼尾矿中的白钨矿，年产钨精矿约619吨。

• 在建及储备矿山：

  • 博白巨典油麻坡钨钼矿：预计2026年建成，2027年达产，年产钨精矿3200标吨。
  • 江西修水昆山钨钼矿：2026年4月完成收购，权益比例 $69%$，预计年产钨精矿1600吨。
  • 大湖塘钨矿：注入仍在推动中，建成后钨精矿产量将达万吨以上。

财务预测

• 营收：预计2026-2028年营收分别为787亿元、930亿元、1023亿元，同比增速分别为 $70%$、$18%$、$10%$。
• 归母净利润：预计2026-2028年分别为42.1亿元、51.2亿元、57.0亿元，同比增速分别为 $82%$、$22%$、$11%$。
• 每股收益（EPS）：预计2026-2028年分别为2.65元、3.23元、3.59元。
• 估值指标：当前股价对应PE分别为 $19.9x$、$16.4x$、$14.7x$。

财务表现

• 资产负债率：预计2026年提升至 $72%$，2027年和2028年维持在 $73%$。
• ROE：2026年预计 $23.3%$，2027年 $26.9%$，2028年 $28.2%$。
• 现金流：2026年经营活动现金流预计为4719亿元，投资活动现金流为-800亿元，融资活动现金流为-5890亿元。

风险提示

• 油麻坡钨矿投产进度或大湖塘钨矿注入进展不及预期。
• 钨库存超规模释放可能导致钨价下跌。
• 下游需求萎缩风险。

行业分析

• 钨价上涨：2025年钨均价为21.8万元/吨，同比增长 $59%$，2026Q1飙升至74万元/吨，同比上涨 $418%$。
• 国内指标收缩：2025年国内钨矿开采指标为107000吨，同比减少 $6.1%$，全球范围内增量有限。
• 全球钨矿产量：2025年全球钨矿产量约8.3万吨，中国占 $78.8%$，储采比37.3年，支撑钨价高位。

投资建议

维持“优于大市”评级，预计公司未来三年业绩稳步增长，受益于钨价上涨及矿山产能扩张。