20210723-光大证券-美凯龙-601828.SH-投资价值分析报告_家居连锁卖场龙头_轻资产化布局零售新业态_35页_2mb

美凯龙（601828.SH，1528.HK）投资价值分析报告总结

核心内容

美凯龙是中国家居连锁卖场行业的龙头企业，凭借强大的品牌影响力和完善的运营体系，公司不仅在传统线下渠道占据主导地位，还积极布局轻资产模式和家装业务，推动零售业态的转型与升级。公司通过与腾讯、阿里等互联网巨头的战略合作，加快了数字化营销步伐，提升了全渠道运营能力。在盈利预测方面，公司2021-2023年预计实现净利润30.27/33.28/36.43亿元，对应EPS为0.78/0.85/0.93元，分别给予A股目标价13.26元（17倍PE）和H股目标价5.63港元（6倍PE），首次覆盖，给予“买入”和“增持”评级。

主要观点

• 行业地位稳固：美凯龙在家居连锁卖场行业占据绝对龙头地位，2020年市占率达17.1%，且未来有望进一步巩固。
• 轻资产转型：公司通过委管业务快速扩张，平均出租率维持在90%以上，租金收入增长确定性强，成为未来收入增长主要动力。
• 家装业务增长迅速：2020年商品销售及家装营收达12.24亿元，占总营收比例上升至8.6%，同比增长115.12%，展现第二增长曲线潜力。
• 数字化营销布局：与腾讯、阿里合作，推动IMP平台建设，打造行业首个完整数字化营销体系，提升营销效率和精准度。
• 投资上游强化产业链：公司持续投资产业链上游企业，如欧派家居、海尔生物、麒盛科技等，提升整体盈利能力与行业话语权。

关键信息

公司概况

• 成立时间：2007年，前身是1986年成立的常州家具城。
• 业务模式：包括自营卖场、委管卖场及特许经营门店，覆盖30省223个城市，总经营面积约2,206万平方米。
• 股权结构：实控人为车建兴，持有红星控股55.16%股份，红星控股其余8%由车建芳持有。
• A/H股占比：A股占81.02%，H股占18.98%。

财务表现

• 营业收入：2020年营收为142.36亿元，预计2021-2023年分别增长19.02%、13.66%、10.72%。
• 净利润：2020年净利润为17.31亿元，预计2021-2023年分别增长74.94%、9.91%、9.47%。
• 毛利率：自营业务毛利率稳定在77.67%~78.66%，委管业务毛利率为61.67%~61.96%，整体毛利率保持在59.84%左右。
• 投资性房地产：截至2021年一季度，投资性房地产规模达931.5亿元，位居A股前列，RNAV为1.79倍，市值存在低估可能。

战略布局

• 轻资产模式：委管业务占营收比例逐年上升，预计2021-2023年委管业务收入增速分别为22.45%、14.97%、12.45%。
• 家装家居一体化：2020年成立装修产业集团，推动“订智美好”服务体系，提升家装业务竞争力。
• 数字化营销：与腾讯、阿里合作，构建IMP平台，涵盖五大系统，实现全渠道营销与精准获客。
• 品牌影响力：在C-BPI指数中长期位居前列，2021年稍逊于宜家，但仍是行业知名品牌。

投资建议

• A股：目标价13.26元，对应2021年17倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
• H股：目标价5.63港元，对应2021年6倍PE，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 卖场拓展与提租不达预期：影响租金收入和整体盈利能力。
• 数字化改造效果不达预期：可能影响线上渠道对线下业务的赋能。
• 公允价值变动损益波动：公司投资性房地产对净利润影响较大，存在不确定性。

投资催化因素

1. 公司与阿里腾讯在门店数字化和全渠道营销取得突破性进展。
2. 委管业务和家装业务持续拓展，带来增长动能。
3. 地产后周期品类景气度超预期提升，带动家居需求增长。

总结

美凯龙作为国内家居连锁卖场龙头，凭借强大的品牌影响力和成熟的运营体系，具备持续增长潜力。公司通过轻资产模式和家装业务拓展，实现收入多元化和增长可持续性。同时，与腾讯、阿里等互联网巨头的合作，为公司数字化营销提供了技术支持，有助于提升整体竞争力。在当前市场环境下，公司市值存在低估可能，具备较强的投资价值。