动物保健行业农业科创版系列研究之一：科前生物，猪用市场化疫苗领军企业-20190422-华创证券-20页_1mb

华创农业科创版系列研究之一：科前生物总结

核心内容

科前生物是一家专注于兽用生物制品研发、生产、销售和动物防疫技术服务的高科技企业，是国内猪用市场化疫苗领域的领军企业。公司成立于2001年，2019年拟通过发行不超过1.2亿股，募集资金17.47亿元，用于内部扩产能、技改等项目，以进一步提升市场竞争力。

主要观点

1. 行业地位显著
   科前生物是国内首批申请科创板上市的农业公司之一，2017年非国家强制免疫猪用疫苗销售收入位居国内第一。公司产品矩阵覆盖猪、禽、宠物等，以猪用疫苗为主，占比高达96.51%。

2. 研发实力突出
   公司拥有以博士和硕士为主、国内领先的研发团队，研发人员占比24.34%，远高于行业平均14.01%。2017年研发投入占营收比例达8.44%，居行业前列。公司研发能力在病原学与流行病学、抗原高效表达、病毒悬浮培养等多个领域具有显著优势。

3. 产品布局完善
   公司产品矩阵呈现“一超多强”格局，猪伪狂犬病活疫苗（HB-98株）和耐热保护剂活疫苗（HB2000株）是核心产品，分别在猪伪狂犬病疫苗市场占据领先地位。公司还具备猪乙型脑炎疫苗、猪细小病毒病疫苗等产品的市场领先优势。

4. 业绩表现亮眼
   2016-2018年，公司主营业务收入年复合增长率达41.43%，归母净利润年复合增长率达44.55%。公司毛利率连续两年维持在84%以上，远超行业平均水平。

5. 行业发展趋势利好
   随着我国生猪养殖行业规模化、集约化发展，非强制免疫疫苗市场迎来黄金机遇期。2017年非强免兽用生物制品销售额达74.95亿元，首次超过强免市场，占比达56.08%。公司凭借领先的产品力和市场布局，有望持续受益于行业增长。

6. 募投项目聚焦产能与技术升级
   募投项目以扩产和技改为主，重点提升活疫苗和灭活疫苗的生产能力，同时升级生产工艺，采用悬浮培养技术，以提高产品稳定性与质量。此外，公司还将加强研发中心、营销网络和信息化建设，以增强综合竞争力。

7. 估值建议
   建议采用相对估值法中的PE法对科前生物进行估值，目前动保行业A股上市公司整体估值水平约为25倍（动态PE），处于历史较低水平。公司具备较高的盈利能力和成长潜力，有望在行业中持续领先。

关键信息

• 公司定位：国内猪用市场化疫苗龙头企业，专注非国家强制免疫疫苗市场。
• 市场表现：猪伪狂犬疫苗市场投入量从2015年5.85亿头份增至2017年9.82亿头份，年复合增长率达29.56%。
• 产品优势：公司猪伪狂犬疫苗产品采用本土毒株，匹配性高，免疫效果好，且可用于猪场净化。
• 研发成果：公司拥有31项新兽药注册证书和47项产品批准文号，具备较强的产品创新能力。
• 产能情况：活疫苗产能2.88亿头份，灭活疫苗产能4.5亿毫升，但活疫苗产能利用率已接近饱和，亟需扩建。
• 客户结构：公司与牧原股份、温氏股份、正邦科技等大型养殖企业建立了长期合作关系，2018年对四大养殖集团的销售额占比超过20%。
• 财务指标：2018年公司毛利率达84.42%，净利率达52.89%，ROE达50.21%，盈利能力优于行业平均水平。

风险提示

1. 重大疫情风险：非洲猪瘟等疫情可能对生猪养殖行业造成严重冲击，进而影响疫苗需求。
2. 新产品转化风险：公司新产品研发与市场应用转化未达预期可能影响业绩增长。
3. 市场竞争加剧：随着行业竞争加剧，公司盈利水平可能受到一定影响。

同业可比公司

估值与投资评级

• 行业估值：动保行业A股上市公司整体估值水平约为25倍（动态PE）。
• 投资评级：公司具备成长性与盈利能力，建议采用PE法估值，未来6个月内若能超越基准指数20%以上，可给予“强推”评级。

总结

科前生物凭借强大的研发实力、领先的产品矩阵和良好的市场布局，在非强制免疫疫苗市场中占据重要地位。随着行业规模化加速和非强免市场增长，公司有望持续受益，实现业绩与盈利的稳步增长。募投项目将有效提升产能和工艺水平，进一步巩固行业领先地位。尽管面临疫情、新产品转化和市场竞争等风险，但公司具备较强的抗风险能力和持续成长潜力。