20211127-国盛证券-申洲国际-02313.HK-龙头稳固_厚积薄发_25页_2mb

报告摘要

申洲国际（02313.HK）总结

核心内容

申洲国际是一家全球领先的纵向一体化针织制造商，深耕服饰制造领域多年，以卓越的管理能力、员工稳定性及持续的产能扩张，巩固了其行业龙头地位。公司客户以国际知名品牌如Nike、Adidas、Uniqlo为主，近年来积极拓展国内品牌客户如安踏、李宁、特步等，业务增长稳健，2015-2019年收入及归母净利润复合增速分别为15.7%与21.3%，远超同期全球运动鞋服市场增速。

主要观点

业务增长稳定：公司业务增长稳健，2020年在疫情影响下仍保持收入稳定增长，预计2021年产量增速近10%，2022年收入有望快速增长。
客户结构优化：公司客户以国际头部品牌为主，近年来持续拓展国内优质客户，2020年前四大客户收入占比提升至84.6%，疫情后有望进一步巩固市场份额。
产能扩张与效率提升：公司持续推进国内外产能扩张，2020年员工达8.9万人，年产自用针织面料20万吨、针织成衣4.4亿件。通过技改和自动化提升生产效率，同时布局越南、柬埔寨等海外产能，提升抗风险能力。
研发与创新：公司每年自主研发项目25-35项，已开发1000多款新品，与客户联合开发1200多款产品，具备较强的专利壁垒和研发实力。
绿色与可持续发展：公司注重环保，获得多项环保荣誉，废水循环利用率提升，能源消耗强度下降，积极响应国家“碳达峰”、“碳中和”目标。
投资建议：公司作为运动鞋服上游制造龙头，短期受环境因素影响，但长期具备增长潜力。我们调整盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润分别为47.1亿、59.9亿、71.9亿元，现价对应2022年PE为32倍，维持“买入”评级。

关键信息

产能端

公司布局国内外产能，2020年面料产能海外贡献约50%，成衣产能海外贡献近40%。
一体化产业链覆盖上下游，提升供应能力，缩短生产周期。
自动化与数字化改造显著提升生产效率，如智能吊挂、数码印花、低浴比染缸等设备的应用。
越南、柬埔寨等海外基地具备成本、税收及贸易优势，预计未来产能释放将提升公司竞争力。

订单端

国内运动鞋服市场高景气驱动上游订单增长，2021E-2025E预计CAGR为14%，高于全球增速。
品牌商精简供应商趋势带来资源集中，公司作为龙头受益。
公司深化与国际大客户合作，同时拓展国内客户，2020年国内客户订单增长迅速，未来有望进一步提升市场份额。

研发与创新

每年自主研发项目25-35项，已开发1000多款新品，与客户联合开发1200多款产品。
研发成果包括功能性面料如Airism、TechFleece等，推动产品创新与品质提升。
拥有536项专利，其中新材料相关专利183项，专利转化率达34个系列，约850款新产品。

环保与可持续发展

公司积极推行绿色制造，废水循环利用率提升，能源消耗强度下降。
通过节水节电改造、引入清洁能源、减少化学品使用等方式，实现环保目标。
获得多项环保奖项，如“年度节能减排先进企业”、“浙江省绿色企业”等。

财务表现

收入：2019A-2020A收入分别为226.65亿元、230.31亿元，2021E预计增长至253.16亿元，2022E预计增长至304.11亿元。
利润：2019A-2020A归母净利润分别为50.95亿元、51.07亿元，2021E预计下降至47.05亿元，2022E回升至59.86亿元，2023E预计增长至71.92亿元。
盈利质量：毛利率保持在30%左右，净利率维持在22%以上，ROE稳定在15%-19%之间。
估值：2021年11月25日股价为158.60港元，总市值为238.41亿元。2022年PE为31.9倍，2023年PE为26.6倍。