深度报告-20260726-国金证券-厦门钨业-600549.SH-是钨矿资源龙头_更是AI材料平台_26页_2mb

厦门钨业总结

核心内容概述

厦门钨业已从传统钨制品企业转型为覆盖钨钼、稀土及能源新材料的综合性AI新材料平台。公司业务涵盖钨矿采选、冶炼、深加工、稀土分离冶炼及深加工、新能源电池材料研发与生产等多个领域。随着AI算力基础设施的扩张及高端制造需求的提升，公司迎来多点开花的发展机遇。

主要观点与关键信息

1. 业务结构与战略布局

• 三大业务板块：钨钼、稀土、能源新材料。
• 钨钼板块：形成全产业链体系，涵盖采选、冶炼、粉末、硬质合金、钨丝材等，2025年营收196.32亿元，贡献总营收的42.4%。
• 稀土板块：覆盖资源开发、分离冶炼、永磁材料、发光材料等，2025年营收60.02亿元，同比增长41.0%。
• 能源新材料板块：以厦钨新能为核心，布局钴酸锂、三元材料、磷酸铁锂等，2025年营收198.13亿元，同比增长50.1%。

2. 钨行业分析

• 供给约束持续：全球钨供给受矿山建设周期、环保政策等因素影响，国内钨矿开采指标趋严，钨价中枢上移。
• 钨价波动：2025年钨价快速上涨后出现回调，截至2026年7月24日，65%钨精矿均价为41.30万元/吨，或进入企稳阶段。
• 出口管制强化：我国对钨相关两用物项实施更严格的出口管制，推动高纯钨粉、六氟化钨等高端材料国产替代。

3. 资源端发展

• 三级资源体系：公司在产矿山、在建项目、远期储备形成资源供给增长路径。
• 博白巨典油麻坡钨钼矿：平均品位0.442%，预计2027年建成，年产钨精矿3200吨。
• 行洛坑钨矿：储量最大，2025年营收和净利润均实现高增长，计划2026年底完成资源储量核实。
• 都昌金鼎：拟启动二期工程建设，进一步提升资源保障能力。
• 九江大地：控股优质钨钼资源，为公司远期储备提供支撑。
• 大湖塘钨矿：资源量级大，预计3-5年后投产，将成为公司长期产能扩张的重要支撑。

4. 钻针棒材业务

• PCB钻针需求增长：AI服务器、高端PCB及先进封装推动钻针需求提升，2025年全球涂层钻针渗透率达35.4%。
• 厦门金鹭：公司核心棒材平台，2025年营收60.37亿元，净利润6.13亿元，市占率超30%。
• 产能扩张：厦门金鹭一期扩产2000吨，二期搬迁并扩建，预计2026年产能提升至超7800吨。

5. 钛酸钡业务

• MLCC核心材料：钛酸钡是MLCC的介质材料，需求因AI服务器、新能源汽车等增长。
• 贝思科扩产：公司持股70%，计划2028年10月实现2400吨扩产，提升钛酸钡供应能力。
• 高端需求驱动：AI服务器用MLCC对钛酸钡性能要求更高，粉体粒径缩小至40nm以下，改性元素提升性能。

6. 高纯钨粉与六氟化钨业务

• 六氟化钨需求增长：半导体、3D NAND等应用推动六氟化钨需求上升，预计2025-2032年全球市场规模CAGR约7.6%。
• 日本供给承压：关东电化、中央硝子等日企因原料短缺影响六氟化钨供应，国内替代机遇显现。
• 与中船特气合作：公司拟与中船特气深化合作，拓展高纯钨粉在半导体材料中的应用。

盈利预测与估值

• 2026-2028年营收预测：698.2/829.2/932.9亿元，CAGR约18.5%。
• 归母净利润预测：49.8/63.9/79.7亿元，CAGR约24.67%。
• EPS预测：3.13/4.03/5.02元。
• 估值：2026年给予24倍PE，对应目标价75.2元，首次覆盖“买入”评级。
• 可比公司PE均值：25.8倍，公司估值相对较低，具备成长空间。

风险提示

• 价格波动：钨、稀土价格不及预期。
• 政策风险：出口管制政策及行业监管风险。
• 业务需求：新材料业务需求与景气度不及预期。
• 项目推进：部分项目推进不及预期。

总结

厦门钨业通过资源端的三级体系完善、业务结构的优化及高端材料的布局，已逐步转型为AI新材料平台。钨价中枢上移、高端钨材料国产替代提速及PCB钻针需求增长为公司带来盈利提升机会。同时，公司通过与中船特气等合作，拓展高纯钨粉在半导体材料中的应用，增强产业链协同效应。未来三年，公司业绩有望持续增长，具备较高的估值潜力。