20220302-国盛证券-申洲国际-02313.HK-外部因素造成业绩下滑_当下边际改善_3页_667kb

申洲国际（02313.HK）总结

核心内容

申洲国际（02313.HK）作为全球最大的纵向一体化成衣制造商，2021年业绩受到多重外部因素影响，出现显著下滑。然而，随着疫情逐渐可控和成本压力缓解，2022年有望实现业绩边际改善并快速增长。

主要观点

业绩下滑原因

1. 疫情冲击：

   • 2021年H1柬埔寨工厂因疫情停工，H2越南工厂停工，尤其是面料工厂停工对产能利用率造成严重影响。
   • 疫情期间，公司需承担固定成本支出及一次性疫情相关补贴，对毛利率形成负面影响。

2. 原材料价格上涨：

   • 2021年下半年棉价等原材料价格大幅上涨，价格传导滞后导致公司成本上升。
   • 预计原材料价格上涨对2022年影响较小，公司可通过产品价格调整来缓解压力。

3. 汇率波动：

   • 人民币升值对公司的汇兑损益产生负面影响，同时美元结算的销售产品单价承受压力。

业绩改善预期

• 2022年增长预期：
  • 2022年H1因宁波工厂疫情短暂停工，业绩承压，但预计H2后逐步恢复。
  • 2022年全年产量有望增长15%~20%，净利率相较2021年实现明显修复，业绩大幅增长。
  • 疫情相关补贴及成本影响边际减弱，海外“边生产边防疫”策略缓解了生产压力。

长期竞争力

• 产能扩张：

  • 海外扩产继续推进，柬埔寨和越南新工厂产能有望迅速爬坡。
  • 国内工厂通过技改提升效率，当前国内面料产能同比提升约20%。

• 客户结构优化：

  • 深度合作头部运动品牌，受益于运动赛道中长期景气及供应链优化。
  • 疫情加速尾部产能出清，公司作为上游龙头占据优势。
  • 拓展新品类及国内客户，提升市场份额。

关键信息

财务表现

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 当前股价：122.90 港元
• 总市值：184,746.03 百万港元
• 现价对应2022年PE：27倍
• 预计2022年归母净利润：5,502 百万元

风险提示

• 海外及国内疫情影响时间及范围超预期
• 产能扩张不及预期
• 大客户订单波动
• 外汇波动风险

估值与财务比率

偿债与运营能力

• 资产负债率：从20.9%下降至15.3%
• 流动比率：从3.7提升至4.8
• 速动比率：从2.7提升至3.7
• 总资产周转率：保持在0.7左右
• 应收账款周转率：从6.3下降至0.2
• 应付账款周转率：从18.6下降至0.1

毛利率与净利率

• 毛利率：从30.3%下降至25.0%，随后回升至30.0%
• 净利率：从22.5%下降至14.1%，预计2022年回升至19.1%

投资价值

公司短期受疫情和成本因素影响，但长期具备较强的产能扩张能力和效率提升空间。预计2021~2023年公司归母净利润分别为34.7/55.0/67.4亿元，2022年PE为27倍，具备较好的投资价值。