20170420-华泰证券-丽珠集团-000513.SZ-革故鼎新_制药新贵_37页_1mb

丽珠集团首次覆盖报告总结

核心内容概述

丽珠集团（000513）是一家在专科药领域表现突出的公司，2017年4月首次被覆盖，投资评级为“买入”，合理价格区间为68.4-75.2元。公司当前股价为58.6元，对应2017-2019年的PE分别为25.1x、20.7x和17.7x。报告预测公司2017-2019年EPS分别为2.28元、2.77元和3.24元，3年复合增速为21%。公司拥有强大的研发能力和市场竞争力，未来业绩增长潜力巨大。

主要观点与关键信息

制剂业务稳健增长，梯队建设完善

• 收入结构优化：2016年制剂业务贡献公司70%的收入及87%的毛利润，其中西药制剂占比42%收入，52%毛利润，成为主要业绩驱动。
• 现金流产品：参芪扶正注射液是公司旗舰产品，2016年销售额达16.8亿元，同比增长9.3%。尽管受到医保限制，但其影响有限，预计未来三年仍可保持4%的收入复合增速。
• 潜力品种：艾普拉唑、尿促卵泡素、亮丙瑞林微球和鼠神经生长因子等产品预计未来三年将保持快速成长，其中艾普拉唑和亮丙瑞林微球的CAGR分别超过51%和35%。

双平台研发，管线深厚

• 微球平台：公司拥有全国唯二的微球研发平台，已有亮丙瑞林微球上市，2019年将有其他微球产品获批，形成产品梯队。
• 单抗平台：公司是国内最强的大分子研发平台之一，拥有十余个在研产品，涵盖生物仿制药、抗肿瘤和免疫类创新药，其中四个产品进入临床阶段。

激励与外延，双管齐下

• 股权激励：公司2015年实施首次股权激励，2017年预计实现净利润9.63亿元，较2014年增长110%，激励计划有望继续实施，进一步提升业绩表现。
• 外延并购预期：公司拟转让维星实业股权，预计获得34.5亿元净收益，账面现金近60亿元，具备较强的外延并购能力，更倾向于收购具有协同效应的海外制剂标的。

盈利预测与估值

• 业绩预测：2017-2019年归母净利润分别为9.7亿元、11.8亿元和13.8亿元，EPS分别为2.28元、2.77元和3.24元。
• 估值分析：基于2017年30-33倍PE，对应目标价68.4-75.2元，较当前股价有明显上涨空间。

风险提示

• 核心产品降价幅度大于预期
• 艾普拉唑招标进展较慢
• 基层销售推广效果不达预期
• 新产品研发效果不及预期或失败

附录概览

• 公司发展历程：公司自90年代初期开始布局促性激素专科制剂，近年来通过产品结构优化和研发创新实现快速增长。
• 经营指标：2016年公司销售收入达76.5亿元，同比增长15.6%；归母净利润为7.8亿元，同比增长26.0%。

图表目录概览

• 图表1：产品结构持续优化，西药制剂迅速成长
• 图表2：核心产品医保调整情况
• 图表3：两大平台在研与上市进展
• 图表4：丽珠集团股权激励计划
• 图表5：潜力品种放量，公司业绩有望迎来持续高增长
• 图表6：各主营业务收入占比（2016）
• 图表7：各主营业务毛利润占比（2016）
• 图表8：丽珠集团主要药物产品概况
• 图表9：预计参芪扶正注射液销售收入保持低速增长
• 图表10：参芪扶正注射液营收占比逐年下降
• 图表11：参芪扶正注射液净利润占比逐年下降
• 图表12：参芪扶正注射液用于肺癌、胃癌辅助治疗
• 图表13：抗肿瘤中成药新医保适应症加限
• 图表14：参芪扶正注射液安全性再评价结果
• 图表15：抗肿瘤中药注射液样本医院销售规模及增速
• 图表16：参芪扶正注射液保持稳定增速
• 图表17：参芪扶正注射液提供高性价比的抗肿瘤辅助治疗方案
• 图表18：参芪扶正注射液招标价格变化趋势
• 图表19：我国辅助生殖药物市场规模快速增长
• 图表20：辅助生殖药品分类
• 图表21：我国辅助生殖药物样本医院销售额
• 图表22：主流辅助生殖药市场格局（2016）
• 图表23：丽珠集团是国产辅助生殖药物市场的绝对龙头
• 图表24：卫计委批准开展辅助生殖技术的医疗机构仅356家（2012年披露）
• 图表25：丽申宝（尿促卵泡素）销售收入预测
• 图表26：促卵泡素分类
• 图表27：促卵泡素样本医院销售额
• 图表28：我国促卵泡素市场格局（2016）
• 图表29：国内市场上促卵泡素产品对比
• 图表30：丽珠尿促卵泡素为国产独家产品，价格体系较为稳定
• 图表31：贝依（醋酸亮丙瑞林微球）销售收入预测
• 图表32：亮丙瑞林微球有效延长药物作用时间
• 图表33：亮丙瑞林微球制剂样本医院销售额
• 图表34：国产亮丙瑞林微球逐步扩大市场份额
• 图表35：丽珠贝依在国内亮丙瑞林微球市场中增速最快
• 图表36：贝依招标价格变化趋势
• 图表37：消化性溃疡主要用药概览
• 图表38：国内PPI类药物样本医院销售额及增速
• 图表39：2016年国内消化性溃疡药物市场份额
• 图表40：公司艾普拉唑的销售额和增速（预测）
• 图表41：已在国内上市的PPI类药物临床比较
• 图表42：汉族人群中CYP2C19基因型分组构成
• 图表43：目前市场主要PPI药物的情况
• 图表44：2016年样本医院拉唑类产品剂型分析
• 图表45：市场上神经修复类药物对比
• 图表46：2011-2016年重点城市医院各神经修复药物年销售额
• 图表47：神经修复药物销售额2016年增速和近5年复合增速
• 图表48：目前市场主要NGF药物的情况
• 图表49：2011-2016年重点城市医院各NGF年销售额
• 图表50：2016年NGF市场竞争格局
• 图表51：公司鼠神经生长因子的销售额及增速预测
• 图表52：2011-2016年公司诊断试剂及设备营业收入及增速
• 图表53：2011-2016年公司诊断试剂及设备毛利及增速
• 图表54：公司原料药营业收入及增速预测
• 图表55：公司原料药毛利率近年来呈上行趋势
• 图表56：各原料药生产子公司2016年营业收入与净利润表现良好
• 图表57：丽珠拥有丰富的研发管线
• 图表58：2012-2016年公司研发费用占比情况
• 图表59：2017年非公开募集资金投入项目计划
• 图表60：微球技术平台项目研发概览
• 图表61：2010-2016年国内样本医院三大瑞林类药物年销售额
• 图表62：2016年国内瑞林类三大主力药物竞争格局
• 图表63：2010-2016年亮丙瑞林全球销售额（Eligard+Lupron）
• 图表64：2016年丽珠制药醋酸亮丙瑞林微球样本医院销售占比逐年上升
• 图表65：2010-2016年戈舍瑞林全球销售额（阿斯利康Zoladex）
• 图表66：2011-2016年国内样本医院戈舍瑞林销售额分析
• 图表67：2010-2016年曲普瑞林全球销售额（益普生）
• 图表68：2011-2016年国内样本医院曲普瑞林竞争格局
• 图表69：丽珠单抗研发团队
• 图表70：丽珠单抗主要在研项目（以单抗为主）
• 图表71：国产注射用重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白销售情况
• 图表72：丽珠重组人源化抗人肿瘤坏死因子α单克隆抗体销售规模估算
• 图表73：国内重组人源化抗人肿瘤坏死因子α单克隆抗体临床进展
• 图表74：国内HER2靶点的单抗药物的临床和上市情况
• 图表75：丽珠精准医疗布局大事记
• 图表76：LiquidBiopsy®平台工作流程
• 图表77：核心产品销售收入预测
• 图表78：可比化药公司估值表
• 图表79：丽珠集团历史PE-Bands
• 图表80：丽珠集团历史PB-Bands
• 图表81：公司股权结构（2016年）
• 图表82：公司发展历史沿革
• 图表83：公司主营收入及增速
• 图表84：公司归母净利润及增速
• 图表85：公司各板块销售毛利率
• 图表86：公司销售毛利率、净利率和费用率
• 图表87：公司资产负债率
• 图表88：公司现金流量

总结

丽珠集团凭借其在专科药领域的领先地位、强大的研发能力以及清晰的业绩增长路径，展现出较高的投资价值。公司未来三年有望保持快速增长，尤其在艾普拉唑、亮丙瑞林微球等潜力品种的带动下，其业绩增长将更加稳健。同时，公司具备较强的外延并购能力，有望通过并购进一步扩大市场份额。整体来看，丽珠集团在医药生物领域具备良好的发展前景。