20220901-国金证券-物业行业掘金·中报业绩总结_地产影响显现_物管业绩分化加剧_17页_6mb

国金证券：物管行业中报业绩总结

核心内容概览

2022年上半年，中国物业管理行业整体业绩增速放缓，部分公司出现收入下滑现象。国金证券分析指出，行业面临地产下行、疫情反复等多重压力，导致毛利率普遍下滑，应收账款问题凸显，同时估值分化明显。在投资建议方面，短期推荐国企物业公司，关注其抗风险能力和增长确定性。

主要观点与关键信息

1. 整体业绩增速放缓，部分公司收入下滑

• 行业收入：40家上市物管公司1H22收入合计941亿元，同比增速30%，较去年同期54%明显放缓。
• 收入下滑现象：首次出现4家物业公司收入同比下滑，主要受地产销售下行及疫情反复影响。
• 收入结构变化：基础物管收入占比提升9.3个百分点至64.1%，社区增值服务和非业主增值服务收入占比分别下降2.2和5.4个百分点。

2. 归母净利润下滑，应收账款减值为主要原因

• 整体净利润：40家上市物管公司1H22归母净利润合计99亿元，同比下滑7%。
• 融创服务拖累：融创服务1H22归母净利润为-7.5亿元，因对融创中国的应收款大幅计提减值。
• 剔除融创后：整体归母净利润同比小幅增长6%。
• 净利润下滑公司：15家（占比38%）公司归母净利润同比下滑，主因包括毛利率下滑和对关联房企的应收账款减值增加。

3. 业绩分化加剧，关联房企影响显著

• 国企表现较好：国企物业公司1H22归母净利润同比增速中位值为30.7%，表现优于民企。
• 民企分化严重：关联房企公开债已展期的民企物管公司1H22归母净利润同比增速中位值为-84.2%，利润大幅下滑。
• 影响因素：关联房企经营状况不佳，导致非业主增值服务收缩和应收账款减值增加。

4. 毛利率普遍下滑，主因分析

• 整体毛利率：1H22整体毛利率为24.9%，同比下降2.9个百分点。
• 毛利率下滑原因：
  • 非业主增值服务收入下滑且毛利率下降；
  • 疫情和宏观经济压力影响社区增值服务增速；
  • 基础物管因无形资产摊销和防疫开支增加，毛利率下滑。

5. 管理费用控制良好，费用率普遍下降

• 管理费用率：40家上市物管公司1H22管理费用率平均为8.8%，同比下降0.8个百分点。
• 费用率下降公司：28家公司管理费用率有所下降，显示行业在成本控制方面有所成效。

6. 应收账款问题突出，现金流状况成关注焦点

• 应收账款增长：40家上市物管公司1H22贸易应收账款合计546亿元，同比增长67%，增速高于收入增速。
• 应收账款增长原因：
  • 并购并表；
  • 疫情影响业主缴费时点；
  • 开发商现金流紧张，to B业务回收困难；
  • 地方政府财政压力，to G业务账期拉长。

7. 管理规模持续增长，行业集中度提升

• 在管面积增长：截至2022年6月，30家上市物管公司在管面积合计51亿方，同比增长12%。
• 规模领先公司：碧桂园服务在管面积达8.4亿方，远超同行。
• 增长驱动因素：
  • 品牌效应和外拓能力强；
  • 并购持续进行，如华润万象生活收购禹洲物业和中南服务。

8. 估值持续分化，三类公司表现各异

• 三类公司划分：
  1. 国企物管公司；
  2. 民企物管公司且关联房企公开债未展期；
  3. 民企物管公司且关联房企公开债已展期。
• PE(ttm)差异：截至2022年8月31日，三类公司PE(ttm)平均值分别为25.7x、12.4x和4.2x，估值差距显著。
• 投资建议：
  • 短期推荐国企，如保利物业、中海物业；
  • 下半年看好商管运营龙头华润万象生活；
  • 随着地产销售企稳，民营物企估值修复弹性较大，关注碧桂园服务和旭辉永升服务。

风险提示

1. 地产销售复苏速度低于预期：政策宽松但疫情反复，可能影响物业公司的新房外拓。
2. 疫情反复影响社区增值服务：增值服务发展需品牌力和供应链能力，疫情或影响增长。
3. 应收账款坏账超预期：房企和地方政府现金流压力大，若账款回收不利，可能加大坏账拨备。
4. 商誉减值风险：目前无商誉减值拨备，但未来并购整合不顺可能引发风险。

总结

2022年上半年，中国物管行业整体表现承压，收入和利润增速放缓，部分公司收入下滑。行业毛利率普遍下降，主要受非业主增值服务收缩、疫情和宏观经济影响。应收账款增速超过收入，成为市场关注的焦点。同时，行业集中度持续提升，国企表现优于民企，估值分化显著。投资建议短期关注国企和商管龙头，长期看好民营物企在地产销售企稳后的估值修复机会。风险方面，需警惕地产销售不及预期、疫情反复、应收账款坏账及商誉减值等潜在问题。