深度报告-20221219-天风证券-鱼跃医疗-002223.SZ-聚焦三大核心赛道_家用医疗器械发展可期_24页_2mb

报告摘要

鱼跃医疗（002223）总结

核心内容

鱼跃医疗是一家专注于家用医疗器械领域的公司，近年来通过聚焦三大核心赛道——呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控，不断拓展业务版图。公司通过内生增长与外延并购相结合的方式，加速在高潜力业务领域的布局，包括急救、眼科、智能康复等。此外，公司还通过员工持股计划增强员工凝聚力和公司发展信心。

主要观点

呼吸与制氧：作为国内慢性呼吸系统疾病治疗的重要领域，呼吸治疗产品在疫情中需求激增，但后疫情时代增长趋于稳定。公司制氧机产品在业内领先，呼吸机市场持续拓宽。随着人口老龄化，OSA和COPD患者数量预计在2025年分别达到2.1亿和1.09亿，市场潜力巨大。
血糖及POCT：公司通过收购凯立特，加快在糖尿病护理领域的布局。持续血糖监测系统（CGM）在糖尿病监测中占比持续提升，2020年国内CGM市场规模为1亿美元，预计2030年将达26亿美元，年复合增长率34%。
消毒感控：通过收购上海中优，公司打造了消毒感控产品线，拥有“洁芙柔”、“安尔碘”等知名品牌。2022H1上海中优营业收入同比增长43.87%，显示其在疫情后仍保持强劲增长。
内生增长与外延并购：公司近年来完成多项并购，包括上械集团、上海中优、德国曼吉士Metrax、六六视觉等，进一步增强其在感控、眼科等领域的竞争力。
盈利预测与投资评级：公司2022-2024年营业收入预计为70.90/82.13/94.84亿元，归母净利润为14.55/17.01/19.78亿元。参照可比公司估值，给予公司25倍PE，对应425亿市值，目标价42.4元，维持“买入”评级。

关键信息

业务板块

呼吸与制氧：
- 2020年和2021年收入增速分别为94.2%和16.1%。
- 2022H1收入同比下降16.85%，但常规业务增长明显。
- 雾化产品同比增长约50%，呼吸机市场稳定拓宽。
- 无创呼吸机是成人OSA和COPD的首选治疗手段，市场需求将持续增长。
血糖及POCT：
- 2021年营收同比增长70%，2022H1继续增长35%。
- 公司通过收购凯立特，布局CGM市场，产品CT2已获批上市。
- CGM在糖尿病监测中的占比持续提升，预计2030年将达50%，市场增长空间巨大。
消毒感控：
- 上海中优拥有400多个产品，2022H1营业收入同比增长43.87%。
- 产品品质、品类覆盖、产能优势显著，院内外销售渠道持续拓宽。
- 品牌“洁芙柔”、“安尔碘”等在市场具有较强竞争力。

收购与扩张

并购案例：上械集团、上海中优、德国曼吉士Metrax、六六视觉、美诺医疗Amsino Medical、江苏视准医疗器械有限公司。
战略意义：通过并购，公司进一步拓展在感控、眼科、糖尿病等领域的业务布局，增强产品线完整性。

员工持股计划

2021年实施员工持股计划，持股规模不超过662.22万股，占公司总股本的0.66%。
第一个解锁期目标达成，2021年净利润增长39.44%，解锁50%所持股数。

盈利预测与估值

盈利预测：2022-2024年营业收入为70.90/82.13/94.84亿元，同比增长2.8% / 15.8% / 15.5%。
归母净利润：2022-2024年预测为14.55/17.01/19.78亿元。
估值：参照同类公司2023年PE为25倍，对应425亿市值，目标价为42.4元，维持“买入”评级。

风险提示

市场格局变化：中高端医疗器械市场面临外资竞争压力。
成本与费用上涨：劳动力和材料成本上涨可能对公司管理控制带来压力。
商誉减值风险：公司商誉占资产总额的9.28%，未来存在减值风险。
汇率波动：海外业务受汇率波动影响，存在一定的不确定性。

财务数据概览

财务指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	6725.69	6894.31	7089.65	8212.50	9484.32
增长率（%）	45.08	2.51	2.83	15.84	15.49
归母净利润（百万元）	1759.06	1482.42	1454.89	1700.81	1977.94
增长率（%）	133.74	-15.73	-1.86	16.90	16.29
EPS（元/股）	1.75	1.48	1.45	1.70	1.97
市盈率（P/E）	19.27	22.87	23.30	19.93	17.14
市净率（P/B）	4.56	4.10	3.57	3.14	2.77
市销率（P/S）	5.04	4.92	4.78	4.13	3.57
EV/EBITDA	9.02	14.92	15.03	12.43	10.36