20120807-安信证券-天银机电-300342.SZ-冰箱节能化趋势的宠儿_18页_2mb

天银机电深度分析报告总结

核心内容

天银机电（300342）是一家专注于冰箱压缩机节能器件研发、生产和销售的龙头企业，其主要产品包括无功耗起动器、吸气消音器、热保护器以及压缩机用塑料件等。公司在国内市场占有率方面表现突出，其中无功耗起动器和吸气消音器分别占据23%和22%的市场份额，热保护器占11%。2012年上半年，公司实现毛利率约37%，净利率约23%，成为家电行业中盈利能力最强的企业之一。

主要观点

1. 冰箱节能化趋势的受益者

• 2013年将是无功耗起动器的爆发期，由于家电节能补贴政策的推动，整机厂商积极提升产品能效。
• 无功耗起动器的节能效果显著，相比PTC起动器，其功耗仅为0.05W，能显著降低冰箱的能耗，提高能效比。
• 使用无功耗起动器可提高压缩机COP值0.04-0.1，有助于提升整机的能效比率。

2. 阶梯型新品储备，保障长期成长

• 公司重视自主研发，拥有技术优势，产品包括冰箱压缩机模块化集成组件、防火安全保护器、变频控制器等。
• 公司产品涵盖家用和商用领域，特别是变频冰箱核心零部件，单值较高，毛利率维持在50%左右。
• 通过与国际知名企业（如恩布拉科、加西贝拉、SECOP）合作，公司客户资源稳定，产品具备较高的市场竞争力。

3. 财务表现与估值

• 公司2012年-2014年预计收入增速分别为15%、27%、22%，EPS分别为0.86元、1.09元和1.31元。
• 对应的PE分别为16倍、13倍和10倍，首次给予买入-A的投资评级，目标价为17.60元。
• 2012年公司净利润预计为86.1百万元，净利率约为23.5%。

关键信息

产品结构

• 无功耗起动器：2012年销量为697万只，预计2013年销量将增长至850万只。
• 吸气消音器：2012年销量为2608万只，预计2013年销量将增长至2868万只。
• PTC起动器：2012年销量为1255万只，预计2013年销量将下降至930万只。
• 热保护器：2012年销量为880万只，预计2013年销量将增长至1062万只。

能效标准与政策影响

• 2009年，冰箱一级能效标准从55%调整为40%。
• 2012年6月起，节能补贴政策要求300L以下冰箱能效指数≤32%，推动整机厂商提高产品能效。
• 公司作为无功耗起动器的独家生产商，具备技术壁垒，难以被复制。

营销与客户资源

• 公司客户集中度较高，2011年前五大客户销售收入占公司总收入的80%以上。
• 与国内主要压缩机厂商（如华意压缩、黄石东贝）以及国际知名厂商（如恩布拉科、扎努西）建立了良好的合作关系。
• 公司连续三年被华意压缩评为优秀供应商。

财务与估值数据

募投项目

• 公司计划通过募投项目解决产能瓶颈，主要涉及无功耗起动器、整体式无功耗起动器、吸气消音器等产品的产能扩建。
• 募投项目总投资1.35亿元，其中无功耗起动器产能扩建项目投资4295万元，整体式无功耗起动器产能扩建项目投资5960万元。

风险提示

• 冰箱市场需求持续下滑；
• 无功耗起动器推广低于预期。

投资建议

• 首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为17.60元。
• 由于无功耗起动器需求快速增长，预计2013年上半年将成为该产品的高点。
• 公司其他产品如吸气消音器和热保护器也有望随着无功耗起动器的推广而增长。

结构变化趋势

• 冰箱行业增速放缓，但结构变化明显，主要趋势包括节能化、小型化和模块化。
• 压缩机COP值的提升成为推动冰箱能效提升的重要因素，公司通过无功耗起动器等方式提升压缩机效率。

能效标准

• 我国冰箱能效标准经历了多次调整，2009年一级能效标准调整为能效指数≤40%。
• 2012年节能补贴政策进一步提升能效要求，300L以下冰箱能效指数≤32%。
• 欧盟能效标准以EEI（能源效率指数）为衡量标准，公司产品符合相关标准。

技术与研发

• 公司拥有60项国内外专利，自主研发能力强。
• 研发团队以赵云文总经理为核心，技术领先，产品具有较高的市场竞争力。

总结

天银机电凭借其在冰箱压缩机节能器件领域的领先地位，特别是在无功耗起动器方面的独家研发能力，成为家电节能化趋势中的重要受益者。公司未来增长潜力较大，预计2013年将是无功耗起动器的爆发期，带动公司整体业绩增长。通过募投项目解决产能瓶颈，以及不断推出新产品，公司有望实现长期稳定增长。